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我們調(diào)整2025年下半年利潤預(yù)測，主要考慮3-4季度線下業(yè)務(wù)表現(xiàn)略低于預(yù)期。基于過往線上教育優(yōu)勢，以及宏觀層面人口結(jié)構(gòu)的逐漸變化，我們認(rèn)為公司K12教培服務(wù)長期發(fā)展趨勢不變。我們預(yù)計(jì)2025/2026年收入增速35%/20%，2025年全年調(diào)整后運(yùn)營虧損約5.1億元，2026年轉(zhuǎn)正。對應(yīng)2026年線上+線下教學(xué)服務(wù)綜合盈利情況，給予15倍市盈率，維持目標(biāo)價(jià)5.2美元，維持買入評級。
　　 2025年3季度業(yè)績預(yù)覽：預(yù)計(jì)收入同比增30%至15.7億元（人民幣，下同），在管理層指引中線。預(yù)計(jì)K12及成人線上業(yè)務(wù)表現(xiàn)與此前預(yù)期一致，但線下教學(xué)點(diǎn)暑期招生進(jìn)度或慢于預(yù)期。預(yù)計(jì)毛利率將同環(huán)比分別提升2.5/0.5個(gè)百分點(diǎn)，因暑期旺季提升線下教室利用效率。預(yù)計(jì)調(diào)整后運(yùn)營虧損1.75億元，同比收窄63%，對應(yīng)虧損率11%，略高于我們此前預(yù)期的1.5億元，同樣受線下業(yè)務(wù)推進(jìn)進(jìn)度影響，但我們?nèi)匀活A(yù)計(jì)獲客效率持續(xù)提升和費(fèi)用結(jié)構(gòu)優(yōu)化，虧損收窄趨勢不改。
　　展望：我們預(yù)計(jì)4季度/2025全年收款增速分別為10%/20%，收入增速分別為21%/35%，關(guān)注秋季續(xù)班及寒假招生情況?？紤]招生投入及4季度業(yè)務(wù)調(diào)優(yōu)影響，預(yù)計(jì)4季度/2025全年調(diào)整后運(yùn)營虧損1.5億元/5.1億元，較此前2025年全年預(yù)期下調(diào)約1.5億元。展望2026年，我們預(yù)計(jì)公司線上業(yè)務(wù)持續(xù)穩(wěn)健，利潤率進(jìn)一步優(yōu)化，線下教學(xué)點(diǎn)在維持此前規(guī)模的基礎(chǔ)上，以提升教學(xué)質(zhì)量、服務(wù)質(zhì)量，擴(kuò)大招生，提升運(yùn)營效率，或仍可實(shí)現(xiàn)扭虧目標(biāo)。