>> 華創(chuàng)證券-貴州茅臺(600519)2025年三季報點(diǎn)評：報表務(wù)實降速，堅持高質(zhì)發(fā)展-251030
| 上傳日期： |
2025/10/30 |
大小： |
1009KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
歐陽予,田晨曦,劉旭德 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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事項：
公司公布2025年三季報，前三季度實現(xiàn)營業(yè)總收入1309.0億元，同增6.3%，實現(xiàn)歸母凈利646.3億元，同增6.2%。其中單Q3實現(xiàn)營業(yè)總收入398.1億元，同增0.3%，歸母凈利192.2億元，同增0.5%。Q3末合同負(fù)債為77.5億元，環(huán)比Q2末提升22.4億元。
評論：
Q3主動紓壓降速，經(jīng)銷貢獻(xiàn)增量。25Q3公司營收同增0.3%，務(wù)實降速，7月受場景受損影響較重，而后逐月改善，9月預(yù)計實現(xiàn)雙位數(shù)增長。具體分產(chǎn)品看，生肖、精品、尊品等產(chǎn)品短期承壓，普飛動銷韌性仍強(qiáng)，帶動茅臺酒營收同增7.3%；系列酒營收同降34.0%。其中茅臺1935動銷顯著提升，漢醬、王子系列減少發(fā)貨，聚焦紓壓。分渠道看，批發(fā)渠道營收同增14.4%，直銷與i茅臺營收分別同比-14.9%、-57.2%，剔除i茅臺后直銷營收同比微降0.9%，考慮系經(jīng)銷渠道飛天任務(wù)前置疊加直營店拿貨增加，對沖i茅臺及團(tuán)購下滑所致。海外營收同降21.8%，判斷系季度節(jié)奏影響，國際化穩(wěn)步推進(jìn)。
經(jīng)營留有余力，費(fèi)率持續(xù)優(yōu)化。25Q3毛利率同比提升0.2pct，主要系系列酒下滑驅(qū)動。營業(yè)稅金率同比提升0.6pct，判斷系稅基季度擾動影響；銷售費(fèi)用率同比減少1.0pct，判斷系Q3系列酒投放減少，費(fèi)用同步縮減所致；管理費(fèi)用率持續(xù)優(yōu)化，同比減少0.3pct。綜上，公司25Q3歸母凈利同增0.5%。現(xiàn)金流方面，單Q3回款同增2.6%，合同負(fù)債環(huán)比Q2末提升22.4億元，判斷系9月底經(jīng)銷渠道提前執(zhí)行飛天回款任務(wù)所致，經(jīng)營留有余力，季末應(yīng)收票據(jù)52.1億元，同比增加40.6億，判斷主要系減輕系列經(jīng)銷商回款壓力，理性為渠道紓壓所致。
理性認(rèn)知周期，積極應(yīng)對求變。當(dāng)前行業(yè)面臨三期疊加壓力，公司理性認(rèn)知當(dāng)前形勢，主動降速紓壓渠道，多措并舉挖掘增量。一是產(chǎn)品端持續(xù)延展布局，發(fā)布70周年茅臺紀(jì)念酒，每日一瓶打造稀缺屬性，上市即供不應(yīng)求；結(jié)合貴州文旅打黃小西吃晚飯系列；上新巴拿馬紀(jì)念酒系列等文創(chuàng)產(chǎn)品；二是服務(wù)端挖掘消費(fèi)者需求，推出生肖茅臺“日期自選”服務(wù)，滿足消費(fèi)者收藏、禮贈等個性化需求，i茅臺聯(lián)合終端渠道布局“即時配送”需求等；三是渠道端聚焦紓壓協(xié)同，總經(jīng)理王莉親自率隊，多地深度調(diào)研市場，強(qiáng)化與經(jīng)銷商溝通協(xié)作，并放寬票據(jù)使用權(quán)限，主動減輕渠道回款壓力。
管理層平穩(wěn)過渡，呼吁降速紓壓。公司近日公告由陳華接任董事長職位，新董事長上任后召開黨委會議，會上陳董事長強(qiáng)調(diào)加強(qiáng)渠道生態(tài)韌性，維護(hù)經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)，并加速建設(shè)現(xiàn)代化市場管理體系，持續(xù)為各利益方創(chuàng)造長期價值，管理層已平穩(wěn)過渡。當(dāng)前需求壓力仍在，飛天批價已跌至1700元附近，我們認(rèn)為打破價格負(fù)向螺旋的關(guān)鍵在于敢于犧牲短期業(yè)績，修復(fù)供需缺口。公司三季度主動降速，彰顯龍頭格局與擔(dān)當(dāng)，基于當(dāng)前需求形勢，我們呼吁公司進(jìn)一步降低來年增長要求，聚焦修復(fù)渠道生態(tài)價值鏈，換取價格穩(wěn)定及品牌長期基礎(chǔ)，構(gòu)建穩(wěn)定、健康、可持續(xù)發(fā)展的生態(tài)系統(tǒng)。
投資建議：務(wù)實降速，釋放壓力，維持目標(biāo)價2600元及“強(qiáng)推”評級。公司25Q3務(wù)實降速，彰顯龍頭格局擔(dān)當(dāng)，考慮當(dāng)前需求壓力仍在，預(yù)計或?qū)⒀永m(xù)出清思路。展望來看，公司品牌底蘊(yùn)深厚，經(jīng)營底牌仍然充足，管理層務(wù)實進(jìn)取，積極求變，更值估值溢價。當(dāng)前估值對應(yīng)25年僅20倍，按底線分紅75%測算股息率達(dá)3.75%，考慮后續(xù)分紅、回購等舉措進(jìn)一步強(qiáng)化，價值屬性凸顯。綜上，我們維持公司25-27年EPS預(yù)測為72.44/74.89/80.18元，維持目標(biāo)價2600元及“強(qiáng)推”評級。
風(fēng)險提示：需求持續(xù)疲軟致普茅批價承壓、產(chǎn)品放量過快致量價失衡
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