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公司公布2025Q3業(yè)績(jī)：
　　25Q3公司實(shí)現(xiàn)營收30.7億元，同比+15.5%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤3.04億元，同比+13.9%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤2.47億元，同比+1.5%，Q3對(duì)聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益5229萬元，夏王運(yùn)營狀態(tài)較為穩(wěn)健，Q3公司盈利表現(xiàn)在漿線供應(yīng)下超預(yù)期。
　　25Q3業(yè)績(jī)超預(yù)期，林漿紙一體化貢獻(xiàn)增量
　　我們測(cè)算25Q3本部產(chǎn)銷量共38wt（環(huán)比穩(wěn)定），噸售價(jià)7241元（環(huán)比-174元），噸成本6062元（環(huán)比-367元），噸毛利1179元（環(huán)比+193元），本部噸凈利640元（環(huán)比+29元），剔除夏王貢獻(xiàn)本部噸凈利500元（環(huán)比+37元），Q3行業(yè)漿價(jià)下行，紙價(jià)跟隨調(diào)整，且食品卡仍有拖累，但湖北、廣西漿線投產(chǎn)后推動(dòng)公司成本節(jié)降，盈利能力顯著改善。Q3夏王裝飾原紙產(chǎn)銷量約8wt（環(huán)比略降），噸凈利1307元（環(huán)比-46元）。
　　盈利能力改善，費(fèi)用控制穩(wěn)健
　?。?）利潤率：25Q3公司銷售毛利率14.59%（同比持平，環(huán)比+1.77pct），歸母凈利率9.88%（同比-0.15pct，環(huán)比+1.94pct），盈利能力同比下降，系Q3需求淡季紙價(jià)下行，環(huán)比改善主要系湖北、廣西漿線降本增效。
　?。?）期間費(fèi)用率：25Q3期間費(fèi)用率為6.68% （同比+1.47pct，環(huán)比+0.45pct），其中銷售費(fèi)用率為0.46%（同比持平，環(huán)比+0.12pct），管理+研發(fā)費(fèi)用率為3.18%（同比+0.2pct，環(huán)比+0.2pct)，財(cái)務(wù)費(fèi)用率為3.05%（同比+1.29pct，環(huán)比+0.1pct）。
　　（3）營運(yùn)效率與現(xiàn)金流：25Q3經(jīng)營現(xiàn)金流5.9億，24年同期為3.71億，現(xiàn)金流表現(xiàn)良好。
　　特種紙平臺(tái)型龍頭，林漿紙一體化夯實(shí)盈利中樞
　　公司系特種紙絕對(duì)龍頭，下游卡位大消費(fèi)，向漿紙一體化順利邁進(jìn)。公司在國內(nèi)衢州、廣西、湖北、河南等地布局的生產(chǎn)基地及合營公司和控股子公司擁有特種紙及紙制品的年生產(chǎn)能力已超200萬噸，產(chǎn)品涉及六大系列60多個(gè)品種。公司現(xiàn)有特種紙機(jī)生產(chǎn)線64條，制漿生產(chǎn)線8條，涂布、超壓線20多條，并擁有林地、化工、制漿、能源、物流、原紙及紙制品等全產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)能力，產(chǎn)業(yè)寬度和產(chǎn)業(yè)深度布局相對(duì)完善，公司廣西、湖北漿紙一體化有望平滑周期波動(dòng)，成長(zhǎng)動(dòng)力充足。
　　投資建議
　　考慮漿價(jià)Q3-Q4筑底回升，Q4公司盈利有望延續(xù)改善，我們預(yù)計(jì)公司25-27年實(shí)現(xiàn)營收127/151/179億元，同比+24%/+19%/+18%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利11.08/13.89/16.83億元，同比+10%/+25%/+21%，對(duì)應(yīng)EPS為1.57/1.97/2.38元，對(duì)應(yīng)PE為14/12/10X，維持“買入”評(píng)級(jí)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示
　　下游景氣度波動(dòng)，原材料價(jià)格波動(dòng)，紙價(jià)大幅波動(dòng)