>> 華泰證券-奈飛(NFLX.US)3Q收入符合預期，廣告加速放量-251022
| 上傳日期： |
2025/10/22 |
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| 格式： |
pdf 共11頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
丁驕琬,夏路路 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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奈飛3Q營收同比增長17%，符合VA一致預期（下同）。3Q毛利率同比下降1.4pct，主系巴西稅務糾紛產(chǎn)生一次性費用（6.19億美元），剔除后毛利率同比改善3.9pct，凈利潤同比增長7.8%，低于預期15%。25年指引方面，公司管理層調(diào)整收入至451億美元，對比前值448-452億美元，下調(diào)經(jīng)營利潤率0.5pct（匯率中性），主系巴西稅務影響。我們認為內(nèi)容供給仍具深度的背景下，奈飛業(yè)績?nèi)跃唔g性，近期催化：①低價廣告套餐仍持續(xù)放量，奈飛已接入Yahoo、亞馬遜等主流DSP，25年美國預付廣告訂單同比翻倍；②《怪奇物語》S5將于11月首播，NFL圣誕雙賽回歸，優(yōu)質(zhì)內(nèi)容儲備充足；③多元化內(nèi)容布局推進，奈飛電視端已上線派對游戲，有望改善用戶互動情況。維持“增持”評級。
頭部內(nèi)容熱度持續(xù)，體育賽事有望成為4Q驅(qū)動力
奈飛觀看時長持續(xù)提升，3Q在美國與英國電視收視份額分別升至8.6%（Nielsen）與9.4%（Barb）。3Q頭部劇集表現(xiàn)亮眼：①《星期三》第二季觀看次數(shù)達1.14億次，截至10月22日躋身奈飛歷史英語劇集收視榜top7；電影《K-POP：獵魔女團》成為奈飛史上最高收視影片（3.25億次觀看）；Canelo與Crawford的拳擊對決吸引4100萬觀眾，進入91個國家收視榜top10。②4Q內(nèi)容儲備堅實，體育賽事有望成為重要增量?！豆制嫖镎Z》第五季預計于11-12月分段上線，前作位列奈飛歷史收視top3；《怪物：艾德·蓋恩的故事》10月3日上線后登頂周度收視榜，其前作進入平臺收視top4；NFL圣誕賽事將再度回歸，24年場均觀眾超過3000萬。
廣告體系加速完善，25年美國預付款訂單翻倍
奈飛廣告體系建設穩(wěn)步推進，持續(xù)放量增收。①公司維持上季度廣告收入翻倍指引，25年美國預付款訂單已同比翻倍；②繼6月打通Yahoo DSP（廣告投放平臺）接口后，奈飛已宣布與Amazon及日本AJA公司DSP實現(xiàn)對接，公司預計4Q逐步開放，廣告主可直接在相關(guān)平臺購買奈飛廣告位，平臺基本實現(xiàn)主流DSP全覆蓋；③奈飛正加速布局交互式廣告，計劃于4Q逐步上線并在26年完善，有望提升廣告ROI；④管理層表示3Q廣告加載率提升。公司計劃持續(xù)拓展廣告購買渠道，并借助AI與機器學習技術(shù)優(yōu)化投放效率。我們認為，低價廣告套餐有望加速滲透，并成為奈飛重要增長極。
AI賦能內(nèi)容生態(tài)，多元布局深化
AI應用方面，奈飛目前主要布局在：①公司正測試自然語言交互功能，用戶可通過對話式搜索獲得個性化內(nèi)容推薦；②影視制作中，AI已被用于角色視覺重塑與場景設計，如《高爾夫球也瘋狂2》中實現(xiàn)角色年輕化，《億萬地堡》中輔助服裝與布景設計；③在廣告端AI助力多語種本地化翻譯與傳播。奈飛持續(xù)拓展多元化內(nèi)容生態(tài)，已在電視端上線多款家庭派對游戲，并與Mattel及Hasbro達成全球玩具授權(quán)合作，推進《K-POP：獵魔女團》系列衍生玩具開發(fā)。我們認為，多元內(nèi)容布局的協(xié)同有望顯著增強奈飛收入韌性，延展內(nèi)容生命周期。
盈利預測與估值
展望25-27年，我們上調(diào)奈飛營收預測0.6/1/0.3%，主系廣告收入逐步起量，同時調(diào)整25-27年凈利潤預測-2.7/0.2/0.6%至114/142/169億美元。我們基于PE估值，將奈飛目標價從1441美元下調(diào)至1387.58美元，對應25年51.5倍PE（前值52.1倍），高于行業(yè)均值30.6倍。溢價主系奈飛作為流媒體龍頭擁有內(nèi)容供給側(cè)壁壘；本次溢價從前值24.5x縮窄至20.9x，主要反映公司利潤增速短期有所波動。維持“增持”評級。
風險提示：新市場拓展和劇集上線不及預期，付費用戶增速低于預期。
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