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事項(xiàng)：
　　公司披露2025年三季報(bào)，2025年前三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1105.3億元（同比+3.7%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤53.1億元（同比+31.6%），實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤47.7億元（同比+26.7%）。單三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入481.3億元（同比+16%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤23.7億元（同比-1.7%），實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤22.9億元（同比-1.4%）。
　　平安觀點(diǎn)：
　　問界領(lǐng)跑高端SUV市場，累計(jì)交付量占鴻蒙智行的80%左右。根據(jù)乘聯(lián)會數(shù)據(jù)，2025年三季度公司兩款高端問界M8、M9兩款高端SUV的銷量分別超過6萬/3萬臺，問界M8、M9也分別成為40萬元級和50萬元級市場的銷量冠軍。從銷量規(guī)模來看，問界系列自上市以來，累計(jì)交付量已超過80萬臺，占鴻蒙智行累計(jì)交付量的80%（截至2025年10月28日，鴻蒙智行累計(jì)交付量突破100萬臺）。
　　三季度毛利率同比繼續(xù)攀升，新車上市疊加銷服體系建設(shè)使得銷售費(fèi)用率維持高位。得益于問界在高端SUV領(lǐng)域的銷量規(guī)模，2025年三季度公司毛利率達(dá)到29.9%，同環(huán)比分別提升4.4/0.4個(gè)百分點(diǎn)。費(fèi)用方面，公司三季度銷售費(fèi)用率繼續(xù)維持在高位，達(dá)到14.6%，同比增加3.5個(gè)百分點(diǎn)，我們預(yù)計(jì)一是由于兩款新車（問界M8純電、全新問界M7）的上市，二是由于公司在銷服體系的投入，問界在2024年開始建立專屬的銷售渠道，包括永達(dá)、中升在內(nèi)的傳統(tǒng)豪華品牌經(jīng)銷商加盟問界，這些經(jīng)銷商在資金實(shí)力、門店位置、用戶資源、人員經(jīng)驗(yàn)等方面都有明顯優(yōu)勢。
　　入股引望享受發(fā)展紅利，牽手火山引擎入局具身智能。根據(jù)公司公告，2025年9月底，公司入股引望公司10%股權(quán)的交易對價(jià)已全部支付完畢，我們認(rèn)為，在智能新能源車時(shí)代，公司作為引望公司的重要股東之一，有望進(jìn)一步享受其后續(xù)的發(fā)展紅利。此外，近期公司子公司賽力斯鳳凰與火山引擎簽署《具身智能合作框架協(xié)議》，雙方將發(fā)揮各自領(lǐng)域的優(yōu)勢，推動人工智能的產(chǎn)業(yè)化應(yīng)用落地。
　　盈利預(yù)測與投資建議：問界作為高端品牌，預(yù)計(jì)公司后續(xù)在銷售服務(wù)體系的建設(shè)方面仍將保持一定投入，結(jié)合公司前三季度業(yè)績情況，我們調(diào)整公司2025~2027年凈利潤預(yù)測分別為89億/123億/152億元（此前預(yù)值為103億/143億/168億元）。我們認(rèn)為，問界品牌高端化方法論已經(jīng)形成，良好的毛利率為公司的穩(wěn)健經(jīng)營提供了基礎(chǔ)，入股引望以及與火山引擎合作的發(fā)展?jié)摿^大，此外公司計(jì)劃于11月5日在港交所主板掛牌，上市后將成為首家“A+H”兩地上市的豪華新能源車企，為后續(xù)發(fā)展注入更多資本動能，我們依然維持公司“推薦”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）汽車消費(fèi)需求不足，這將導(dǎo)致公司銷量不達(dá)預(yù)期；2）高端SUV玩家日益增多，問界的競爭力可能下滑，進(jìn)而影響公司銷量；3）公司是引望公司股東，如果引望公司新客戶或業(yè)務(wù)拓展不達(dá)預(yù)期，一定程度上將影響公司估值。