>> 光大證券-2025年11月13日利率債觀察：從兩組關(guān)系理解10月的金融數(shù)據(jù)-251113
| 上傳日期： |
2025/11/14 |
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| 格式： |
pdf 共2頁 |
來源： |
光大證券 |
| 評級： |
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作者： |
張旭 |
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1、從兩組關(guān)系理解10月的金融數(shù)據(jù)
2025年10月，M1余額同比增長6.2%，繼續(xù)處于近三年以來的較高水平。10月人民貸款增加2200億元，社會融資規(guī)模增量為8150億元，M2余額同比增長8.2%，看似或多或少有那么點(diǎn)偏少。但是，如果我們考慮到“過去與現(xiàn)在”和“表面與內(nèi)在”這兩組關(guān)系的話，那么便不會再認(rèn)為10月的信貸、社融和M2增長是偏少的。
2、“過去與未來”的關(guān)系
10月金融數(shù)據(jù)反映的是10月的貨幣、信貸和社融增長情況，而至今日（即11月13日）時11月已幾乎過去了一半。顯然，我們所看到的金融數(shù)據(jù)只代表過去。在進(jìn)行分析研究時，我們既要關(guān)注過去的金融數(shù)據(jù)，更要關(guān)注數(shù)據(jù)在未來的變化。
今年三家政策性銀行共5000億元的新型政策性金融工具額度已于10月底前全部使用完畢，有力支持了一批重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)項目建設(shè)，預(yù)計將拉動項目總投資超7萬億元。
項目資本金制度是我國始終堅持、不斷完善的一項投資管理基本制度，其具有投資調(diào)控和風(fēng)險防范雙重功能。也正是由于上述制度約束的存在，項目資本金的籌措時常會成為制約項目建設(shè)的瓶頸。債券市場投資者所言的“缺項目”在很大程度上是“缺項目資本金”。新型政策性金融工具的設(shè)立便是為項目提供資本金，有效地緩解了所謂“缺項目（資本金）”這個“老大難”問題，而且還可以撬動較大規(guī)模的信貸需求。所以，我們對未來信貸、M2和社融的增長是無需悲觀的。
此外，有兩個問題是我們可以進(jìn)一步思考的：第一，新型政策性工具顯然屬于金融對實(shí)體的支持，那么是否該工具投放資金的規(guī)模全部被納入了社融統(tǒng)計？倘若沒有完全納入，那么10月份金融對實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支持力度有可能會比社融所體現(xiàn)出的數(shù)據(jù)更大一些。第二，目前新型政策性金融工具的額度一共5000億元，且已全部投放完畢，如果未來再增加5000億元或是還有第三批、第四批呢？倘若是這樣，那么又會形成對信貸、M2和社融的明顯拉動。顯然，在考慮到上述兩個問題后，我們更應(yīng)對未來金融數(shù)據(jù)的增長感到樂觀。
3、“表面與內(nèi)在”的關(guān)系
在進(jìn)行分析研究時，我們既要關(guān)注金融數(shù)據(jù)的表觀讀數(shù)，更要考量數(shù)據(jù)變化背后的內(nèi)在邏輯。特別是本階段在分析信貸時，應(yīng)對地方政府化債、中小金融機(jī)構(gòu)化險所形成的影響予以充分還原。本階段有大量的地方政府隱性債務(wù)被地方政府債券所置換，企（事）業(yè)單位貸款是隱性債務(wù)的主要載體，因此地方政府化債會較為明顯地拖累信貸增長。此外，各地中小金融機(jī)構(gòu)正在改革化險，不良資產(chǎn)的處置也在深入推進(jìn)。
眾所周知，地方政府化債有利于紓解債務(wù)鏈條，讓地方政府卸下包袱，輕裝上陣；中小金融機(jī)構(gòu)化險有助于提升金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)質(zhì)量，維護(hù)金融穩(wěn)定，暢通經(jīng)濟(jì)循環(huán)。所以，化債、化險在表觀上會帶來金融總量的放緩，但這不僅不意味著金融對實(shí)體經(jīng)濟(jì)支持力度的降低，而且還是有利于經(jīng)濟(jì)增長的。
4、風(fēng)險提示
經(jīng)濟(jì)基本面變化超預(yù)期，不理性的預(yù)期引發(fā)市場快速波動，對當(dāng)前的貨幣政策框架理解不到位。
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