>> 華泰證券-順豐控股(002352)三季度盈利階段性承壓-251031
| 上傳日期： |
2025/10/31 |
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| 616KB |
| 格式： |
pdf 共8頁 |
來源： |
華泰證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
沈曉峰,林珊 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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順豐控股發(fā)布三季報：3Q25實現(xiàn)營收784.03億元（yoy+8.21%，qoq+1.81%），歸母凈利25.71億元（yoy-8.53%，qoq-26.63%），低于我們預(yù)期（29.77億元）。前三季度實現(xiàn)營收2252.61億元（yoy+8.89%），歸母凈利83.08億元（yoy+9.07%），扣非凈利67.78億元（yoy+0.52%）。歸母凈利低于預(yù)期主因：1）公司速運物流業(yè)務(wù)采取“先有后優(yōu)”策略，仍處在擴大規(guī)模階段，推進(jìn)結(jié)構(gòu)性降本仍需時間；2）為實現(xiàn)行業(yè)化轉(zhuǎn)型，投入銷售資源；3）國際貨代業(yè)務(wù)受國際貿(mào)易波動及海運價格顯著回落影響。往后展望，我們看好公司順利推進(jìn)速運物流業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)優(yōu)與行業(yè)化轉(zhuǎn)型，國際業(yè)務(wù)乘中企出海之風(fēng)不斷推進(jìn)。維持“買入”評級。
速運物流：激活經(jīng)營顯成效，“先有后優(yōu)”階段性拖累毛利率
三季度，速運物流業(yè)務(wù)營業(yè)收入同比增長14.4%；總件量43.1億票，同比增長33.4%，增速高于行業(yè)平均（13.3%）。其中，中高端時效業(yè)務(wù)收入增速環(huán)比提升，截至三季度服務(wù)活躍月結(jié)客戶超240萬家，個人會員超7.8億。公司推進(jìn)“激活經(jīng)營”機制，賦予前線經(jīng)營授權(quán)與激勵，將成本節(jié)降反哺業(yè)務(wù)拓展。但由于公司采取“先有后優(yōu)”策略，即先擴大業(yè)務(wù)規(guī)模，再通過運營模式變革，實現(xiàn)結(jié)構(gòu)性降本，對三季度盈利水平有階段性拖累。3Q25，公司毛利率為12.5%，同比下滑1.6pct，環(huán)比下滑0.7pct。公司后續(xù)將調(diào)優(yōu)策略，推進(jìn)網(wǎng)絡(luò)升級，調(diào)優(yōu)成效有望在4Q25-26年體現(xiàn)。
供應(yīng)鏈及國際：3Q國際貨代承壓，行業(yè)化轉(zhuǎn)型有望兌現(xiàn)收益
三季度，公司供應(yīng)鏈及國際業(yè)務(wù)收入同比下滑5.3%，主要因國際貨運代理業(yè)務(wù)受海運價格回落影響，但國際快遞及跨境電商物流收入快速增長。三季度，公司在工業(yè)設(shè)備、通信高科技、汽車、消費品等行業(yè)物流收入同比超25%。公司為推進(jìn)行業(yè)化轉(zhuǎn)型，持續(xù)加強銷售團隊建設(shè)，銷售費用率同比上升0.2pct。
重視股東回報，上調(diào)回購股份上限
公司公告宣布將2025年第1期A股回購方案回購股份資金總額由“不低于人民幣5億元且不超過人民幣10億元”調(diào)整為“不低于人民幣15億元且不超過人民幣30億元”。截至9月30日，公司已回購A股股份743.26萬股，金額約3.00億元。公司戰(zhàn)略布局與激勵舉措將為中長期業(yè)績增長奠定基礎(chǔ)。
盈利預(yù)測與估值
我們下調(diào)公司25-27年歸母凈利潤（9%、9%、7%）至107.7億、129.2億、149.4億元，對應(yīng)EPS為2.14元、2.56元、2.96元，對應(yīng)25-27年EBITDA為327.1億元、357.6億元和381.0億元。下調(diào)主因：1）公司速運物流業(yè)務(wù)采取“先有后優(yōu)”戰(zhàn)略，階段性拖累毛利率；2）25年擴大銷售團隊，兌現(xiàn)行業(yè)化轉(zhuǎn)型收益仍需時間。我們給予A股26E 8.1x EV/EBITDA（高于A股可比公司平均5.8x，考慮到可比公司均為加盟制快遞，行業(yè)低價競爭激烈；前值25E 8.0x EV/EBITDA），給予H股26E 7.0x EV/EBITDA（高于H股可比公司平均6.4x，考慮到公司稀缺定位和龍頭優(yōu)勢；前值25E7.4x EV/EBITDA），A/H目標(biāo)價分別為53.1元/49.3港幣（前值57.5元/57.9港幣），維持“買入”。
風(fēng)險提示：市場競爭加劇風(fēng)險；行業(yè)監(jiān)管法規(guī)變化風(fēng)險；地緣政治風(fēng)險。
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