>> 國信證券-華利集團(300979)三季度收入增速放緩，毛利率環(huán)比改善拐點已現(xiàn)-251030
| 上傳日期： |
2025/10/30 |
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| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
優(yōu)于大市 |
作者： |
丁詩潔,劉佳琪 |
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核心觀點
三季度收入增速放緩，但毛利率環(huán)比改善拐點已現(xiàn)。2025第三季度，公司實現(xiàn)收入60.19億元，同比微降0.34%，增速較上半年有所放緩；歸母凈利潤同比下滑20.73%至7.65億元，利潤端短期依然承壓。盡管同比利潤下滑，但公司經(jīng)營已出現(xiàn)積極信號，得益于新工廠運營逐步成熟及降本增效措施推進，公司整體毛利率環(huán)比第二季度有所改善，環(huán)比+1.1百分點/同比-4.8百分點至22.2%。費用管控效果明顯，整體費用率下降1.2百分點，主要受益于管理費用率下降3.0百分點，銷售、研發(fā)費用率基本穩(wěn)定，財務費用率上升1.4百分點，主要受匯兌虧損影響；此外匯率波動（主要是越南盾貶值）導致公允價值變動損失占收入比例較去年下降1.0百分點；主受毛利率同比壓力和匯率波動影響，歸母凈利率同比-3.3百分點至12.7%。
三季度訂單量小幅下滑主受部分老客影響，新客戶拓展成效顯著。公司前三季度收入增長由量價共同驅動，銷量同比增長3.0%至1.68億雙，ASP同比增長約3.5%。單三季度主受部分硫化鞋為主的老客訂單影響，銷量下滑3.0%至0.53億雙，ASP維持上漲趨勢同比+2.7%。公司積極優(yōu)化客戶結構，新客戶拓展成效顯著，有效對沖了部分老客戶的訂單波動。根據(jù)中報披露，On和New Balance已新晉成為前五大客戶，同時公司與戰(zhàn)略新客戶Adidas的合作進展順利，訂單增量可觀。
新工廠盈利能力提升，對利潤拖累逐步減弱。公司積極推進新產(chǎn)能建設，由于從去年開始新廠的密集投產(chǎn)，新工廠的運營改善和降本增效是目前工作重點。截至三季度末，2024年投產(chǎn)的4家運動鞋量產(chǎn)工廠中，已有3家工廠達成階段性盈利目標（內部核算口徑），其中包括公司在印尼開設的第一家工廠印尼世川。新工廠成熟度提升是公司三季度毛利率環(huán)比改善的核心原因，顯示出新產(chǎn)能對整體利潤的拖累正逐步減弱，未來有望轉為盈利增長的驅動力。
風險提示：產(chǎn)能擴張不及預期、下游品牌銷售疲軟、國際政治經(jīng)濟風險。
投資建議：盈利短期承壓，明年老客訂單改善疊加新廠產(chǎn)能爬坡有望貢獻較大業(yè)績彈性。2025上半年在2024年較高基數(shù)上，仍然有10%的收入增長，量價齊升；三季度部分老客戶訂單波動拖累訂單和收入增速，但主要受益于新廠效率爬坡貢獻、毛利率環(huán)比改善，同時費用管控有效、管理費用率降低，但匯率波動導致的匯兌損失和公允價值損失對凈利潤造成拖累。展望四季度毛利率、凈利率預計環(huán)比持續(xù)改善，主要因旺季收入規(guī)模大、新廠產(chǎn)效爬坡、人員數(shù)量控制下成本優(yōu)化；明年預計老客拖累相比今年減小，今年訂單下滑的客戶訂單有望企穩(wěn)，利潤端明年新工廠效率爬坡對利潤貢獻將更加陡峭，明年有望實現(xiàn)較大利潤彈性。基于老客訂單拖累我們小幅下調盈利預測，預計公司2025~2027年凈利潤分別為33.2/40.6/46.9億元（前值為35.7/41.7/47.3億元），同比-13.4%/+22.1%/+15.6%。維持60.7~64.3元目標價，對應2026年17.5-18.5x PE，維持“優(yōu)于大市”評級。
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