>> 東方證券-快手-W(01024.HK)3Q25點評：Q3電商傭金收入表現(xiàn)亮眼，AI賦能廣告提效-251121
| 上傳日期： |
2025/11/21 |
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| 399KB |
| 格式： |
pdf 共5頁 |
來源： |
東方證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
項雯倩,李雨琪,金沐陽 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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核心觀點
核心觀點：主業(yè)穩(wěn)健，下半年AI賦能廣告、電商核心主業(yè)提速，對后續(xù)增長形成良好支撐，我們對應(yīng)25-27年上調(diào)收入預(yù)測，目標(biāo)價102.81港元，維持“買入”評級。
Q3電商收入好于預(yù)期，Q4達(dá)人抽傭相對溫和、傭金收入增速環(huán)比放緩。我們測算Q3電商收入同比增長21%（好于此前16%預(yù)期），主要系達(dá)人分銷、營銷托管和大鏈接等商家增值服務(wù)，帶來電商傭金收入同增32%。內(nèi)循環(huán)廣告Q3同增15%，與GMV增速基本一致。25年公司電商策略上注重流量補(bǔ)貼+抽傭增加打法，Q4抽傭相對溫和，且因雙11大促品類結(jié)構(gòu)mix影響，傭金TR處于年內(nèi)相對低位，我們預(yù)計Q4電商GMV同增13%，傭金/內(nèi)循環(huán)廣告分別同增17%/13%。
國內(nèi)廣告增長穩(wěn)健，AI賦能支撐中長期廣告增速。我們測算國內(nèi)廣告Q1-Q4 yoy分別為6%/12%/16%/14%（Q4為預(yù)測值），下半年同增15%，基本符合預(yù)期。本季度對AI賦能表述更為積極，首次披露OneRec在廣告領(lǐng)域帶動Q3收入約4%-5%的提升。我們認(rèn)為后續(xù)AI支撐廣告增速具備持續(xù)性：（1）AIGC廣告營銷素材中嵌入可靈能力，降低中小客戶素材生成成本，從而撬動更多投流預(yù)算；（2）廣告agent、自動投放、周期穩(wěn)投等功能持續(xù)開發(fā)和投入，提升客戶ROI，驅(qū)動ecpm提升。我們預(yù)計Q4廣告收入同增13%。
可靈Q3收入超3億，全年指引上調(diào)至1.4億美元。根據(jù)全年指引我們測算可靈Q4收入環(huán)比相對穩(wěn)定，我們判斷主要是降價導(dǎo)致，9月可靈2.5turbo降價30%，產(chǎn)品力+短期降價有利于在競爭初期保持市場份額，判斷付費用戶數(shù)漲勢或仍然不錯。此外，可靈內(nèi)部賦能深化，我們認(rèn)為應(yīng)綜合考慮可靈的內(nèi)外部效益，內(nèi)部電商商家在磁力開創(chuàng)上使用部分可靈能力，并不計入可靈收入，而是計入在線營銷服務(wù)，Q3 AIGC廣告消耗已達(dá)30億元（其中部分來自可靈）。后續(xù)關(guān)注可靈大版本能力迭代及技術(shù)模型持續(xù)領(lǐng)先性，和產(chǎn)品交互創(chuàng)新進(jìn)展。
盈利預(yù)測與投資建議
我們預(yù)測公司25-27年經(jīng)調(diào)整歸母凈利潤為204/225/259億元（原預(yù)測為196/230/259億元）?？紤]到電商傭金收入增長較好及銷售費用控制，上調(diào)25年利潤預(yù)測，26年預(yù)計可靈和AI賦能主業(yè)加大投入，略微下調(diào)利潤。采用PE估值法，參考可比公司給予公司26年18xPE估值，對應(yīng)合理價值為4,048億CNY，折合4,445億HKD（港幣兌人民幣匯率0.911），目標(biāo)價102.81港元/股，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
宏觀消費恢復(fù)不及預(yù)期，國內(nèi)商業(yè)化效率不及預(yù)期，海外業(yè)務(wù)虧損加大，可靈技術(shù)迭代不及預(yù)期
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