>> 國海證券-9月中國金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評：社融正成為債市定價基本面的拐點(diǎn)-251017
| 上傳日期： |
2025/10/18 |
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| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
國海證券 |
| 評級： |
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作者： |
顏?zhàn)隅?/a> |
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數(shù)據(jù)觀察：9月金融數(shù)據(jù)有何特點(diǎn)？
9月新增信貸、社融規(guī)模季節(jié)性回升，但均不及去年同期。9月社融存量規(guī)模新增3.53萬億元，同比少增0.24萬億元。9月人民幣貸款新增1.29萬億元，同比少增0.9萬億元。貨幣供應(yīng)量方面，9月M1增速繼續(xù)提升，M2、M0增速小幅放緩。9月廣義貨幣M2同比增長8.4%,較8月回落0.4pct，9月M1同比增長7.2%,較8月提升1.2pct,邊際繼續(xù)增長。9月M0同比增長11.5%,較8月回落0.2pct。
9月社融規(guī)模季節(jié)性上升，但弱于往年。由于今年政府債發(fā)行節(jié)奏快于往年，5、6、7月政府債凈融資持續(xù)處于高位，導(dǎo)致8月、9月政府債新增凈融資不及去年。此外，9月新增人民幣貸款亦不及去年同期水平，導(dǎo)致9月社融規(guī)模弱于2024年同期。
9月新增信貸季節(jié)性回升，弱于近5年同期水平。供給端看，季末考核需要，疊加9月利率債市場賺錢效應(yīng)不強(qiáng)，10年期中債國債到期收益率從9月1日的1.8257%上行至9月30日的1.8605%，導(dǎo)致銀行放貸意愿上升，9月BCI企業(yè)融資環(huán)境指數(shù)為47.58%（8月為46.37%）。但企業(yè)新增信貸中，9月中長期貸款仍不及去年同期水平，短期貸款同比增長較多，呈現(xiàn)季末沖量特征。另外，居民新增中長期貸款較去年同期有所增加，9月落地的房地產(chǎn)放松政策或有所顯效。
9月M1延續(xù)高增，M2-M1剪刀差繼續(xù)收窄。自2024年9月以來，M1呈現(xiàn)區(qū)間上升趨勢，M2-M1剪刀差持續(xù)收窄，9月M1同比增速升至7.2%，已連續(xù)5個月上漲，為2023年3月以來的最高值。7月以來M1高增受到權(quán)益市場走強(qiáng)的推動較多，而9月M2同比已出現(xiàn)增長放緩的趨勢，權(quán)益市場面臨科技板塊高估值與消費(fèi)板塊仍有待于更強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)基本面進(jìn)行支撐的問題，后續(xù)走勢仍具不確定性。此外，9月非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款同比錄得9.67%，較8月顯著回落（8月為16.43%），數(shù)據(jù)上看，存款搬家效應(yīng)亦有暫緩，其中，雖然也有去年“924”效應(yīng)導(dǎo)致高基數(shù)、季末理財回表的擾動影響，但考慮到非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款同比值較上月回落的幅度較大，可能是多重因素驅(qū)動的結(jié)果，客觀上也仍然扣合了權(quán)益市場在此期間上漲動能有所減弱的敘事。
深度視角：9月金融數(shù)據(jù)有何亮點(diǎn)？
財政存款來看，9月新增財政存款處于2020年以來歷史同期低位。9月新增政府債融資量與新增財政存款的差值較上月有所上升，且高于季節(jié)性水平，反映政府部門融入資金的向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)傳導(dǎo)的速度仍快于往年同期。
細(xì)看企業(yè)直接融資分行業(yè)情況，公用事業(yè)、醫(yī)療保健、工業(yè)、通訊服務(wù)、能源等行業(yè)9月債券融資同比有所上升，而房地產(chǎn)、信息技術(shù)、可選消費(fèi)等行業(yè)9月債券融資同比有所下降，行業(yè)間呈現(xiàn)分化。
票據(jù)融資來看，9月信貸新增中票據(jù)融資顯著回落，低于去年及2020-2024年同期均值。銀行季末通過票據(jù)沖量的季節(jié)性現(xiàn)象淡化，轉(zhuǎn)為增加投放企業(yè)短期貸款。今年以來，票據(jù)融資呈現(xiàn)較為明顯的季節(jié)性規(guī)律，3月、6月、9月等季度末，票據(jù)融資明顯收縮，對應(yīng)企業(yè)新增短期信貸在同期明顯增加，且今年6月、9月票據(jù)融資規(guī)模收縮幅度均超過近5年同期。而在今年4月、7月，票據(jù)融資沖高，增長幅度也均處于2020年以來較高水平，對應(yīng)企業(yè)新增短貸在同期環(huán)比相應(yīng)下降。呈現(xiàn)銀行在不同節(jié)點(diǎn)投放資金的不同選擇性，且今年以來幅度變化明顯強(qiáng)于往年。
社融規(guī)模表外三項(xiàng)來看，9月未貼現(xiàn)銀行承兌匯票高于去年同期及2020-2024年同期均值?；蛞彩倾y行季末沖量導(dǎo)致。
未來展望：透過9月金融數(shù)據(jù)，我們看到怎樣的趨勢？
當(dāng)前經(jīng)濟(jì)格局來看，貨幣端繼續(xù)活化，但政府加杠桿有所降速，企業(yè)融資仍在復(fù)蘇階段。貨幣流通方面，M2-M1剪刀差繼續(xù)收窄，M1延續(xù)上升趨勢，資金活化較顯著，但資金流向權(quán)益市場的現(xiàn)象較為明顯，而實(shí)體需求回暖表現(xiàn)不強(qiáng)。企業(yè)部門新增中長期貸款仍偏弱，債券融資行業(yè)間呈現(xiàn)不均衡的格局。
政策層面來看，正著力激活需求端的活性、推動價格水平回正。9月消費(fèi)貸貼息、育兒補(bǔ)貼、學(xué)前教育減免等多項(xiàng)政策密集落地，但價格端的改善仍難言顯著。10月，反內(nèi)卷相關(guān)政策仍在持續(xù)推進(jìn)中。政府部門加杠桿來說，四季度政府債融資或漸進(jìn)尾聲，而企業(yè)部門的融資接力效應(yīng)并不強(qiáng)，居民端中長期貸款雖開始出現(xiàn)偏積極信號，但對總量的影響仍不大。綜上兩層考量，出于對其他政策的配合及對社融的繼續(xù)托舉，后續(xù)寬貨幣或仍有延續(xù)的必要性。
債市而言，風(fēng)險與機(jī)會并存：1）即將出臺的5000億元新型政策性金融工具對經(jīng)濟(jì)基本面的帶動仍然會構(gòu)成債市風(fēng)險；2）股債關(guān)聯(lián)方面，9月隨著權(quán)益市場上漲至一定高點(diǎn)，科技板塊高估值問題顯現(xiàn)，后續(xù)繼續(xù)上升的動能有所衰減，非銀存款數(shù)據(jù)亦顯示存款搬家現(xiàn)象出現(xiàn)暫緩趨勢，對應(yīng)在9月債市行情受到股市的壓制明顯弱于8月，考慮到本期非銀存款受到較多因素的影響，故仍建議繼續(xù)關(guān)注非銀存款數(shù)據(jù)變化；美聯(lián)儲主席鮑威爾講話釋放貨幣寬松贖回新規(guī)態(tài)度，若后續(xù)美聯(lián)儲繼續(xù)降息，全球資金風(fēng)險偏好有提升可能，若后續(xù)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)呈回暖趨勢，權(quán)益市場或可能再度走強(qiáng)，但若經(jīng)濟(jì)仍走弱，債市也存在受益于流動性寬松，走出股債脫敏行情的可能；3）
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