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復盤：筑底信號愈發(fā)明顯。受整體宏觀環(huán)境及政策變化影響，2025年社零總額增速呈現“前高后低”趨勢，尤其當耐用品消費的刺激漸入尾聲，商品零售與服務零售的剪刀差重新擴大，服務消費的韌性體現的更為明顯。進入Q4，伴隨酒店、機票等出行服務價格回升，服務零售增速已穩(wěn)定于5.0%-5.3%區(qū)間。
　　展望：提振服務消費已成為共識，但財富效應帶來的基本面邊際變化可能先行。服務消費對居民就業(yè)、收入、通脹的關鍵性影響已為決策層和市場充分認知，區(qū)域性的補貼與假期制度優(yōu)化等自上而下的政策也在持續(xù)落地。但考慮到目前服務消費仍未有類似耐用品消費的全國性補貼政策，因此我們認為與政策脫敏，但與流動性和財富效應掛鉤的高端消費表現將相對占優(yōu)，大眾消費有望在此后接力復蘇。
　　順周期：高端消費的復蘇趨勢明確。從“股幣金”到資源品產業(yè)鏈漲價，我們認為當下順周期行業(yè)中的高端消費賽道已展現出類似2016年景氣向上的特征，并在多個細分行業(yè)中看到企穩(wěn)復蘇的明確信號。因此，我們認為2026年高端服務消費賽道有望加速復蘇，且不受政策是否補貼的“地心引力”影響。其中，1）免稅：海南封關+經營指標確認筑底，市內政策優(yōu)化開辟增量空間。推薦中國中免，建議關注珠免集團、王府井；2）博彩：新消費與老消費的交界點，VIP邊際復蘇有望貢獻較大彈性。建議關注金沙中國有限公司、銀河娛樂、美高梅中國；3）其他：產品周期向上+供需格局改善，豪車經銷商周期有望回歸，推薦中升控股。
　　新消費：尋找α?！笆逦濉币?guī)劃明確挖掘新型需求，或意味著目前政策對于傳統(tǒng)需求仍以托底為主，增量主要聚焦新供給與新需求。這意味著企業(yè)需要在供給側對應做出調整，包括商業(yè)模式、渠道、產品設計、營銷等各方面均推出符合市場和政策變化的產品，因此在投資標的選擇上需要更加關注公司的α。其中，1）新茶飲：份額提升與品牌分化將成為投資主線。推薦古茗、蜜雪集團，建議關注瑞幸咖啡重新美股上市進展；2）旅游：假期制度優(yōu)化有望驅動出行消費增長，推薦OTA龍頭攜程集團-S、同程旅行。建議關注具備順周期屬性的酒店板塊，推薦錦江酒店、首旅。3）其他新消費：推薦兼具出海與平臺化IP變現能力的大麥娛樂。
　　風險提示：宏觀經濟進一步下行的風險；行業(yè)政策波動的風險。