>> 華泰證券-中興通訊(000063)稀缺全棧算力布局，自研芯片即將展翼-251017
| 上傳日期： |
2025/10/17 |
大小： |
2698KB |
| 格式： |
pdf 共27頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
王興,高名垚,王珂 |
| 下載權(quán)限： |
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公司是國內(nèi)老牌通信設(shè)備龍頭企業(yè)，目前正積極從“連接”轉(zhuǎn)向“連接+算力”。我們看好公司兩大邏輯：1）基本盤穩(wěn)固，雖然近年來國內(nèi)運營商傳統(tǒng)網(wǎng)絡(luò)資本開支下行，但公司仍保持集采高份額以及高水平盈利能力，且海外運營商業(yè)務(wù)積極拓展，有效緩解國內(nèi)需求下行；2）算力前瞻布局或?qū)⒂瓉硎斋@期，公司目前已全面布局AI算力領(lǐng)域計算、存儲、網(wǎng)絡(luò)產(chǎn)品，并具備從芯片到整機的全棧自研能力，橫向?qū)Ρ葒a(chǎn)算力鏈可見其稀缺性，未來隨著自研芯片批量導入ICT設(shè)備，公司政企業(yè)務(wù)盈利能力有望顯著改善。AH股均維持“買入”評級。
中興通訊：鞏固“連接”主業(yè)，全面擁抱“AI算力”第二曲線
公司主業(yè)涵蓋運營商、政企和消費者三大客群，1H25占比分別為49%/27%/24%，其中運營商業(yè)務(wù)收入雖下滑但已逐漸企穩(wěn)，而政企、消費者業(yè)務(wù)已重回快速增長軌道。公司自2022年開始將“算力”作為第二成長曲線重點打造，目前公司已形成芯片、服務(wù)器、存儲、交換機、數(shù)據(jù)中心（含電源、液冷）級軟件平臺的全棧算力布局，是國內(nèi)唯二實現(xiàn)算力全產(chǎn)業(yè)鏈布局的公司。公司服務(wù)器業(yè)務(wù)成長迅速，1H25服務(wù)器及存儲收入同比增長超200%，8月以第一份額中標中移動25-26年AI推理服務(wù)器集采。我們認為，2H25開始海外GPU供應仍存在不確定性，而國產(chǎn)算力各個環(huán)節(jié)正漸次突破，公司作為全棧算力服務(wù)商有望顯著受益。
中興微：算力相關(guān)芯片全面突破，關(guān)注產(chǎn)品導入進程
中興微是國內(nèi)領(lǐng)先的IC設(shè)計公司，目前已研發(fā)并商用150余種產(chǎn)品，2021年營收近百億元。中興微已完成多款算力相關(guān)芯片布局，未來或?qū)槟腹綢CT設(shè)備提供有力支撐：1）交換芯片：分為Scale out（應用于數(shù)據(jù)中心交換機）和Scale up（應用于卡間互聯(lián)），目前公司Scale out/up交換芯片最高容量分別達到12.8T/51.2T，我們測算到26年國內(nèi)國產(chǎn)Scale out交換芯片市場空間有望達到54億元，23-26ECAGR為39%，而Scale up芯片面向國內(nèi)超節(jié)點建設(shè)，我們認為國產(chǎn)GPU或依靠更多更好的互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)配置補齊單卡算力短板；2）DPU：算力優(yōu)化芯片，幫助GPU/CPU等進行計算卸載從而優(yōu)化其自身任務(wù)表現(xiàn)，未來有望搭配國產(chǎn)GPU使用。
盈利預測與估值
我們看好長期維度下公司在算力領(lǐng)域的全棧布局逐步迎來收獲，隨著未來自研算力相關(guān)芯片完成產(chǎn)品及客戶導入，公司盈利能力有望顯著改善。我們基本維持預測，預計公司2025-2027年歸母凈利潤為84.89/94.20/104.18億元，可比公司26年一致預期PE均值為36x（前值：29x），給予A股26年P(guān)E 36x（前值：32x），目標價70.90元（前值：62.76元）；參考25年7月至今公司H/A股PE比率均值70%，匯率0.92，對應H股26年P(guān)E 25.25x（前值：22.04x）及目標價54.34港元（前值：47.24港元），均維持“買入”評級。
風險提示：新業(yè)務(wù)拓展不及預期，政企投資不及預期，自研芯片導入進度不及預期，行業(yè)競爭加劇。
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