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業(yè)績點評：
　　11月17日，零跑汽車發(fā)布25Q3財報，其中：
　　1、營收：Q3公司共計銷售新車17.4萬輛，同/環(huán)比+101.8%/+29.6%；總計營收194.5億元，同/環(huán)比+97.3%/+36.7%；我們計算Q3單車ASP 11.19萬元，同/環(huán)比-2.2%/+5.4%；25Q1-Q3公司共計銷售新車39.6萬輛，同比+128.8%，營收437億元，同比+133.6%，單車ASP11.05萬元，同比+2.1%；
　　2、費用：25Q3銷售/行政/研發(fā)費用率分別為4.9%/3.2%/6.2%，環(huán)比-0.7pct/+0.4pct/-1.4pct；
　　3、利潤：25Q3毛利率14.5%，同/環(huán)比+6.4pct/+0.9pct；歸母凈利潤1.5億元，同比扭虧，環(huán)比-6.3%；我們計算公司Q3單車凈利0.09萬元。25Q1-Q3公司毛利率14.3%，同比+9.4pct，實際凈利潤1.8億元，我們計算單車凈利0.05萬元。
　　經(jīng)營分析與展望:
　　1、毛利率符合預期，凈利水平環(huán)比下降。主要來自凈利潤板塊，Q3公司在銷量全面向上的情況下，毛利率環(huán)比提升至14.5%，來自汽車業(yè)務的規(guī)模效應持續(xù)提升，是符合預期的，單車ASP也維持穩(wěn)健；但是凈利潤環(huán)比略微下滑，本季度凈利潤下滑主要來自：1）費用持續(xù)增長，雖然費用率表現(xiàn)平穩(wěn)甚至下滑，但總額看仍是在持續(xù)增長的，尤其研發(fā)費用增長迅速；2）其他收入下降。
　　2、展望后續(xù)：預計公司經(jīng)營持續(xù)強勢，但需要觀望市場貝塔影響。1）伴隨Q4沖量效應延續(xù)，預計公司月銷環(huán)比將持續(xù)增長；2）26年公司仍處于新車大年，其中的多款車型均具備爆款能力；3）公司海外市場表現(xiàn)強勢，出海正在持續(xù)加速。綜合來看，公司處于沖量+強新車周期+強海外開拓中，已經(jīng)有強勁的經(jīng)營動能。
　　我們重申，公司的核心優(yōu)勢是優(yōu)秀的產品打造能力和較低的制造成本，這一點依舊在延續(xù)。但需要注意的是：26年中低端市場預計廝殺激烈，市場需求或將受到影響，但吉利、比亞迪、奇瑞、長安、小鵬及公司均處于強新車周期，也將影響公司的實際表現(xiàn)。
　　至于公司盈利問題，我們認為在碳積分合作加持下，以及公司的低成本路線下，公司盈利預計仍將穩(wěn)健，后續(xù)伴隨規(guī)模效應的持續(xù)擴大或有進一步體現(xiàn)，建議關注。
　　盈利預測、估值和評級
　　零跑長期堅持自研自供戰(zhàn)略，成本優(yōu)勢持續(xù)釋放，高度適配市場價格競爭，產品頗具競爭力，同時對外合作貢獻增長新空間。我們維持公司25/26/27年銷量至57.7/80.2/102.3萬輛的銷量預期不變，對應營收為661.7/977.9/1168.7億元，凈利潤9.2/45.5/72億元，對應79.7/16.1/10.2倍PE。后續(xù)合作業(yè)務融入下后續(xù)公司盈利預計將持續(xù)增長，維持“買入”評級。
　　風險提示
　　行業(yè)競爭加劇，市場需求不及預期。