>> 國信證券-拼多多(PDD.US)2025Q3財報點評：國補逐步退坡，營業(yè)利潤企穩(wěn)-251120
| 上傳日期： |
2025/11/20 |
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| 368KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
國信證券 |
| 評級： |
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作者： |
張倫可,王穎婕 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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收入：本季度公司營業(yè)收入1083億元，同比增長9%，其中廣告營銷收入533億元，yoy +8%；支付通道收入549億元，yoy +10%，環(huán)比看廣告和支付通道收入增速均有下降。分拆看，廣告收入為主站廣告營銷收入，據(jù)我們測算，Q3公司主站GMV同比增速為10-15%，廣告貨幣化率首次下降；支付通道收入包含主站傭金、多多買菜與TEMU收入，本季度支付通道收入同比增速10%（去年同期yoy+72%、25Q2 yoy+1%），我們認為支付通道收入增速下滑主要原因為公司投入平臺生態(tài)建設(shè)、主動下調(diào)國內(nèi)主站傭金，以及TEMU半托管GMV占比增加帶來的結(jié)構(gòu)性調(diào)整。
利潤：本季度公司non-GAAP凈利潤316億元，yoy+15%，non-GAAP凈利率29%，凈利率同比提升6pct。凈利潤增長主要由于本季度利息收入同比增長30億（公司賬上現(xiàn)金及短期投資4238億，去年同期3316億）。本季度公司毛利率57%，同比下降3pct，主要由于平臺運費、帶寬、服務(wù)成本及支付通道費增長；公司仍保持相對高效的費用投放效率，本季度費用率合計34%，同比下降2pct，其中銷售費用同比下降1%，銷售費率同比下降3pct至28%，主要由于公司減少C端廣告投放；管理費用同比下降3%，管理費率同比下降0.2pct；研發(fā)費用同比上升41%，研發(fā)費率同比上升0.9pct至4%。我們預(yù)計本季度海外業(yè)務(wù)虧損36億人民幣。值得一提的是，本季度經(jīng)調(diào)營業(yè)利潤、經(jīng)調(diào)凈利結(jié)束連續(xù)兩個季度的下滑，但管理層表示國內(nèi)業(yè)務(wù)將持續(xù)投入平臺生態(tài)，海外業(yè)務(wù)也持續(xù)面臨不確定性和風(fēng)險，均可能影響短期和長期財務(wù)表現(xiàn)，未來幾個季度業(yè)績表現(xiàn)可能出現(xiàn)波動。
投資建議：維持“優(yōu)于大市”評級。拼多多目前隱含2025年經(jīng)調(diào)PE 10倍，公司專注長期投資，管理層指引長期公司增速可能波動。我們調(diào)整2025-2027年收入至4424/4960/5579億元，調(diào)整幅度為1.4%/-0.6%/-1.0%，主要反映公司海外業(yè)務(wù)短期恢復(fù)，公司持續(xù)讓利商家以及海外業(yè)務(wù)的政策不確定性帶來的長期收入波動。我們調(diào)整2025-2027年經(jīng)調(diào)凈利至1165/1413/1554億元，調(diào)整幅度為+9.5%/+7.6%/+6.1%，主要原因是公司賬上現(xiàn)金帶來的利息收入會抵消一部分營業(yè)利潤的潛在波動風(fēng)險。維持“優(yōu)于大市”評級。
風(fēng)險提示：美國證券交易委員會監(jiān)管風(fēng)險，電商競爭格局加劇的風(fēng)險等。
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