>> 東吳證券-五糧液(000858)2025年三季報點評：務實調整，磨礪以須-251102
| 上傳日期： |
2025/11/3 |
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| 630KB |
| 格式： |
pdf 共4頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
孫瑜,蘇鋮 |
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事件：公司發(fā)布2025年三季報，25Q1~3收入實現609.45億元，同比10.26%；歸母凈利215.11億元，同比-13.72%；25Q3收入實現81.74億元，同比-52.66%；歸母凈利20.19億元，同比-65.62%。
報表壓力加速釋放，渠道變革持續(xù)推進。25Q1~3、Q3營收同比-10.3%、-52.7%，囿于Q2以來送禮、商務需求持續(xù)低迷，公司及時轉向調整，五糧液高端及濃香系列均有一定程度的降速去庫。①普五2025年按統(tǒng)一規(guī)則調減傳統(tǒng)渠道配額，中秋國慶節(jié)前明確經銷商補貼政策+平臺公司回購低價貨源，幫助普五批價止跌企穩(wěn)。②1618、低度保持渠道支持及開瓶培育力度，拉動二者開瓶量和宴席場次穩(wěn)定增長。③五糧濃香公司堅持“守正創(chuàng)新、開疆拓土、多作貢獻”戰(zhàn)略導向，圍繞產品動銷、價值回歸、市場分類分級建設、品牌文化傳播、市場基礎建設等重點工作，各項工作穩(wěn)中有進、穩(wěn)中有新。
回款放緩，貨折投入拖累業(yè)績表現。1）收現端：25Q3公司銷售收現同比-74.7%，單季收現比為87.4%，1是受消費環(huán)境沖擊及普五批價走低影響，經銷商打款意愿相對較弱；2是公司收款節(jié)奏先快后慢，25Q3季末合同負債同比/環(huán)比分別+22.0/-8.1億元。2）利潤端：25Q3公司凈利率同比-10.0pct，主要系毛利率惡化所致。①25Q3公司綜合毛利率同比-13.5pct，主系中秋國慶節(jié)前，公司加大經銷商補貼力度、且專營公司主動回購低價庫存，貨折投入拖累毛利率表現。②25Q3銷售費率同比+1.1pct，費用同比-49.1%；25Q3管理費率（含研發(fā)）同比+4.0pct，費用同比-11.3%。公司費用管控較為嚴格，銷售費用跟隨營收及時調整。
產品投放按需匹配，渠道優(yōu)化久久為功。面對白酒行業(yè)深度調整，公司以鞏固自身發(fā)展的確定性應對外部環(huán)境的不確定性。1）產品規(guī)劃：根據消費者需求匹配合適產品。普五堅持量價平衡的市場策略，動態(tài)適應市場需求；1618、低度以高質量動銷為導向，加大市場投入、強化消費者教育。2）渠道優(yōu)化：及時紓壓保障渠道質量，著力完善多元布局。在現有大商制基礎上，五糧液已邁出重塑渠道生態(tài)的關鍵一步，專營公司帶來的渠道變革，結合實干派營銷高管的專業(yè)管理，將是公司強化營銷管控的有益嘗試。當前面臨外部環(huán)境帶來的需求壓力，期待公司著眼長期，充分發(fā)揮專營公司體制優(yōu)勢，探索與企業(yè)團購客戶合作共贏的跨界營銷新模式，聚焦資源開發(fā)新需求、新場景。
盈利預測與投資建議：參考2025年三季報情況，考慮高端需求復蘇進程相對緩和，且公司加大去庫出清力度，我們調整2025~27年歸母凈利潤預測為244、247、276億元（前值為316、320、349億元），當前市值對應2025~27年PE為19、19、17X，考慮公司短期大力去庫有利于夯實長期發(fā)展基礎，且中長期利潤中樞有望較當前值實現一定修復，維持“買入”評級。
風險提示：宏觀表現不及預期、高端競爭加劇而需求疲弱、渠道改革效果不及預期。
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