>> 東吳證券-宏觀量化經(jīng)濟(jì)指數(shù)周報：如何看待重啟國債買賣？-251102
| 上傳日期： |
2025/11/3 |
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| 1247KB |
| 格式： |
pdf 共14頁 |
來源： |
東吳證券 |
| 評級： |
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作者： |
蘆哲,李昌萌,王洋 |
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周度ECI指數(shù)：從周度數(shù)據(jù)來看，截至2025年11月2日，本周ECI供給指數(shù)為50.00%，較上周回落0.02個百分點；ECI需求指數(shù)為49.88%，較上周回落0.03個百分點。從分項來看，ECI投資指數(shù)為49.91%，較上周回升0.01個百分點；ECI消費指數(shù)為49.69%，較上周回落0.04個百分點；ECI出口指數(shù)為50.17%，較上周回落0.04個百分點。
月度ECI指數(shù)：從10月整月的高頻數(shù)據(jù)來看，ECI供給指數(shù)為50.00%，較9月回落0.03個百分點；ECI需求指數(shù)為49.90%，較9月回落0.01個百分點。從分項來看，ECI投資指數(shù)為49.91%，較9月回落0.01個百分點；ECI消費指數(shù)為49.72%，較9月回升0.02個百分點；ECI出口指數(shù)為50.21%，較9月回落0.01個百分點。從ECI指數(shù)來看，10月份供需兩端在基數(shù)走高的背景下均出現(xiàn)了邊際放緩，四季度經(jīng)濟(jì)在較高基數(shù)下可能面臨一定下行壓力，雖然全年達(dá)成5%的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)難度較小，但為避免經(jīng)濟(jì)增長下行斜率加快，四季度增量政策出臺仍有必要性。供給端方面，10月份主要行業(yè)開工率較9月份環(huán)比變化不大，但同比增速均有不同程度放緩，截至10月31日PTA開工率和高爐開工率分別較去年同期回落2.18個百分點和0.73個百分點。地產(chǎn)方面，10月份30大中城市地產(chǎn)成交面積錄得734.88萬平方米，環(huán)比9月變化不大，符合季節(jié)性趨勢，但在高基數(shù)下同比增速再度轉(zhuǎn)負(fù)，由9月份的6.7%回落至-27.3%，讀數(shù)壓力開始凸顯。出口方面，10月份監(jiān)測港口貨物吞吐量同比仍錄得正增長，指向出口的較強(qiáng)韌性，而往后看：一方面，美方將取消10%的芬太尼關(guān)稅，年內(nèi)新增關(guān)稅稅率降至20%的低點；另一方面，北美節(jié)日消費需求升溫，帶動海運(yùn)價格延續(xù)回暖。四季度出口仍將對經(jīng)濟(jì)增長形成較強(qiáng)支撐。
ELI指數(shù)：截至2025年11月2日，本周ELI指數(shù)為-0.56%，較上周回升0.10個百分點。如何看待“重啟國債買賣”。10月27日，人民銀行行長潘功勝在金融街論壇年會上表示，央行將恢復(fù)公開市場國債買賣操作。在1月10日央行公告暫停國債買賣操作后，這是首次央行明確這一貨幣政策工具重啟，但是國債買賣的重啟時機(jī)、重啟方式、買入規(guī)模、操作方式等均還有待明確。根據(jù)2024年人民銀行搭建起來的“逆回購調(diào)節(jié)短端流動性、MLF和買斷式逆回購調(diào)節(jié)中短期流動性、降準(zhǔn)調(diào)節(jié)長期流動性、國債買賣做有效補(bǔ)充”的框架，國債買賣是投放基礎(chǔ)貨幣的有效補(bǔ)充，如果2025年11月至12月國債買賣重啟，從流動性調(diào)節(jié)角度看：（1）與“穩(wěn)增長”信號明確且基礎(chǔ)貨幣投放成本更低的“降準(zhǔn)”相比，國債買賣或不能替代“降準(zhǔn)”的效果，當(dāng)前實施0.5個百分點的“降準(zhǔn)”能釋放大約1萬億、操作機(jī)會成本為0.35%的基礎(chǔ)貨幣，雖然2024年8月至12月國債凈買入規(guī)模1萬億，從數(shù)量級上與“降準(zhǔn)”相當(dāng)，然而操作成本高于“降準(zhǔn)”且需要兼顧對收益率曲線的影響，預(yù)計本次重啟國債買賣，四季度操作規(guī)模上或較難與去年同期相當(dāng)；（2）重啟國債買賣是否會有效降低資金利率，當(dāng)前DR001等關(guān)鍵期限資金利率圍繞7天期逆回購利率波動，國債買賣增加銀行體系超儲，有利于增加跨年時點資金面的穩(wěn)定性，但能否推動資金利率中樞下臺階，或仍然取決于主要政策利率是否會“降息”；（3）國債買賣或可替換MLF等中期流動性，降低銀行體系負(fù)債成本，8月至10月每個月買斷式逆回購和MLF合計投放6000億元，由于中期流動性調(diào)節(jié)工具操作利率“隨行就市”，以1年期AAA同業(yè)存單利率度量，1年期MLF操作利率或在1.60%-1.70%區(qū)間，國債買賣在降低基礎(chǔ)貨幣投放成本的同時，也有利于紓解銀行負(fù)債端成本壓力，并進(jìn)一步疏通偏高的同業(yè)存單利率在流動性傳導(dǎo)中的凸點。
風(fēng)險提示：美國關(guān)稅政策仍有不確定性；政策出臺力度低于市場預(yù)期；房地產(chǎn)改善的持續(xù)性待觀察。
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