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事件概述
　　近日，天融信披露2025年三季報(bào)。公司2025年前三季實(shí)現(xiàn)營(yíng)收12.02億元，同比-24.01%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-2.35億元，同比-39.10%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)-2.52億元，同比-36.43%；25Q3實(shí)現(xiàn)營(yíng)收3.76億元，同比-46.96%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-1.71億元，同比-568.00%，實(shí)現(xiàn)扣非歸母凈利潤(rùn)-1.75億元，同比-658.75%。
　　暫時(shí)性項(xiàng)目進(jìn)展擾動(dòng)營(yíng)收，全年有望逐步復(fù)蘇
　　根據(jù)公司投資者關(guān)系互動(dòng)表披露，公司25Q3營(yíng)業(yè)收入和毛利率下滑主要系暫時(shí)性項(xiàng)目擾動(dòng)影響，主要原因是2025年第三季度項(xiàng)目進(jìn)展與2024年第三季度形成反差，2025年7-9月，公司項(xiàng)目較去年同期進(jìn)展緩慢。根據(jù)投資者關(guān)系互動(dòng)表披露，25Q3公司已簽訂單加中標(biāo)未簽訂單同比基本持平，若干行業(yè)營(yíng)收同比減少，但已簽訂單加中標(biāo)未簽訂單同比增長(zhǎng)。
　　與信通量子達(dá)成戰(zhàn)略合作，完善量子安全布局
　　2025年8月，公司與信通量子達(dá)成戰(zhàn)略合作，推動(dòng)安全產(chǎn)品與信通量子的量子安全服務(wù)平臺(tái)進(jìn)行深度適配，推進(jìn)省市移動(dòng)公司的應(yīng)用試點(diǎn)，并基于試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)形成標(biāo)準(zhǔn)化實(shí)施方案，逐步在運(yùn)營(yíng)商等行業(yè)實(shí)現(xiàn)規(guī)?；瘡?fù)制落地。公司2018年開始在量子計(jì)算領(lǐng)域進(jìn)行投入和布局，投資安徽問天量子并與其達(dá)成戰(zhàn)略合作。目前公司已將量子密碼通信、量子密碼認(rèn)證、量子密碼簽名、量子密鑰生成等研究成果應(yīng)用于VPN、堡壘機(jī)、服務(wù)器密碼機(jī)、簽名驗(yàn)簽服務(wù)器等產(chǎn)品中，并在以寧蘇量子干線為代表的國(guó)家重要網(wǎng)絡(luò)通信建設(shè)中落地實(shí)踐并取得良好成效。
　　深化AI+安全領(lǐng)域布局，標(biāo)品+平臺(tái)+服務(wù)多維增長(zhǎng)
　　公司在AI+安全領(lǐng)域產(chǎn)品主要以“標(biāo)品+平臺(tái)+服務(wù)”方式布局。1）標(biāo)品上，除對(duì)原有產(chǎn)品的智能化能力升級(jí)，圍繞大模型推出的全新產(chǎn)品，其中大模型安全圍欄產(chǎn)品獲首張大模型安全防護(hù)圍欄產(chǎn)品認(rèn)證（增強(qiáng)級(jí)）證書。2）平臺(tái)上，提供圍繞數(shù)據(jù)分析的平臺(tái)，如天問大模型。基于天問大模型，公司可以沉淀多年積累，持續(xù)打造能力。3）服務(wù)上，公司提供基于標(biāo)品和平臺(tái)定制的服務(wù)，含AI安全服務(wù)、整體開發(fā)定制服務(wù)。此外，公司安全產(chǎn)品和技術(shù)能力全面，融入智能化和大模型能力后，可實(shí)現(xiàn)各產(chǎn)品進(jìn)一步體系化能力的構(gòu)建。目前，公司與客戶共同打造行業(yè)化產(chǎn)品和方案，已有重要行業(yè)的AI安全試點(diǎn)項(xiàng)目落地。
　　投資建議：
　　天融信作為國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的網(wǎng)絡(luò)安全綜合解決方案提供商，在保持防火墻市場(chǎng)強(qiáng)大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，通過(guò)國(guó)產(chǎn)化需求拉動(dòng)基礎(chǔ)安全產(chǎn)品穩(wěn)增增長(zhǎng)，同時(shí)布局云計(jì)算、數(shù)據(jù)安全、AI、量子安全等多條新業(yè)務(wù)賽道，有望打開未來(lái)成長(zhǎng)空間。我們預(yù)計(jì)公司2025/26/27年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入30.14/33.00/36.39億元，實(shí)現(xiàn)歸母凈利1.68/2.40/2.98億元。由于公司智算云業(yè)務(wù)還在投入期，我們采用PS進(jìn)行估值，維持買入-A的投資評(píng)級(jí)，給予6個(gè)月目標(biāo)價(jià)12.78元，相當(dāng)于2025年的5倍動(dòng)態(tài)市銷率。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：下游客戶需求不及預(yù)期；技術(shù)研發(fā)不及預(yù)期。