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投資要點(diǎn):
　　國(guó)泰海通2025年前三季度業(yè)績(jī)?cè)诤喜⒑ＭㄗC券后表現(xiàn)強(qiáng)勁，自2022年以來(lái)，總資產(chǎn)突破2萬(wàn)億元，營(yíng)業(yè)收入、凈利潤(rùn)等多項(xiàng)指標(biāo)創(chuàng)歷史新高。公司各項(xiàng)主營(yíng)業(yè)務(wù)均實(shí)現(xiàn)全面增長(zhǎng)，其中經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)和利息凈收入增速尤為突出。目前公司整合工作穩(wěn)步推進(jìn)，未來(lái)協(xié)同效應(yīng)有望持續(xù)釋放。
　　規(guī)模效應(yīng)顯著，業(yè)績(jī)自2022年以來(lái)新高。截至2025Q3末，公司總資產(chǎn)達(dá)2.01萬(wàn)億元，較年初增長(zhǎng)91.74%，凈資產(chǎn)與凈資本規(guī)模保持行業(yè)第一。Q3單季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)136%，歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)40.6%，扣非歸母凈利潤(rùn)增速101.52%，且環(huán)比第二季度大幅增長(zhǎng)126%。Q3單季度歸母凈利潤(rùn)增速低于扣非歸母凈利潤(rùn)增速主因公司吸收合并產(chǎn)生負(fù)商譽(yù)，在三季度計(jì)提了約27億元的所得稅費(fèi)用。公司在完成合并后，目前已完成業(yè)務(wù)資質(zhì)承繼、主要資產(chǎn)遷移，并實(shí)施了合規(guī)風(fēng)控一體化運(yùn)作，更新制度超600余項(xiàng)，客戶遷移與系統(tǒng)改造工作亦在平穩(wěn)推進(jìn)中。
　　各項(xiàng)業(yè)務(wù)全面增長(zhǎng)，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼。受益于市場(chǎng)股基交易量增加及業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)大，公司前三季度實(shí)現(xiàn)經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入同比大幅增長(zhǎng)142.80%，此外，2025年三季度末公司兩融余額達(dá)到2386億元，較年初增長(zhǎng)124%，市場(chǎng)份額提升至10%。投行業(yè)務(wù)實(shí)力增強(qiáng)，投行業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入同比增長(zhǎng)46.2%。大資管布局深化，資管業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入同比增長(zhǎng)49.29%，公司控股的華安基金、海富通基金以及參股的富國(guó)基金管理規(guī)模均實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。自營(yíng)投資與利息收入方面，前三季度公司實(shí)現(xiàn)投資收益（含公允價(jià)值）203.7億元，同比增長(zhǎng)90.11%，利息凈收入同比大幅增長(zhǎng)232.31%。
　　同時(shí)，我們也關(guān)注到國(guó)泰海通面臨的階段性挑戰(zhàn)。原國(guó)泰君安與海通證券的合并是一次重要的行業(yè)整合，業(yè)務(wù)與文化的深度融合以及協(xié)同效應(yīng)的充分發(fā)揮需要一個(gè)過(guò)程，這是我們持續(xù)跟蹤的重點(diǎn)之一。此外，作為資本市場(chǎng)的重要參與者，公司的發(fā)展與中國(guó)資本市場(chǎng)的大環(huán)境息息相關(guān)。當(dāng)前，以中央?yún)R金為代表的機(jī)構(gòu)堅(jiān)定看好并持續(xù)增持A股，新“國(guó)九條”政策紅利也在引領(lǐng)行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展。盡管短期市場(chǎng)情緒可能帶來(lái)波動(dòng)，但這些階段性因素并不改變中國(guó)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期發(fā)展，因此公司長(zhǎng)期價(jià)值向好。
　　盈利預(yù)測(cè)和投資評(píng)級(jí)：國(guó)泰海通規(guī)模效應(yīng)與協(xié)同效應(yīng)正在釋放，考慮到公司在財(cái)富管理、投行及大資管領(lǐng)域的強(qiáng)勁實(shí)力和行業(yè)領(lǐng)先地位，未來(lái)有望持續(xù)受益于資本市場(chǎng)發(fā)展，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。我們預(yù)測(cè)2025-2027年?duì)I收為529.91、600.27、657.23億元，同比增速為22.11%、13.28%、9.49%；歸母凈利潤(rùn)為204.24、207.06、240.11億元，同比增速為56.82%、1.38%、15.96%；P/E為17.00、16.77、14.46倍，P/B為1.20、1.14、1.09倍。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：交易量不及預(yù)期，基金發(fā)展不及預(yù)期，拓展客戶不及預(yù)期，出現(xiàn)不利監(jiān)管政策，全球貿(mào)易摩擦，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)等。