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存儲(chǔ)成本上升擠壓手機(jī)業(yè)務(wù)毛利空間：手機(jī)營(yíng)收459.7億元，同比下降3.1%。從出貨端來(lái)看，全球智能手機(jī)出貨量為4330萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)0.5%。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)高端化升級(jí)，Xiaomi 17系列較上一代銷量同比增長(zhǎng)約30%，且17Pro系列銷量占比超80%，預(yù)計(jì)2025年高端機(jī)銷量預(yù)計(jì)在1700-1800萬(wàn)臺(tái)區(qū)間，未來(lái)五年將以每年200-300萬(wàn)臺(tái)的幅度穩(wěn)步增長(zhǎng)。盈利端方面，ASP同比下降3.6%至1062.8元，同時(shí)受到存儲(chǔ)漲價(jià)的影響，業(yè)務(wù)毛利率有所承壓，下滑至11.1%。展望未來(lái)，存儲(chǔ)芯片供需緊張引發(fā)的價(jià)格上漲仍將對(duì)手機(jī)業(yè)務(wù)毛利形成階段性壓力，但得益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向高端化持續(xù)升級(jí)，相較于上一輪存儲(chǔ)周期，本次毛利率預(yù)計(jì)下滑幅度有限，整體盈利韌性有望增強(qiáng)。
　　持續(xù)發(fā)力科技家電,互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)創(chuàng)歷史新高：盡管國(guó)內(nèi)國(guó)補(bǔ)退坡，IoT收入同比增加5.6%至276億元，毛利率持續(xù)提升至23.9%。在高端科技家電領(lǐng)域，公司持續(xù)深化布局：11月正式發(fā)布開(kāi)源智能家居解決方案“XiaomiMiloco”，成功構(gòu)建AI大模型與IoT設(shè)備的協(xié)同聯(lián)動(dòng)生態(tài)；武漢智能家電智能工廠同步落地投產(chǎn)，將為高端科技家電的規(guī)?；a(chǎn)與效能提升提供核心支撐。受益于高端化，互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)業(yè)務(wù)同步實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)，期內(nèi)收入同比增加10.8%至93.8億元，創(chuàng)歷史新高，且仍保持高盈利水平，毛利率為76.9%。
　　汽車業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)扭虧為盈：汽車等創(chuàng)新業(yè)務(wù)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收290.1億元，其中汽車銷售收入達(dá)282.9億元，同期交付量超10.8萬(wàn)臺(tái)，ASP提升至26.0萬(wàn)元。利潤(rùn)端持續(xù)向好，汽車業(yè)務(wù)毛利率為25.5%，季度經(jīng)調(diào)整利潤(rùn)首次單季實(shí)現(xiàn)盈利，達(dá)到7億元。在交付上，隨著生產(chǎn)線技改提效以及解決汽車供應(yīng)鏈材料限制，SU7系列多款車型的交付時(shí)間大大縮短，預(yù)計(jì)本月能交付超35萬(wàn)輛，提前完成今年35萬(wàn)的交付計(jì)劃。
　　新零售穩(wěn)步推進(jìn)，海外模式驗(yàn)證成功：2025年公司新零售加速擴(kuò)張，截至目前門(mén)店總數(shù)已達(dá)1.8萬(wàn)余家，其中海外門(mén)店300家；2026年將邁入新一輪經(jīng)營(yíng)提效周期，長(zhǎng)期布局3萬(wàn)家門(mén)店的終極目標(biāo)保持不變。目前，海外新零售模式已在東亞、歐洲、東南亞等核心市場(chǎng)驗(yàn)證成功，門(mén)店盈利表現(xiàn)穩(wěn)健，具備較強(qiáng)的規(guī)?；瘡?fù)制能力。
　　目標(biāo)價(jià)50.2港元，維持買入評(píng)級(jí)：公司2025-2027年的收入預(yù)計(jì)分別為4735/5779/6265億元，凈利潤(rùn)分別為456/472/547億元。根據(jù)同類公司的估值情況，我們給予公司未來(lái)12個(gè)月的目標(biāo)價(jià)為50.2港元，相當(dāng)于2026年傳統(tǒng)核心業(yè)務(wù)25xPE，汽車業(yè)務(wù)1.5xPS，目標(biāo)價(jià)分別對(duì)應(yīng)2026年/2027年的26x/22xPE，較現(xiàn)價(jià)有31.83%的上漲空間，故維持買入評(píng)級(jí)。