>> 華創(chuàng)證券-順豐控股(002352)2025年半年報點評：Q2歸母凈利35億，同比+21%，控股股東無償贈與不超過2億股至員工持股計劃，打造長效激勵機制-250830
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1、公司公告2025半年報：1）收入：2025H1公司實現收入1468.6億元，同比增長9.3%；速運物流收入1093.0億，同比增長10.4%，供應鏈及國際板塊收入357.7億，同比+ 8.7%。Q2公司實現收入770.1億，同比+11.5%，其中速運物流收入574.9億，同比+13.5%。25H1，公司時效快遞業(yè)務營業(yè)收入632.3億元，同比增長6.8%，業(yè)務量同比增長18.6%。經濟快遞業(yè)務收入151.6億元，同比增長14.4%，業(yè)務量同比增長29.6%。快運業(yè)務收入195.7億元，同比增長11.5%，貨量規(guī)模同比增長28%。冷運及醫(yī)藥業(yè)務收入58.4億元，同比增長15.3%。2）利潤：25H1實現歸母凈利57.4億元，同比+19.4%，扣非歸母45.5億，同比+9.7%；Q2歸母凈利35.0億，同比+21%，扣非25.8億，同比+3.5%。分業(yè)務看，速運及大件分部2025 H1凈利潤為53.8億元，同比+12.3%，同城即時配送分部2025 H1凈利潤為1.4億元，同比+120.4%，供應鏈及國際分部2025H1虧損3.0億元，較去年同期減虧48.5%，若剔除海外子公司KEX的虧損人民幣4.3億元、公司并購KLN相關的融資利息費用人民幣2.9億元的影響，供應鏈及國際分部2025 H1實現凈利潤4.3億元。3）經營數據：a）速運業(yè)務量：25H1完成78.5億票，同比+25.7%，Q2為43.1億，同比+32.3%；b）票均收入：25H1為14.0元，同比-12.2%，Q2單票13.3元，同比-14.2%。2、盈利水平：1）25H1歸母凈利率3.9%，同比+0.3pct，扣非歸母凈利率3.1%，同比持平；25Q2歸母凈利率4.5%，同比+0.4pct，扣非歸母凈利率3.3%，同比-0.3pct；2）25H1毛利率13.2%，同比- 0.6個百分點，Q2毛利率13.1%，同比-1.4百分點。3）25H1期間費用率8.8%，同比-0.6pct，Q2期間費用率8.8%，同比-0.5pct。3、現金分紅及“共同成長”持股計劃。1）中期分紅：公司上半年擬每股分紅0.46元，分紅率40%。2）“共同成長”持股計劃：公司控股股東自愿將本公司持有的不超過2億股公司A股股票一次或分多次無償贈與持股計劃，約占順豐控股當前股本總額的4%，逐步構建創(chuàng)新的核心團隊持股的長期激勵機制。
6月我們發(fā)布《解碼順豐（20）：自由現金流視角看順豐：利潤表外的精彩》，將視角從利潤表到現金流量表，從自由現金流維度看順豐：我們認為可持續(xù)優(yōu)化。核心驅動力1：EBIT趨勢提升的背后。1）激活經營，收入端提速增長。1-7月公司業(yè)務量累計同比增速26.9%，領跑行業(yè)。2）成本端：從多網融通到持續(xù)推進大營運模式變革。3）2025新話題：業(yè)務量提速能否持續(xù)？“無人車+籠車+同城彈性運力”會有怎樣的火花？核心驅動力2：資本開支高峰已過，折舊攤銷趨于平穩(wěn)。我們認為順豐控股正處于業(yè)績與估值雙升的戰(zhàn)略機遇期。我們也看到，2025年上半年的自由現金流入為人民幣87.4億元，相較去年同期自由現金流入82.4億元同比增長6.1%。
投資建議：1）盈利預測：基于H1業(yè)績，我們調整25-27年盈利預測至117、137和156億（原預測為121、140億、159億），EPS分別為2.3、2.7及3.1元，對應PE分別為19、16、14倍。2）目標價：我們維持EV/EBITDA估值：參考國際快遞龍頭UPS估值，給予公司25年EV/EBITDA估值9X，25年預測EBITDA為353億，經調整凈負債及現金后，對應A股目標市值3102億，目標價61.6元，預期較當前市值38%空間，相當于2025年預計凈利潤對應26倍PE，維持“強推”評級。
風險提示：時效件業(yè)務增速不及預期、成本投入超出預期。
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