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業(yè)績加速向上，估值、配置逐步修復(fù)。1）25年年初至今傳媒（申萬傳媒指數(shù)）板塊上漲24.36%，相對滬深300超額收益10.35%；產(chǎn)品周期推動(dòng)的業(yè)績周期上行的游戲板塊個(gè)股漲幅領(lǐng)先；2）前三季度A股傳媒板塊上市公司共計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入3876億元、歸母凈利潤321億元，同比分別增長5.41%、37.18%；營收相比上年同期小幅回暖向上、凈利潤顯著改善；Q3傳媒板塊上市公司共計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入1327億元、歸母凈利潤103億元，同比分別增長8.11%、59.33%，加速上行；3）估值來看，當(dāng)前申萬傳媒指數(shù)對應(yīng)TTM-PE 44x，處于過去5年80%分位數(shù)；橫向比較，當(dāng)前申萬傳媒指數(shù)TTM-PE估值分位數(shù)處于全市場中位數(shù)水平，在TMT中估值及歷史分位數(shù)均低于其他行業(yè)；4）機(jī)構(gòu)持倉比例為1.11%，從2023年Q3以來持續(xù)上行但仍處于歷史較低水平。
　　游戲、IP谷子景氣高位，關(guān)注產(chǎn)品周期及景氣趨勢。1）受益游戲新品周期表現(xiàn)，Q3傳媒游戲板塊上市公司共計(jì)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入304億元、歸母凈利潤46億元，同比分別增長28.60%、111.65%，業(yè)績進(jìn)一步加速；頭部公司新品強(qiáng)周期持續(xù)，26年業(yè)績及估值均有上行空間；2）手辦/盲盒/卡牌/IP谷子等潮玩賽道依然火熱；從二次元人群到谷子，當(dāng)前消費(fèi)群體仍處于較低的滲透水平；從日漫到國漫，國產(chǎn)谷子IP內(nèi)容關(guān)注度逐漸超越進(jìn)口，有助加速谷子人群破圈；出海加速，成長天花板進(jìn)一步打開。
　　政策轉(zhuǎn)向與AI應(yīng)用加持，把握新一輪上升機(jī)遇。1）娛樂內(nèi)容產(chǎn)業(yè)發(fā)展與政策導(dǎo)向息息相關(guān)，從版號重啟穩(wěn)定發(fā)放、中辦國辦首提動(dòng)漫游戲消費(fèi)到“廣電21號文”出臺(tái)、《聲鳴遠(yuǎn)揚(yáng)》播出，政策持續(xù)轉(zhuǎn)向；內(nèi)容供給端改善之下有望逐步帶動(dòng)需求端回暖；長視頻之外，微短劇人群持續(xù)破圈、海外市場持續(xù)高增長，娛樂內(nèi)容產(chǎn)業(yè)在政策與內(nèi)容創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)下景氣度有望逐步改善。2）新科技應(yīng)用是娛樂內(nèi)容產(chǎn)業(yè)的加速器，AI應(yīng)用從“AI+”到“+AI”正在快速滲透；漫劇+AI顯著降低成本、提升效率和內(nèi)容生產(chǎn)投資回報(bào)率，成為內(nèi)容產(chǎn)業(yè)新藍(lán)海；AI賦能營銷產(chǎn)業(yè)，從AppLovin到匯量科技，正在展現(xiàn)AI在營銷端巨大商業(yè)化潛力；AI與游戲融合，從交互、個(gè)性化內(nèi)容生成到產(chǎn)品運(yùn)營持續(xù)推進(jìn)。
　　投資觀點(diǎn)：關(guān)注景氣賽道趨勢，布局政策轉(zhuǎn)向與AI應(yīng)用機(jī)會(huì)。1）關(guān)注景氣賽道趨勢。強(qiáng)新品周期有望推動(dòng)游戲板塊業(yè)績與估值持續(xù)上修，自下而上把握產(chǎn)品周期及業(yè)績表現(xiàn)，推薦巨人網(wǎng)絡(luò)、吉比特、愷英網(wǎng)絡(luò)、心動(dòng)公司、三七互娛等標(biāo)的；受眾及品類持續(xù)泛化、出海打開新空間，推薦泡泡瑪特、浙數(shù)文化、姚記科技等；媒體端關(guān)注經(jīng)濟(jì)底部向上帶來的廣告投放增長（分眾傳媒、嗶哩嗶哩等）；2）布局內(nèi)容政策轉(zhuǎn)向與AI應(yīng)用機(jī)會(huì)，重點(diǎn)看好AI動(dòng)漫短劇方向。娛樂內(nèi)容關(guān)注政策轉(zhuǎn)向、供給端底部改善帶動(dòng)需求改善可能，推薦平臺(tái)（芒果超媒、嗶哩嗶哩）、內(nèi)容（光線傳媒、華策影視等）以及播放渠道（萬達(dá)電影等）；AI應(yīng)用重點(diǎn)把握應(yīng)用場景機(jī)會(huì)，重點(diǎn)關(guān)注AI動(dòng)漫短劇方向，關(guān)注廣告、游戲、玩具等領(lǐng)域機(jī)會(huì)，AI動(dòng)漫短劇推薦中文在線、昆侖萬維、嗶哩嗶哩、芒果超媒等IP、平臺(tái)出海標(biāo)的、關(guān)注高彈性的內(nèi)容制作公司如華策影視等，AI廣告營銷方向推薦匯量科技、浙文互聯(lián)等標(biāo)的，AI游戲關(guān)注愷英網(wǎng)絡(luò)、三七互娛、順網(wǎng)科技等標(biāo)的。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：業(yè)績低于預(yù)期、技術(shù)進(jìn)步低于預(yù)期、監(jiān)管政策風(fēng)險(xiǎn)等。