>> 華泰證券-安踏體育(2020.HK)Q3主品牌低單位數(shù)增長，其他品牌高景氣度延續(xù)-251028
| 上傳日期： |
2025/10/28 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
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作者： |
樊俊豪,張霜凝 |
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此報告為加密報告 |
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安踏體育發(fā)布3Q25營運表現(xiàn)：3Q25安踏和FILA品牌流水均實現(xiàn)同比低單位數(shù)正增長，所有其他品牌流水同比增長45-50%，在行業(yè)增速放緩與促銷加劇背景下顯示穩(wěn)健韌性。我們預(yù)計公司將繼續(xù)堅持穩(wěn)折扣、保健康庫存的策略，圍繞跑步/戶外/網(wǎng)球等高景氣賽道做結(jié)構(gòu)優(yōu)化，預(yù)計主品牌電商組織架構(gòu)調(diào)整影響逐步消除、FILA重點打造網(wǎng)球心智品類與渠道升級、其他品牌憑借差異化定位有望持續(xù)高質(zhì)量增長，中長期有望受益于新零售改革、品類升級與海外拓展帶來的增量，維持“買入”評級。
安踏：穩(wěn)健增長延續(xù)，渠道調(diào)整穩(wěn)步進行
3Q25安踏品牌流水實現(xiàn)同比低單位數(shù)正增長，我們預(yù)計主品牌線下/線上業(yè)務(wù)實現(xiàn)低單/高單位數(shù)增長，線下/線上折扣率約71折/5折，庫銷比略高于5個月，處于健康區(qū)間。分渠道看：（1）線上：我們預(yù)計Q3電商受年中組織架構(gòu)調(diào)整與內(nèi)容運營磨合影響，增速略低于上半年，但抖音會員與產(chǎn)品組貨逐步改善，電商表現(xiàn)有望逐季修復(fù)。（2）線下：新零售業(yè)態(tài)表現(xiàn)持續(xù)提升，Palace/安踏冠軍店等同店表現(xiàn)良好，燈塔店改革逐步推進，預(yù)計國慶期間開店穩(wěn)步推進；我們預(yù)計Q4安踏冠軍在戶外旺季下進一步發(fā)力、燈塔店將穩(wěn)步推進落地。（3）海外：東南亞市場規(guī)劃三年千店，進入加速發(fā)展期；美國市場方面，5月登陸亞馬遜平臺，洛杉磯旗艦店預(yù)計年底開業(yè)；歐洲市場的線上及線下渠道均穩(wěn)步推進。
FILA：夯實網(wǎng)球心智，經(jīng)營指標穩(wěn)健
3Q25 FILA品牌流水同比低單位數(shù)正增長，電商韌性較強（預(yù)計高單位數(shù)增長），亮點在于網(wǎng)球心智進一步鞏固，續(xù)約中國網(wǎng)球公開賽并升級為獨家官方贊助商，通過潮流公園店/高爾夫大師店等新一代場景型新門店增強終端體驗，我們預(yù)計網(wǎng)球產(chǎn)品售罄率優(yōu)于大盤。經(jīng)營指標方面，我們預(yù)計庫銷比由于黃金周及雙十一備貨約6個月，年底有望回落至5~6個月；折扣控制穩(wěn)定，線下約7.4折、線上約5.8折，較2Q基本持平、同比穩(wěn)定。預(yù)計FILA于Q4電商旺季下延續(xù)清理庫存的經(jīng)營思路，為26年新產(chǎn)品銷售做鋪墊。
其他品牌：高景氣度延續(xù)，成為集團增長重要引擎
3Q25其他品牌流水同比增長45–50%，其中我們預(yù)計迪桑特增長約30%、可隆增長約70%、Maia Active增長約45%，狼爪明確品牌復(fù)興戰(zhàn)略，我們預(yù)計聚焦中國與德國兩大核心市場同步的建設(shè)與擴張。其他品牌已成為集團增長的重要引擎，增長主要得益于高端功能品類與差異化零售體驗：迪桑特聚焦滑雪/鐵人三項/高爾夫三大高性能賽道并持續(xù)推進零售渠道升級；可隆與中國國家攀巖隊合作強化專業(yè)戶外，核心城市頂級商圈的密度加碼，Tomorrow World形象已在全國頂級渠道逐步亮相，新開門店表現(xiàn)亮眼。我們預(yù)計Q4在戶外旺季下保持強韌增長勢頭。
盈利預(yù)測與估值
考慮到當前終端零售復(fù)蘇節(jié)奏尚存不確定性，Q4電商旺季背景下行業(yè)促銷氛圍濃重，我們下調(diào)25-27E歸母凈利潤預(yù)測3.8%/3.6%/4.0%至130.3/146.3/163.0億元。參考Wind可比公司25EPE均值12.3x（前值：13.2x），考慮公司多品牌及零售運營能力優(yōu)勢顯著，維持公司25E 23.2x目標PE，調(diào)整目標價至115.24港幣（前值：119.82港幣，港幣兌人民幣匯率0.91），維持“買入”評級。
風險提示：1）線下客流波動；2）Fila增長弱于預(yù)期；3）零售折扣轉(zhuǎn)差。
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