>> 國金證券-安琪酵母(600298)產(chǎn)能深化全球布局，利潤開啟上行周期-251125
| 上傳日期： |
2025/11/26 |
大小： |
2782KB |
| 格式： |
pdf 共23頁 |
來源： |
國金證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
劉宸倩,陳宇君 |
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公司簡介
公司前身是1984年在宜昌成立的食用酵母基地，2000年在上交所上市。目前在全球共建有16家酵母工廠，2024發(fā)酵總產(chǎn)能超45萬噸，酵母產(chǎn)品在國內(nèi)市占率近55%，產(chǎn)銷量亞洲第一。全球市占率超20%，產(chǎn)品遠銷170多個國家和地區(qū)，目前全球市占率第二。
投資邏輯
收入端:產(chǎn)能錨定全球第一，中期維度產(chǎn)能超60萬噸，產(chǎn)值約240億元。1）海外產(chǎn)能結(jié)構(gòu)優(yōu)化，持續(xù)提升市占率。十四五期間受宏觀需求疲軟、行業(yè)競爭等影響，國內(nèi)收入增速放緩，海外市場成為新的增長引擎，21-24年國內(nèi)/國外收入CAGR分別為6.3%/26.5%。公司近年來加快海外產(chǎn)能布局，圍繞潛力市場如非洲、東南亞基于供應(yīng)鏈配套和服務(wù)優(yōu)勢持續(xù)提升份額。目前海外收入占比40%，預(yù)計未來5年CAGR為20%，中長期海外占比預(yù)計超50%。2）拓展業(yè)務(wù)領(lǐng)域，大力發(fā)展YE、酵母蛋白等高附加值衍生品。隨著低鹽化、健康化趨勢演繹，酵母抽提物逐步成長為15萬噸體量大單品，參照發(fā)達國家基于替代味精角度仍有2~3倍成長空間。酵母蛋白有望彌補國內(nèi)蛋白缺口，目前仍處于開發(fā)階段，未來有望復(fù)刻YE成長路徑，市場空間廣闊。
利潤端:咸本高位回落、資本開支已過小高峰，27年凈利率有望修復(fù)至10%+: 1）公司核心原材料糖蜜約占比總成本25-30%，受供需錯配影響價格持續(xù)3年高漲，對毛利造成顯著沖擊。公司自22年開始自建水解糖產(chǎn)能，目前可替代30%糖蜜原材料。同時伴隨著上游擴產(chǎn)、糧食作物價格下行，25Q1-Q3毛利率順利實現(xiàn)2.3pct修復(fù)，我們預(yù)計25/26年新榨季成本有望進一步下降至1000元/噸，對應(yīng)毛利率有望改善1pct。2)十四五期間伴隨著國內(nèi)擴產(chǎn)及項目搬遷，23/24年折舊費用7.1/8.1億元，占主業(yè)成本比重約10%。參照近年來產(chǎn)能設(shè)計較為寬裕(24年產(chǎn)能/銷量分別為45/41萬噸)，我們認(rèn)為十五五初期產(chǎn)能建設(shè)速度有望放緩，且產(chǎn)能投放結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化，海外自產(chǎn)自銷模式下利潤率有望改善。
盈利預(yù)測、估值和評級
預(yù)計公司25-27年歸母凈利潤分別為15.8/19.4/22.3億元，同比+19%/23%/+15%，對應(yīng)EPS分別為1.82/2.24/2.57元/股，對應(yīng)PE分別為22/18/16x,給予公司26年行業(yè)平均PE 22x，目標(biāo)價49.25元/股，維持“買入”評級。
風(fēng)險提示
食品安全風(fēng)險、成本下降不及預(yù)期風(fēng)險、海外貿(mào)易政策風(fēng)險、市場競爭加劇等風(fēng)險
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