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事件描述
　　2025年10月28日，興發(fā)集團(tuán)發(fā)布2025年三季報(bào)，公司前三季度營(yíng)收237.81億元，同比+7.8%；歸母凈利潤(rùn)13.18億元，同比+0.3%；扣非凈利潤(rùn)12.45億元，同比-1.9%。其中，Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收91.61億元，同比+6.0%/環(huán)比+23.9%；歸母凈利潤(rùn)5.92億元，同比+16.2%/環(huán)比+42.1%；扣非凈利潤(rùn)5.79億元，同比+12.7%/環(huán)比+32.7%。
　　業(yè)績(jī)穩(wěn)中有進(jìn)彰顯韌性，草甘膦量?jī)r(jià)向好注入彈性
　　公司前三季度營(yíng)收與凈利潤(rùn)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，其中Q3環(huán)比改善顯著，業(yè)績(jī)彈性主要得益于草甘膦供需格局優(yōu)化帶動(dòng)價(jià)格持續(xù)回升，以及磷肥出口溢價(jià)貢獻(xiàn)利潤(rùn)。2025年1-9月，特種化學(xué)品、農(nóng)藥、肥料、有機(jī)硅系列營(yíng)收39.4、39.6、32.4、20.8億元，同比-0.7%、-1.0%、+8.2%、+11.7%，草甘膦現(xiàn)貨供應(yīng)趨緊，需求利好，庫(kù)存消耗迅速，價(jià)格持續(xù)上行。隨著2024年新建草甘膦生產(chǎn)裝置已被列入限制類項(xiàng)目，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能大幅增長(zhǎng)時(shí)代結(jié)束。國(guó)內(nèi)草甘膦市場(chǎng)70%～80%的消費(fèi)量依賴出口，南美、北美為主要需求市場(chǎng)，其中6~8月為出口到南美的旺季。目前，草甘膦市場(chǎng)均價(jià)格為26546元/噸，中國(guó)FOB為3782美元/噸，對(duì)比2025Q1分別上漲14%、17%。磷肥出口溢價(jià)顯著，Q3磷酸一銨、磷酸二銨出口價(jià)4920元/噸、3526元/噸，大幅高于國(guó)內(nèi)均價(jià)。
　　磷產(chǎn)業(yè)鏈保持景氣，資源并購(gòu)?fù)晟埔惑w化布局
　　磷礦石價(jià)格維持景氣，公司加速推進(jìn)礦山整合與探礦工作，磷礦資源儲(chǔ)量提升至5.8億噸，在行業(yè)高景氣背景下進(jìn)一步強(qiáng)化了磷化工全產(chǎn)業(yè)鏈競(jìng)爭(zhēng)力。2025年8月，子公司?？党榕c堯化股份簽訂了《股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，收購(gòu)堯化股份持有的橋溝礦業(yè)50%股權(quán)，交易完成后公司將持有橋溝礦業(yè)100%股權(quán)，擁有的磷礦資源儲(chǔ)量將由3.95億噸增至5.8億噸。目前，公司正有序推進(jìn)興山區(qū)域礦山資源整合擴(kuò)能工作，并加快推進(jìn)合資公司興華礦業(yè)旗下楊柳東磷礦探礦工作，預(yù)計(jì)2025年年底完成探礦。目前磷礦石供需偏緊、景氣高位維穩(wěn)，公司通過(guò)完善磷化工上下游一體化產(chǎn)業(yè)鏈條，進(jìn)一步提升競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。
　　持續(xù)優(yōu)化新材料業(yè)務(wù)矩陣，打通增長(zhǎng)新引擎
　　新能源產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)扭虧為盈并穩(wěn)定供貨，公司持續(xù)加碼特種化學(xué)品與有機(jī)硅，為公司高質(zhì)量發(fā)展提供重要支撐。新能源產(chǎn)品方面，磷酸鐵產(chǎn)品自3月開(kāi)始實(shí)現(xiàn)滿產(chǎn)滿銷，目前已實(shí)現(xiàn)扭虧為盈，磷酸鐵鋰自6月份開(kāi)始實(shí)現(xiàn)千噸級(jí)穩(wěn)定供貨，產(chǎn)能利用率持續(xù)提升。特種化學(xué)品方面，公司2025年以來(lái)陸續(xù)投產(chǎn)5000噸/年磷化劑、3000噸/年乙硫醇、100萬(wàn)米/年有機(jī)硅皮革、15萬(wàn)平方米/年有機(jī)硅泡棉，在建2萬(wàn)噸/年數(shù)據(jù)儲(chǔ)存元器件專用次磷酸鈉、3.5萬(wàn)噸/年磷系阻燃劑、1萬(wàn)噸/年潤(rùn)滑油級(jí)五硫化二磷等產(chǎn)品，上述項(xiàng)目投產(chǎn)后，預(yù)計(jì)將成為新的利潤(rùn)增長(zhǎng)點(diǎn)。有機(jī)硅方面，2024年12月，公司宣布與全資孫公司內(nèi)蒙古興發(fā)科技有限公司14.95億元投建10萬(wàn)噸/年工業(yè)硅項(xiàng)目，目前公司有機(jī)硅單體設(shè)計(jì)產(chǎn)能60萬(wàn)噸/年，配套硅油、硅橡膠、硅烷等下游產(chǎn)品超過(guò)30萬(wàn)噸/年，以“上游穩(wěn)鏈、下游強(qiáng)鏈、單體提效”為主線，系統(tǒng)提升有機(jī)硅業(yè)務(wù)競(jìng)爭(zhēng)力。
　　投資建議
　　我們預(yù)計(jì)公司2025-2027年歸母凈利潤(rùn)分別為18.25、20.78、23.66億元，對(duì)應(yīng)PE分別為17、15、13倍。維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　?。?）原材料及主要產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)引起的各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)；
　　（2）產(chǎn)能建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期；
　?。?）項(xiàng)目投產(chǎn)進(jìn)度不及預(yù)期。