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平安觀點(diǎn)：
　　財(cái)政政策是今年宏觀調(diào)控政策的一大亮點(diǎn)。本篇報(bào)告聚焦2025年以來財(cái)政發(fā)力的實(shí)效，探究收入端恢復(fù)的原因及支出端動(dòng)向；展望2025年剩余時(shí)段財(cái)政發(fā)力的后勁，收入端有無“缺口”，支出端有何增量。
　　2025年財(cái)政發(fā)力的實(shí)效。1）公共財(cái)政收入穩(wěn)步增長(zhǎng)。前8個(gè)月公共財(cái)政收入同比增速為0.3%。稅收收入恢復(fù)向好，受到經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)運(yùn)行暢通、居民收入水平穩(wěn)步增長(zhǎng)、股市穩(wěn)定性和吸引力增強(qiáng)的支撐。非稅收入減速，主因行政事業(yè)費(fèi)和罰沒收入減少，這在全年財(cái)政安排中已有考慮。2）“一本賬”支出聚焦民生。前8個(gè)月公共財(cái)政支出累計(jì)同比增長(zhǎng)3.1%，中央財(cái)政較地方更為積極。結(jié)構(gòu)上更加聚焦民生領(lǐng)域（社保就業(yè)、教育、文化旅游體育傳媒、衛(wèi)生健康等），以及債務(wù)付息剛性支出。結(jié)合財(cái)政預(yù)算報(bào)告對(duì)“一本賬”各支出分項(xiàng)的預(yù)期，后續(xù)財(cái)政對(duì)基建相關(guān)領(lǐng)域的支持還有望增強(qiáng)。3）“二本賬”收支提速。前8個(gè)月政府性基金收入同比跌幅明顯收窄，支出增速擴(kuò)大到30%，受地方專項(xiàng)債、大行注資特別國(guó)債、超長(zhǎng)期特別國(guó)債的共同支撐。在收入端，土地出讓收入明顯恢復(fù)，土地市場(chǎng)呈現(xiàn)兩個(gè)結(jié)構(gòu)特征：拿地集中度較高，頭部房企更加積極；重點(diǎn)城市土地成交較快增長(zhǎng)，且溢價(jià)率較高。在支出端，專項(xiàng)債對(duì)房地產(chǎn)領(lǐng)域支持力度增強(qiáng)，基建領(lǐng)域占比回落。兩本賬加總，前8個(gè)月廣義財(cái)政收入增速基本持平去年同期，廣義財(cái)政支出同比增長(zhǎng)8.9%，達(dá)到2022年9月以來的相對(duì)高位。
　　2025年財(cái)政發(fā)力的后勁。1）政府債增量仍有支撐。預(yù)計(jì)2025年下半年政府債凈融資規(guī)模6.1萬億。其中，用于穩(wěn)增長(zhǎng)的政府債規(guī)模4.1萬億，用于防風(fēng)險(xiǎn)的政府債規(guī)模1.9萬億，分別占去年中國(guó)名義GDP的5.8%和2.7%，仍能對(duì)名義GDP增速保持較強(qiáng)支撐。2）財(cái)政收入“缺口”不大。中性情形下預(yù)計(jì)“兩本賬”實(shí)際收入相對(duì)預(yù)算的缺口為3700億元左右，能夠通過稅收收入的規(guī)范管理、中央單位上繳專項(xiàng)收益、盤活國(guó)有資源（資產(chǎn)）、動(dòng)用往年結(jié)存等方式補(bǔ)充。但若稅收收入在高基數(shù)下出現(xiàn)超預(yù)期回落，土地出讓收入后繼乏力，“兩本賬”實(shí)際收入相對(duì)預(yù)算的缺口超預(yù)期，需要考慮一定規(guī)模的增量財(cái)政政策“補(bǔ)缺”。3）增量財(cái)政資金的期待。財(cái)政對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，尤其是固定資產(chǎn)投資的支持力度仍有進(jìn)一步提升的空間。“準(zhǔn)財(cái)政”發(fā)力投資值得期待。2025年新型政策性金融工具規(guī)模在5000億元左右，三季度末開始落地，四季度將對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成支撐。截至2025年8月，央企穩(wěn)增長(zhǎng)擴(kuò)投資專項(xiàng)債已發(fā)行兩批895億元，仍有4105億元額度待發(fā)行。盤活地方政府債限額結(jié)存加力支持。截至2024年末，地方債限額結(jié)存還有1.25萬億可供調(diào)配，財(cái)政部2025年10月已下發(fā)5000億元額度，視財(cái)政缺口大小還有空間。此外，防風(fēng)險(xiǎn)的化債額度前置也有可能。2024年11月全國(guó)人大批準(zhǔn)6萬億限額分三年實(shí)施，允許地方用于置換納入監(jiān)測(cè)范圍的各類隱性債務(wù)，可考慮將2026年的2萬億限額前置發(fā)行。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：經(jīng)濟(jì)走勢(shì)持續(xù)向好，政策推進(jìn)必要性減弱；地方政府財(cái)政化債壓力超預(yù)期；房地產(chǎn)市場(chǎng)恢復(fù)程度不及預(yù)期；國(guó)際經(jīng)貿(mào)沖突升級(jí)，財(cái)政力度超預(yù)期提升。