>> 華泰證券-小鵬汽車-W(9868.HK)Q3毛利率突破20%創(chuàng)歷史新高-251119
| 上傳日期： |
2025/11/19 |
大小： |
564KB |
| 格式： |
pdf 共9頁 |
來源： |
華泰證券 |
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作者： |
宋亭亭,王立獻 |
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公司公布三季度業(yè)績：25Q3實現(xiàn)收入204億元，同環(huán)比+102%/+12%；歸母凈利潤-3.8億元，虧損同/環(huán)比收窄79%/20%。前三季度營收545億元，同比+120%；歸母凈利潤-15億元，虧損同比收窄66%。公司三季度業(yè)績符合我們預(yù)期（Q3前瞻預(yù)計為-5~0億元）。展望Q4和26年，我們看好公司“雙能+AI+機器人+對外合作”等多條成長曲線，維持“買入”評級。
Q3毛利率首次突破20%，內(nèi)部費用管控成效顯著
25Q3公司毛利率20.1%，同環(huán)比+4.8/2.8pct，其中汽車毛利率13.1%，同環(huán)比+4.5/-1.2pct，連續(xù)八個季度同比改善，原因是：①規(guī)模效應(yīng)提升（Q3交付11.6萬輛，同環(huán)比+149/13%）；②生產(chǎn)制造端持續(xù)降本。25Q3單車收入/毛利分別為15.6/2.0萬元，同比-18%/+26%，環(huán)比-5%/-13%。受益于大眾合作項目兌現(xiàn)，25Q3其他業(yè)務(wù)毛利率達75%，同環(huán)比+14.5/21.0pct，成為公司盈利的新動力。公司費用管控成效顯著，25Q3 SG&A/研發(fā)費用率12%/12%，同比-4/-4pct，環(huán)比+0.4/-0.2pct。公司預(yù)計25Q4交付12.5~13.2萬輛，營收215~230億元
關(guān)注一車雙能矩陣擴容，大眾合作車型與眾08有望兌現(xiàn)
11月20日，小鵬X9超級增程即將上市。新車首搭公司超級增程系統(tǒng)。預(yù)售價格35-37萬元，CLTC綜合續(xù)航1602km，并搭載5C+800V超充技術(shù)，充電12分鐘可補能70%。我們認(rèn)為其有望憑借高顏值，長續(xù)航，智能化等實現(xiàn)高銷量，特別是實現(xiàn)北方寒冷地區(qū)的進一步突破，預(yù)計月銷達3000臺以上，我們預(yù)計26年公司將快速拓展增程矩陣（或有7款車型）。除公司新車外，大眾和小鵬合作深化首款車型——與眾08已登陸工信部申報列表，將于2026年在大眾安徽生產(chǎn)基地正式投產(chǎn)。新車基于G9平臺打造，智能化水平（L2++）、800V架構(gòu)（CLTC續(xù)航超700km）、大空間（車長5m+，軸距3m+）等優(yōu)勢明顯，可實現(xiàn)“車位到車位”的全場景智能駕駛覆蓋。
人形機器人IRON擬人程度增強，低空出行和Robotaxi雙業(yè)務(wù)加速
公司科技日發(fā)布全新一代人形機器人IRON，擬人程度和智能化水平顯著提升。IRON擁有82個自由度，其“骨骼-肌肉-皮膚”三層結(jié)構(gòu)設(shè)計，包括仿人脊椎、仿生肌肉、全包覆柔性皮膚等，外觀和觸感更接近人類，并可實現(xiàn)“走貓步”等高難度動作。公司預(yù)計于26年底實現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)。同日，小鵬匯天發(fā)布混電飛行汽車“A868”，預(yù)計將實現(xiàn)500公里長航程。公司表示陸地航母目前全球訂單累計突破7000臺，并計劃于26年實現(xiàn)真正的量產(chǎn)。Robotaxi規(guī)劃于2026年推出三款車型，將搭載4顆小鵬自研“圖靈”AI芯片、總算力約3,000 TOPS，并搭載VLA 2.0智駕模型。
盈利預(yù)測與估值
考慮到25年新能源行業(yè)競爭加劇，我們下調(diào)25年收入預(yù)測為772億元（下調(diào)9%），維持公司26-27年收入1276/1539億元。采用分部估值：1）汽車銷售業(yè)務(wù)：相較可比公司，26年小鵬新車周期和智能化優(yōu)勢擴大，我們給予公司0.95x 2026EPS（前值26E 1.0x），較可比公司溢價0.2x PS；2）機器人業(yè)務(wù)：參考可比公司，給予公司26E 400億元估值；3）Robotaxi業(yè)務(wù)：參照文遠(yuǎn)知行、小馬智行，給予該業(yè)務(wù)26E 330億元估值；4）大眾合作：綜合參考Momenta、小馬和文遠(yuǎn)，我們預(yù)計公司該業(yè)務(wù)估值為299億元。給予公司目標(biāo)價為122.71港幣（前值126.08港幣），維持“買入”評級。
風(fēng)險提示：消費需求不及預(yù)期，供應(yīng)鏈短缺，公司產(chǎn)品發(fā)布、訂單不及預(yù)期。
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