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公司概況:公司前身為阿里影業(yè),2023年底阿里影業(yè)完成對(duì)大麥的全資收購(gòu),并于2025年正式更名為大麥娛樂，現(xiàn)已成為國(guó)內(nèi)覆蓋影視、演出、IP衍生品等現(xiàn)實(shí)娛樂業(yè)態(tài)的頭部平臺(tái)。其中，公司旗下大麥票務(wù)業(yè)務(wù)占據(jù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)絕對(duì)份額，對(duì)頭部明星演唱會(huì)覆蓋率接近100%，IP業(yè)務(wù)則主要由阿里魚平臺(tái)組成，2023年其終端零售額在國(guó)內(nèi)授權(quán)商品市場(chǎng)中市占率達(dá)20%。從財(cái)務(wù)表現(xiàn)看，伴隨大麥注入+阿里魚業(yè)務(wù)放量，公司整體經(jīng)營(yíng)水平和盈利水平實(shí)現(xiàn)大幅提升，F(xiàn)Y25營(yíng)收和歸母凈利潤(rùn)同比+33.1%/+27.7%。
　　供給側(cè)優(yōu)化驅(qū)動(dòng)現(xiàn)場(chǎng)娛樂擴(kuò)容，龍頭大麥盡享紅利多維成長(zhǎng):現(xiàn)場(chǎng)娛樂行業(yè)在供給側(cè)優(yōu)化驅(qū)動(dòng)下持續(xù)擴(kuò)容,具體表現(xiàn)為頭部藝人下沉激活增量市場(chǎng)和場(chǎng)館硬件升級(jí)與市場(chǎng)化運(yùn)營(yíng)提升場(chǎng)地承載力。公司作為行業(yè)龍頭，依托先發(fā)優(yōu)勢(shì)和絕對(duì)市場(chǎng)份額，預(yù)計(jì)將充分受益于此輪行業(yè)紅利，推動(dòng)業(yè)務(wù)快速發(fā)展。借鑒全球龍頭Live Nation的成長(zhǎng)經(jīng)驗(yàn)，公司未來發(fā)展路徑清晰: 1)通過垂直整合強(qiáng)化對(duì).上游藝人、IP及稀缺場(chǎng)館資源的掌控以提升產(chǎn)業(yè)鏈上的價(jià)值分配比例; 2)積極拓展電音節(jié)、體育賽事等多元化品類，例如平臺(tái)已成為蘇超的官方購(gòu)票渠道; 3)以港澳為起點(diǎn)推進(jìn)出海戰(zhàn)略，現(xiàn)已與澳門銀河綜藝館建立深度合作關(guān)系并服務(wù)區(qū)域內(nèi)巡演。
　　IP行業(yè)增長(zhǎng)空間明確，阿里魚憑頭部IP運(yùn)營(yíng)與生態(tài)協(xié)同有望打開成長(zhǎng)天花板:中國(guó)IP授權(quán)市場(chǎng)規(guī)模于2024年達(dá)到1742億元/同比+30.3%,遠(yuǎn)超全球市場(chǎng)11.2%的增速，且中國(guó)IP市場(chǎng)滲透率僅約0.32%，遠(yuǎn)低于美日(美國(guó)3.62%、日本1.66%)，人均IP消費(fèi)額僅為美國(guó)的14%,未來成長(zhǎng)空間明確。阿里魚憑借“IP2B2C”模式及阿里生態(tài)的獨(dú)特支持,現(xiàn)已成為行業(yè)核心樞紐，其成功關(guān)鍵在于生態(tài)賦能下的全鏈路運(yùn)營(yíng)能力:一方面平臺(tái)高效對(duì)接IP版權(quán)方、平臺(tái)千萬(wàn)級(jí)商家與億級(jí)消費(fèi)者，實(shí)現(xiàn)精準(zhǔn)供需匹配;同時(shí)憑借優(yōu)異的運(yùn)營(yíng)能力有效提升IP商業(yè)化效率，如三麗鷗在阿里魚運(yùn)營(yíng)下其25財(cái)年中國(guó)區(qū)營(yíng)收同比+52.8%。依托頭部IP獲取與運(yùn)營(yíng)優(yōu)勢(shì)，阿里魚有望持續(xù)受益于滲透率提升，鞏固產(chǎn)業(yè)鏈核心地位。
　　投資建議:公司作為國(guó)內(nèi)現(xiàn)場(chǎng)娛樂絕對(duì)龍頭,深度受益于行業(yè)擴(kuò)容與供給側(cè)優(yōu)化，并依托品類拓展與出海打開成長(zhǎng)空間，旗下阿里魚依托阿里生態(tài)高效賦能IP變現(xiàn)，開辟新成長(zhǎng)曲線。我們預(yù)計(jì)公司FY26/FY27/FY28歸母凈利潤(rùn)為9.3億元/12.7億元/15.5億元，對(duì)應(yīng)PE估值為31X/23X/19X，首次覆蓋，給予“推薦”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示:新業(yè)務(wù)拓展不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn); IP生命周期的風(fēng)險(xiǎn);線下演出增速緩慢的風(fēng)險(xiǎn)。