>> 方正證券-周大生(002867)公司跟蹤報告：金價上漲&收入結(jié)構(gòu)變化驅(qū)動毛利率穩(wěn)健向上，盈利能力改善-251117
| 上傳日期： |
2025/11/19 |
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| 286KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
方正證券 |
| 評級： |
強(qiáng)烈推薦 |
作者： |
周昕,廖捷 |
| 下載權(quán)限： |
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金價持續(xù)上漲驅(qū)動金飾行業(yè)轉(zhuǎn)型。金價經(jīng)歷5-8月的高位橫盤后，自9月開啟新一輪急漲后回落，消費(fèi)者產(chǎn)生部分觀望情緒。高金價下行業(yè)逐步由過往渠道增長轉(zhuǎn)變?yōu)槠放?產(chǎn)品驅(qū)動增長，在此背景下行業(yè)向差異化/輕量化/高端化轉(zhuǎn)型趨勢愈發(fā)明顯，傳統(tǒng)婚慶克重類黃金飾品較為承壓。根據(jù)世界黃金協(xié)會數(shù)據(jù)，25Q3中國市場金飾需求84噸，同比-18%、環(huán)比+21%，為2007年以來最疲軟的三季度表現(xiàn)，也印證行業(yè)過往由單純量增向品牌、工藝轉(zhuǎn)型。
金價上漲&收入結(jié)構(gòu)變化驅(qū)動公司盈利能力改善。公司25Q3收入21.8億/-16.7%。Q3分渠道看，自營線下收入4.5億/同比+15.5%；線上收入7.8億/同比+68.2%。加盟收入9.2億/同比-46.8%，加盟渠道中素金收入4.9億/-62.3%、鑲嵌收入1.9億/+19.3%、品牌使用費(fèi)1.9億元/同比+3%，加盟收入下滑主因金價高漲終端需求較弱、加盟商補(bǔ)庫意愿較低迷，且相對更愿意從指定供應(yīng)商拿貨。25Q3歸母凈利潤2.9億/+13.6%、扣非凈利潤2.7億/+7.7%，在金價高位波動時依然實現(xiàn)利潤穩(wěn)健增長。
黃金稅改短空長多，加速行業(yè)轉(zhuǎn)型。近期中國財政部及國家稅務(wù)總局宣布黃金市場增值稅政策調(diào)整，非投資用途的會員在分銷時將面臨更高成本。成本上升或使中國黃金珠寶短期需求面臨阻力，但長期看將推動行業(yè)向注重工藝設(shè)計創(chuàng)新加速轉(zhuǎn)型。
盈利預(yù)測與估值：金價經(jīng)歷5-8月的橫盤后，自9月開啟新一輪急漲后回落，消費(fèi)者產(chǎn)生部分觀望情緒。但在外部大環(huán)境波動背景下，公司積極調(diào)產(chǎn)品&渠道，毛利率穩(wěn)定向上，費(fèi)用管控有效，實現(xiàn)利潤層面的穩(wěn)健增長。預(yù)計公司25-26年歸母凈利潤10.8、12.2億元，當(dāng)前股價對應(yīng)25/26年P(guān)E約13x、12x，股息率約6-7%，低估值兼具安全邊際，維持“強(qiáng)烈推薦”評級。
風(fēng)險提示：消費(fèi)需求不及預(yù)期；渠道擴(kuò)張不及預(yù)期；金價波動風(fēng)險
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