>> 浦銀國際-藥明康德(603259)3Q25業(yè)績及新簽訂單增速再超預(yù)期，上調(diào)全年指引-251027
| 上傳日期： |
2025/10/27 |
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| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
浦銀國際 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
胡澤宇,陽景 |
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公司3Q25業(yè)績及新簽訂單增速明顯好于市場預(yù)期，全年持續(xù)經(jīng)營收入指引上調(diào)至17%-18% YoY增速。此外，早期業(yè)務(wù)已看到更多積極信號。維持“買入”評級，上調(diào)港股/A股目標(biāo)價。
9M25持續(xù)經(jīng)營收入+22.5% YoY,經(jīng)調(diào)整Non-IFRS歸母凈利潤+43.4%YoY，明顯好于市場預(yù)期：公司9M25實現(xiàn)收入人民幣328.6億元(+18.6% YoY)，其中持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)收入為324.5億元（+22.5% YoY），經(jīng)調(diào)整Non-IFRS歸母凈利潤105.4億元(+43.4% YoY)，均明顯好于市場預(yù)期。就季度表現(xiàn)而言，3Q25收入為120.6億元（+15.3% YoY,+8.2% QoQ）,其中持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)收入為120.4億元（+19.7% YoY, +9.4%QoQ），同比增長持續(xù)強勁，主要由于小分子D&M收入和TIDES收入持續(xù)高速增長。經(jīng)調(diào)整Non-IFRS歸母凈利潤為42.2億元（+42.0%YoY, +16.1% QoQ）。利潤率方面，經(jīng)調(diào)整Non-IFRS歸母凈利率進一步上升至35.0%(+6.6ppts YoY, +2.4ppts QoQ)，主要得益于晚期及商業(yè)化項目的增加、生產(chǎn)工藝改進提高效率及新產(chǎn)能爬坡較預(yù)想的更為順利。
小分子D&M收入、TIDES業(yè)務(wù)繼續(xù)強勁驅(qū)動3Q25收入增長及拉升毛利率。3Q25 Wuxi Chemistry持續(xù)實現(xiàn)靚麗的同比增速（+22.7% YoY,+8.6% QoQ），主要得益于小分子D&M收入持續(xù)增長(+9.2% YoY, +15.1%QoQ)以及TIDES收入持續(xù)強勁增長（+92.1% YoY, +19.6% QoQ）。截至9月底，TIDES在手訂單同比增長17.1% YoY。此外，得益于生產(chǎn)工藝持續(xù)優(yōu)化以及臨床后期和商業(yè)化項目增長（3Q25新增3個臨床3期、4個商業(yè)化項目）帶來的產(chǎn)能效率不斷提升，Wuxi Chemistry整體板塊3Q25經(jīng)調(diào)整Non-IFRS毛利率顯著提升至55.2%(+7.0ppts YoY，+4.9ppts QoQ)。
在手訂單數(shù)額再創(chuàng)新高至598.8億元（+41.2% YoY），上調(diào)2025年持續(xù)經(jīng)營收入指引至17%-18% YoY，整體收入由原先的425-435億元上調(diào)至435-440億元。管理層表示3Q25新簽訂單增速在18%左右，較2Q25 (12% YoY)有所提速。9月底在手訂單實現(xiàn)超40%的高速增長，主要由于小分子D&M業(yè)務(wù)新增訂單強勁增長，受益于新興熱門領(lǐng)域的火熱（GLP-1、PCSK9、疼痛管理、神經(jīng)領(lǐng)域、自免領(lǐng)域等）。除了上述收入指引外，公司仍然維持經(jīng)調(diào)整Non-IFRS歸母凈利率的指引，即較2024年進一步提升，管理層認(rèn)為更多晚期項目、持續(xù)的生產(chǎn)工藝優(yōu)化效率提升以及精細(xì)化運營，均將有助于公司逐步提升利潤率。此外，由于Capex付款時間點的后延，今年Capex指引將從先前的70-80億元下調(diào)至55-60億元，使得今年自由現(xiàn)金流指引從此前的50-60億元上調(diào)至80-85億元。此外，由于海外產(chǎn)能建設(shè)進入后半期投入，預(yù)計明后年Capex將在2025年基礎(chǔ)上明顯提升。
非核心業(yè)務(wù)的進一步剝離有助于公司提升利潤率。為聚焦CRDMO業(yè)務(wù)模式，專注藥物發(fā)現(xiàn)、實驗室測試及工藝開發(fā)和生產(chǎn)服務(wù)，并加速全球化能力和產(chǎn)能的投放，公司已于今年10月24日與高瓴簽署相關(guān)協(xié)議出售其臨床CRO及SMO業(yè)務(wù)子公司。由于上?？档潞胍硖幱谳p微虧損狀態(tài)（9M25凈虧損7,545萬元），藥明津石處于微盈利狀態(tài)（9M25凈利潤1.6億元），我們認(rèn)為這兩項非核心業(yè)務(wù)的剝離有助于公司長期提升利潤率。
其他更新：(1)早期業(yè)務(wù)目前正在恢復(fù)中，公司已從客戶端觀察到更多積極信號，包括實驗室測試業(yè)務(wù)已連續(xù)兩個季度恢復(fù)正增長并且3Q25在手訂單增速呈雙位數(shù)，生物學(xué)業(yè)務(wù)今年以來一直呈現(xiàn)同比正增長狀態(tài)，資本市場的回暖（海外降息、國內(nèi)二級投融資的火熱）對客戶新訂單具有積極帶動作用。（2）目前中美地緣政治摩擦未對公司業(yè)務(wù)造成影響。一方面，美國藥品關(guān)稅事件目前未對公司運營造成實際影響。另一方面，盡管美國參議院版本NDAA重新提及生物安全法案，但其后續(xù)立法程序仍存在諸多不確定性，并且該版本并未提及公司名字，因此目前未對公司運營造成影響。
維持“買入”評級，上調(diào)港股、A股目標(biāo)價至134.5港元、人民幣124.4元?；诟碌呢攬笮畔?，我們僅微調(diào)2025E/2026E/2027E經(jīng)調(diào)整Non-IFRS歸母凈利潤。給予公司港股20x 2026EPE目標(biāo)估值（較過去3年平均值高0.7個標(biāo)準(zhǔn)差、較過去5年平均值低0.5個標(biāo)準(zhǔn)差）和15%的A/H溢價，得到新的港股目標(biāo)價134.5港元、A股目標(biāo)價人民幣124.4元。
投資風(fēng)險：地緣政治風(fēng)險；融資環(huán)境恢復(fù)差于預(yù)期；競爭格局激烈。
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