>> 山西證券-山西汾酒(600809)經(jīng)營韌性凸顯，Q3省外市場發(fā)力-251104
| 上傳日期： |
2025/11/4 |
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| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
山西證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
和芳芳,熊鵬 |
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事件描述
事件：公司發(fā)布公告，2025年第三季度營業(yè)收入89.6億元，同比增長4.05%；歸母凈利潤為28.99億元，同比下降1.38%?；久抗墒找鏋?.38元/股，同比下降1.24%。
事件點評
青花20和玻汾表現(xiàn)較好，省外市場高增長。公司25Q1-Q3收入/利潤同比+5.0%/+0.48%，25Q3收入/利潤同比+4.05%/-1.38%，業(yè)績符合預(yù)期。分產(chǎn)品來看，前三季度青花20和玻汾貢獻(xiàn)主要增量。1）分產(chǎn)品來看，前三季度汾酒/其他酒類分別實現(xiàn)321.71/6.47億元，同比+5.54%/-15.88%。預(yù)計前三季度青花系列同比增速為5%+，青花20雙位數(shù)增長，青花30下滑比較多；腰部產(chǎn)品，老白汾相對巴拿馬表現(xiàn)較好；玻汾同比增長10%+，竹葉青等配制酒同比下滑16%。2）分區(qū)域看，Q3省內(nèi)不再壓貨，省外增長較快。省內(nèi)25Q1-Q3同比減少7.52%，Q3同比減少35.18%，省內(nèi)不再壓貨主動降低壓力；省外25Q1-Q3同比增加12.72%，25Q3同比增加31.13%。
2025Q3稅金擾動影響凈利率，毛利率略有上升。25Q1-Q3銷售凈利率34.78%，同比下降1.45pct，銷售毛利率為76.10%，同比增加0.07pct。其中25Q3凈利率為32.66%，同比下降1.45pct，毛利率為74.63%，同比增加0.34pct，Q3稅金及附加/銷售費(fèi)用/管理費(fèi)用率分別為16.57%/10.17%/3.86%，同比+1.95/-0.37/-0.57pcts，稅金率考慮更多是季度間擾動。
主動調(diào)節(jié)季度間和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)節(jié)奏。公司產(chǎn)品線豐富，玻汾、腰部產(chǎn)品（老白汾、巴拿馬）、青花20、青花30組合產(chǎn)品四輪驅(qū)動，根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化、公司目標(biāo)、渠道健康度等，公司主動調(diào)控產(chǎn)品系列季度間的節(jié)奏。整體看，汾酒具有多個強(qiáng)勢大產(chǎn)品，抗風(fēng)險能力強(qiáng)、渠道利潤互為補(bǔ)充，因此，公司通過產(chǎn)品輪動和區(qū)域輪動，基本盤穩(wěn)固邏輯持續(xù)演繹。
盈利預(yù)測、估值分析和投資建議：公司基本面、經(jīng)營及報表質(zhì)量仍舊是白酒公司中相對較好的，省內(nèi)不再超額壓貨，省外茅五大商今年代理汾酒比較多，貢獻(xiàn)增量。全年預(yù)計收入同比低個位數(shù)增長，利潤增速持平。預(yù)計2025-2027年公司歸母凈利潤123.02億、128.99億、136.47億，EPS分別為10.08元、10.57元、11.19元，對應(yīng)當(dāng)前股價，PE分別為18.9倍、18倍、17倍。維持“買入-A”評級。
風(fēng)險提示：商務(wù)需求恢復(fù)不及預(yù)期，省外擴(kuò)張不達(dá)預(yù)期，宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險
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