>> 華泰證券-宏觀視角-中美經(jīng)貿(mào)摩擦再升級(jí)：緣起及演繹-251012
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2025/10/13 |
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華泰證券 |
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?；埯?/a>,易峘 |
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當(dāng)?shù)貢r(shí)間10月10日（周五），美國(guó)總統(tǒng)特朗普在社交媒體上多次發(fā)文，對(duì)中國(guó)強(qiáng)化稀土出口管制表達(dá)不滿，并表示韓國(guó)APEC峰會(huì)期間中美兩國(guó)元首見面存在不確定性，隨后即又宣布從11月1日起或?qū)?duì)中國(guó)商品（在現(xiàn)有稅率基礎(chǔ)上）加征100%的關(guān)稅，并對(duì)所有關(guān)鍵軟件出口實(shí)施管制。雖然目前兩國(guó)“博弈”仍在快速演進(jìn)中，具有較大不確定性及較寬的短期演繹路徑“光譜”。但我們認(rèn)為，預(yù)測(cè)中長(zhǎng)期、甚至幾周后的結(jié)果的不確定性會(huì)明顯降低、潛在結(jié)果可預(yù)測(cè)性相對(duì)更強(qiáng)。
1.9月中旬中美馬德里會(huì)談后，美國(guó)收緊對(duì)華出口管制、以及對(duì)中國(guó)船舶收費(fèi)等措施引發(fā)中方反制，可能是導(dǎo)致中美貿(mào)易摩擦再度升級(jí)的主因。反觀事件發(fā)展，升級(jí)有一定的必然性，但各類政策推出時(shí)間和動(dòng)機(jī)也存在一些巧合。具體而言（圖表1），
9月29日，美國(guó)商務(wù)部工業(yè)和安全局（BIS）趕在美國(guó)政府10月1日關(guān)門前發(fā)布出口管制穿透性規(guī)則（即“50%規(guī)則”），對(duì)被列入美“實(shí)體清單”等的企業(yè)持股超過(guò)50%的子公司追加同等出口管制制裁。該規(guī)則可能涉及數(shù)千家中國(guó)企業(yè)。彼時(shí)適逢中國(guó)十一黃金周和中秋節(jié)前夕，中國(guó)商務(wù)部做出強(qiáng)硬回應(yīng)1。
10月3日，美國(guó)海關(guān)與邊境保護(hù)局（CBP）正式公布基于301調(diào)查、針對(duì)中國(guó)船舶的新收費(fèi)政策，即將從10月14日起對(duì)中國(guó)擁有或運(yùn)營(yíng)的船舶按運(yùn)輸載重每?jī)魢嵤杖?0美元；其他國(guó)家運(yùn)營(yíng)的中國(guó)制造船舶，每?jī)魢嵳魇?8美元或每集裝箱120美元；對(duì)非美國(guó)建造的汽車運(yùn)輸船或滾裝船每?jī)魢嵤杖?4美元。船舶運(yùn)營(yíng)方需在抵港前三個(gè)工作日內(nèi)完成繳費(fèi)，否則將被拒絕裝卸或通行。
作為反制，10月9日中國(guó)商務(wù)部宣布收緊稀土出口管制措施，主要是擴(kuò)大稀土出口管制范圍及審批范圍，如①稀土占出口商品貨值比例達(dá)到0.1%就需申請(qǐng)出口許可證、②全面禁止向境外軍事用戶出口稀土、以及③對(duì)高端半導(dǎo)體相關(guān)出口嚴(yán)加審批等（圖表2）；隨后在10月10日，商務(wù)部表示將從10月14日起對(duì)美國(guó)船舶收取特別港務(wù)費(fèi)。
此外，隨著10月1日美國(guó)政府正式關(guān)門，民主和共和兩黨態(tài)度均較此前預(yù)期更為強(qiáng)硬，且加沙局勢(shì)進(jìn)入關(guān)鍵時(shí)刻，此時(shí)中國(guó)以加強(qiáng)出口管制作為反制措施，引發(fā)特朗普大幅升級(jí)的“反應(yīng)”，也在一定程度上受美國(guó)內(nèi)政和外交困局的“催化”。（參見《美國(guó)政府如期關(guān)門，后續(xù)如何？》，2025/10/2）。
2.此次中美貿(mào)易摩擦再度升級(jí)發(fā)生在一個(gè)較為微妙的時(shí)期，因?yàn)橹忻纼蓢?guó)元首此前暫擬在10月31日-11月1日韓國(guó)APEC峰會(huì)期間見面，緩和沖突的時(shí)間較為緊迫，事件演繹也可能更快。現(xiàn)在距離10月底韓國(guó)APEC峰會(huì)，僅剩不到20天的時(shí)間。從今年以來(lái)中美前幾輪的貿(mào)易會(huì)談來(lái)看，從召集到完成會(huì)談便需一周左右的時(shí)間，但不排除這一進(jìn)程被加速的可能性（圖表3）。從特朗普2.0后中美雙方經(jīng)貿(mào)談判的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，一般從摩擦升級(jí)-談判-到緩和平均經(jīng)歷一個(gè)月左右的時(shí)間，在20天內(nèi)完成升級(jí)-降級(jí)的流程并非不可能（圖表4），尤其考慮到雙方經(jīng)歷多輪談判后，在一些議題上均已充分交換意見，或?qū)⒖s短談判時(shí)間。但總體而言，本次留給雙方為沖突“降級(jí)”的時(shí)間較為緊迫。
3.雖然短期不確定性和可能的演繹路徑“方差”較大，但拉長(zhǎng)時(shí)間看、4-5周內(nèi)，中美沖突再次降級(jí)的可能性更高。
中美高烈度脫鉤曾在今年4-5月份已經(jīng)有過(guò)一次“預(yù)演”，彼時(shí)美國(guó)面臨通脹和斷貨壓力，有極強(qiáng)的關(guān)稅降級(jí)動(dòng)力。同時(shí)，關(guān)稅過(guò)高后，對(duì)美國(guó)實(shí)際征收關(guān)稅的數(shù)額而言，反而影響極其負(fù)面——彼時(shí)，兩國(guó)貿(mào)易量腰斬、美國(guó)從中國(guó)產(chǎn)品征收關(guān)稅金額急劇下降，且因缺乏替代品，居民消費(fèi)品供給出現(xiàn)“斷層”（參見（《美中關(guān)稅降級(jí)的緣起、影響和后續(xù)》，2025/5/13，圖表5）。
今年4月4日，中國(guó)商務(wù)部宣布對(duì)部分稀土相關(guān)物項(xiàng)實(shí)施出口管制2。當(dāng)?shù)貢r(shí)間4月24日，特朗普簽署行政令允許海底采礦，或旨在加大對(duì)深海稀土礦物開采力度，并很快有報(bào)道5月福特工廠停工等新聞3，稀土“缺貨”對(duì)美國(guó)制造業(yè)產(chǎn)生全面影響，美國(guó)內(nèi)部壓力上升。此后，在中國(guó)宣布規(guī)范化稀土管制的5周內(nèi)，中美在日內(nèi)瓦進(jìn)行談判并發(fā)布聯(lián)合聲明（圖表6）。
在當(dāng)前美國(guó)政府關(guān)門、國(guó)內(nèi)政治極化加劇的背景下，中美高烈度脫鉤可能引起的“反噬”會(huì)進(jìn)一步將美國(guó)內(nèi)部矛盾復(fù)雜化，尤其是政府和企業(yè)的關(guān)系。由此，雖然短期態(tài)度強(qiáng)硬，但短時(shí)間內(nèi)美國(guó)尋求與中方談判、并試圖為沖突降級(jí)的可能性較大。
4.對(duì)市場(chǎng)而言，接下來(lái)幾天，中方對(duì)特朗普宣布加征關(guān)稅的反應(yīng)尤為重要。因?yàn)榻?jīng)歷了4-5月市場(chǎng)大幅波動(dòng)下中美關(guān)稅摩擦大幅升級(jí)到降級(jí)的戲劇化過(guò)程，市場(chǎng)表現(xiàn)更為平靜，但由于5月來(lái)全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)表現(xiàn)良好，浮盈和倉(cāng)位均處于高位，也暗含風(fēng)險(xiǎn)。我們認(rèn)為，接下來(lái)幾天，中國(guó)對(duì)特朗普關(guān)稅威脅的反應(yīng)尤為重要，決定了市場(chǎng)是否將“風(fēng)險(xiǎn)情形”的概率定價(jià)進(jìn)一步提升。一方面，中國(guó)沒有主動(dòng)升級(jí)沖突的意愿。理論上，中方可能對(duì)美采取對(duì)等反制措施，也可能與美進(jìn)行談判。但中國(guó)加強(qiáng)稀土出口管制的措施到今年12月1日才生效，實(shí)際上為未來(lái)談判預(yù)留了時(shí)間。關(guān)稅和出口管制相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)外，關(guān)注兩國(guó)博弈擴(kuò)散至金融及其他領(lǐng)域的潛在風(fēng)
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