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近期我們參加了名創(chuàng)優(yōu)品廣州總部調研，公司核心管理層及美國地區(qū)高管參加會議，深入分享了近期經(jīng)營趨勢及未來策略展望。我們認為公司精細化運營帶來的店效提升及盈利向好趨勢清晰，自有IP布局打開業(yè)務增量及商業(yè)模式升級的增長空間，維持“買入”評級。
　　北美調改路線扎實，上下游認可度提升給予公司更高議價權
　　公司在北美獨特性在于“全品類+強IP+距離便捷性”綜合優(yōu)勢，滿足家庭一站式購物。在調改思路上，1）渠道端：集群式開店+配套營銷快速打響品牌。今年新開900+平米門店（vs目前平均單店面積約325平米）效果亮眼。IP快閃店引流成果明顯，吸引眾多購物中心尋求合作；建立“房地產(chǎn)委員會”嚴格審查店址資質，確?！伴_好店”；2）產(chǎn)品端：貨盤本地化加深，增加季節(jié)、節(jié)日性產(chǎn)品，增收潛力顯著。3）運營端：打破數(shù)據(jù)孤島，利用算法優(yōu)化人力方案及供應鏈，截至1H25庫存周轉效率較去年提升10%。4）會員體系：作為提升復購的重點，截至9月中下旬，過去一年美國新會員數(shù)同增超100%。在上述措施推動下，公司有信心在中長期實現(xiàn)美國同店3-5%增長，開店空間或超1500家。
　　大店模型勢能高、回本快，店型升級有望為國內業(yè)績提供持久驅動
　　公司從快速開設小型門店跑馬圈地，轉向以多元店型適配各層級物業(yè)。大店優(yōu)勢在于1）引流作用強，對商圈的租金議價力提升；2）提供沉浸式體驗，有利于購買心理從物美價廉轉向情緒價值，避免低價競爭，且IP大店難以被同業(yè)復制；3）適配IP化戰(zhàn)略，提供充足空間推廣自有IP。大店投資回報率高，部分店投資回收期僅3-4個月，吸引大量加盟商積極參與。公司預計未來新店增量主要來自于Miniso Space（進駐高奢物業(yè)）、Miniso Land、Miniso Friends等新店型。此外，國內約2/3門店面積小或位置欠佳，具備“大店化”改造潛力，為未來幾年國內店效提升提供驅動力。
　　撬動全鏈條運營經(jīng)驗，自有IP蓄勢待發(fā)
　　公司計劃發(fā)揮在IP運營上的綜合優(yōu)勢：1）全球渠道規(guī)模領先，升級后的大店提供沉浸式體驗；2）具備覆蓋IP產(chǎn)品開發(fā)、供應鏈、全渠道宣發(fā)的豐富經(jīng)驗，以及稀缺的跨品類運營能力；3）推廣資源豐富，可撬動明星聯(lián)名、國際大版權IP合作、展會/快閃等，加速新IP成長。公司建立了IP評審委員會，通過集體決策評估IP優(yōu)先級，憑借平臺優(yōu)勢，廣泛吸引優(yōu)秀藝術家，果斷、快速簽約“路人緣”突出的潛力IP，并由市場檢驗來篩選明星IP。我們認為自有IP布局有望復用版權IP經(jīng)驗，拓展業(yè)績增量，若成功實現(xiàn)頭部IP破圈、大眾化，則有望優(yōu)化盈利能力，推動商業(yè)模式進一步升級。
　　盈利預測與估值
　　我們維持2025-27年經(jīng)調整凈利潤預測29.9/37.3/45.7億元。參考可比公司25年一致預期PE均值24x（前值28x），考慮到公司盈利能力提升節(jié)奏待持續(xù)追蹤，給予公司25年23xPE（較前值20x提升，主要考慮公司盈利能力改善路徑逐步清晰），上調目標價14%至59.80港元，維持“買入”評級。
　　風險提示：零售競爭加劇、關稅相關政策擾動、海外拓店進展不及預期。