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整體穩(wěn)健增長，業(yè)績符合預(yù)期
　　2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入人民幣2930億元，同比增長1.0%，其中服務(wù)收入為2616億元，同比增長1.1%，收入增速相對(duì)領(lǐng)先；歸母凈利潤87.7億元，同比增長5.2%。公司經(jīng)營發(fā)展保持良好勢(shì)頭，盈利能力持續(xù)提升，前三季度銷售凈利率6.8%，同比提升0.3pp，ROE 5.1%，同比提升0.14pp。
　　基本盤用戶凈增再創(chuàng)新高，算力業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)規(guī)模突破
　　聯(lián)網(wǎng)通信業(yè)務(wù)：公司聯(lián)接規(guī)模持續(xù)拓展，截至9月底，公司移動(dòng)用戶達(dá)到3.56億戶，凈增1248萬戶，固網(wǎng)寬帶用戶達(dá)到1.29億戶，凈增679萬戶，寬移用戶凈增規(guī)模創(chuàng)近年同期新高；物聯(lián)網(wǎng)連接數(shù)突破7億個(gè)。在用戶規(guī)模拓展的同時(shí)，公司通過深化融合發(fā)展并填充新業(yè)務(wù)元素維系用戶價(jià)值，融合套餐ARPU保持百元以上。
　　算網(wǎng)數(shù)智業(yè)務(wù)：前三季度，公司聯(lián)通云收入529億元，IDC收入214億元，同比增長8.9%，智算規(guī)模超35EFLOPS，較25H1新增5 EFLOPS。在AI應(yīng)用浪潮下，公司加快算力建設(shè)并轉(zhuǎn)化落地，利于算力相關(guān)業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)規(guī)模突破。
　　成本費(fèi)用管控有效，經(jīng)營現(xiàn)金流凈額同比轉(zhuǎn)正
　　港股口徑下，前三季度，公司營業(yè)總支出同比+0.3%，占收比-0.6pp，其中：網(wǎng)間結(jié)算成本同比-0.9%，占收比-0.1pp，折舊攤銷同比-4.3%，占收比-1.2pp，網(wǎng)絡(luò)運(yùn)營支撐成本同比+2.1%，占收比+0.2pp，人工成本同比+0.9%，占收比0.02pp，銷售費(fèi)用同比+2.9%，占收比+0.2pp，其他經(jīng)營及管理費(fèi)用同比+3.6%，占收比+0.5pp。
　　前三季度，公司經(jīng)營現(xiàn)金流凈額同比+0.2%，較25H1同比-2.8%已實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正。公司實(shí)施積極的回款管控措施，疊加政企項(xiàng)目多在Q4集中回款，全年現(xiàn)金流趨勢(shì)有望樂觀。
　　盈利預(yù)測(cè)及估值
　　預(yù)計(jì)2025-2027年收入增速3.0%、2.9%、2.7%，歸母凈利潤增速7.0%、6.8%、6.6%，對(duì)應(yīng)PE 18、17、16倍，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　基礎(chǔ)業(yè)務(wù)用戶提升不及預(yù)期；創(chuàng)新業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)加劇；成本費(fèi)用管控不及預(yù)期；分紅派息不及預(yù)期等。