>> 華泰證券-徐工機械(000425)看好盈利質(zhì)量持續(xù)改善-251030
| 上傳日期： |
2025/10/31 |
大小： |
499KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
倪正洋,楊任重 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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徐工機械發(fā)布三季報：Q3實現(xiàn)營收233.49億元（ yoy+20.99%，qoq-16.59%），歸母凈利16.19億元（yoy+0.21%，qoq-30.70%）。2025年Q1-Q3實現(xiàn)營收781.57億元（yoy+11.61%），歸母凈利59.77億元（yoy+11.67%），扣非凈利60.02億元（yoy+22.76%）。因匯率波動導(dǎo)致外匯交割損失增加使得公司25Q3利潤表現(xiàn)弱于收入，但Q3公司收入增長加速、經(jīng)營活動現(xiàn)金流持續(xù)改善，經(jīng)營質(zhì)量持續(xù)提升，仍看好本輪工程機械周期復(fù)蘇下公司未來的快速增長，基于此我們略微下調(diào)25年、維持26~27年盈利預(yù)測，維持“買入”評級。
受益全球需求修復(fù)，公司收入增長較Q2有所加速
公司Q3收入同比+21%，較Q2+5%的水平有所提升，Q3工程機械行業(yè)整體呈現(xiàn)景氣上行態(tài)勢。據(jù)工程機械協(xié)會，25Q3國內(nèi)挖掘機總銷量（內(nèi)需+出口）5.3萬臺，同比+21%，增速較25Q2的水平有所提升，其中內(nèi)外銷量均呈現(xiàn)邊際加速態(tài)勢。起重機等非挖品類同樣出現(xiàn)改善，據(jù)工程機械協(xié)會，25Q3（汽車+隨車+塔式+履帶）起重機總銷量（內(nèi)需+出口）1.2萬臺，同比+9%，較25Q2同比-7%的水平由負轉(zhuǎn)正。作為品類布局完善的全球工程機械主機龍頭，公司有望充分受益本輪行業(yè)需求的復(fù)蘇。
毛利率和費用率有所下降，匯率波動和存貨減值拖累盈利表現(xiàn)
公司25Q3單季度實現(xiàn)毛利率23.02%、凈利率7.14%、扣非凈利率6.57%，分別同比-2.52、-1.17、-1.78pct，毛利率下降推測系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，經(jīng)營性費用整體優(yōu)化，25Q3單季度銷售/管理/研發(fā)/財務(wù)費用率分別同比-2.65/-0.47/+0.07/+0.46pct，費用管控和規(guī)模效應(yīng)致銷售、管理費用率下降，財務(wù)費用率有所提升，財務(wù)費用較去年同期增加約1.5億元，主要系匯率波動影響。此外公司25Q3產(chǎn)生投資損失2.2億元，占到收入的近1%，同比減少近3.5億元，主要系外匯交割損失增加，資產(chǎn)減值損失同比增加約1億元，主要系存貨跌價損失。
經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)改善，高質(zhì)量盈利可期
25年前三季度經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流入56.9億元，同比+210%，據(jù)三季報，公司進一步強控風(fēng)險，不斷夯實資產(chǎn)質(zhì)量，25Q3末，公司按揭、融資租賃擔(dān)保余額較年初壓降205.45億元。公司9月發(fā)布《2025年股票期權(quán)與限制性股票激勵計劃（草案）》，其中將2025~2028年經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流入不低于55、65、90、120億元列入業(yè)績考核目標。2023、2024年公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈流入分別同比+126%和60%，未來盈利質(zhì)量的持續(xù)改善可期。
盈利預(yù)測與估值
因為外匯損失等短期非經(jīng)營性損失，我們下調(diào)25年、維持26~27年盈利預(yù)測，我們預(yù)計公司25-27年歸母凈利潤為73/95/123億元（三年復(fù)合增速為27%，較前值-7%/0%/0%），對應(yīng)PE 17、13和10倍。可比公司2026年Wind一致預(yù)測PE約13倍，考慮到公司盈利快速增長、經(jīng)營質(zhì)量向好，估值有望向三一看齊，給予公司26年16倍PE估值，目標價為12.96元（前值13.4元，對應(yīng)20倍25年P(guān)E）。
風(fēng)險提示：1）地緣政治及匯率波動風(fēng)險；2）行業(yè)競爭格局超預(yù)期惡化；3）礦機新能源化進程不及預(yù)期；4）內(nèi)需復(fù)蘇預(yù)期不及預(yù)期。
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