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2025年回顧：一級(jí)市場(chǎng)分化，二級(jí)市場(chǎng)修復(fù)：
　　一級(jí)市場(chǎng)：供給結(jié)構(gòu)深刻變革
　　點(diǎn)心債：市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)容（2025年前10月發(fā)行1.24萬(wàn)億），但增長(zhǎng)動(dòng)能切換，城投債退坡：凈融資僅422億元（2024年超1650億），新動(dòng)能崛起：產(chǎn)業(yè)債、政府債、TMT債（阿里、騰訊等）成為新主力。
　　中資美元債：連續(xù)四年融資凈流出（2025年前10月凈流出487億美元）。
　　二級(jí)市場(chǎng)：收益率下行，表現(xiàn)亮眼：
　　點(diǎn)心債：收益率整體下行（3Y期降約40BP），指數(shù)呈現(xiàn)“低波動(dòng)、高收益”，跑贏境內(nèi)債。
　　中資美元債：收益率波動(dòng)下行（總指數(shù)收益率降較年初壓降超70BP），受美聯(lián)儲(chǔ)政策與關(guān)稅擾動(dòng)。持有回報(bào)率強(qiáng)勢(shì)，但波動(dòng)率高于境內(nèi)。
　　政策面：雙向開(kāi)放加速
　　“南向通”擴(kuò)容是年度主線，延長(zhǎng)結(jié)算、多幣種結(jié)算、擴(kuò)大投資者范圍（至非銀機(jī)構(gòu)），顯著提升市場(chǎng)流動(dòng)性與活力。
　　 2026年點(diǎn)心債展望：兩大變局下的精細(xì)化擇券：
　　變局一：利差收窄，超額收益難覓
　　人民幣走強(qiáng)& “南向通”資金涌入，導(dǎo)致離岸-在岸利差壓縮至歷史低位（主權(quán)債10-25BP，信用債40-65BP）。
　　傳統(tǒng)久期策略受限，收益挖掘需外拓至港府債、外國(guó)政府債等，但需警惕主權(quán)信用風(fēng)險(xiǎn)。
　　變局二：供給動(dòng)能切換，風(fēng)控要求提升
　　傳統(tǒng)供給退坡：城投債（資質(zhì)弱、高息難維系）、地產(chǎn)債（主體切換為內(nèi)地機(jī)構(gòu)了解較少的港資房企）。
　　新供給擴(kuò)容：外資金融債（多為投資級(jí)主體）、TMT點(diǎn)心債（成本驅(qū)動(dòng)，預(yù)計(jì)持續(xù)放量）、綠色外債（試點(diǎn)推動(dòng)，優(yōu)化供給結(jié)構(gòu)）。
　　2026年中資美元債展望：降息仍是主旋律，把握確定性
　　宏觀環(huán)境有利：美聯(lián)儲(chǔ)處于降息周期，市場(chǎng)預(yù)計(jì)2026年降息2-3次，目標(biāo)利率降至2.75-3.00%。美債曲線呈“短降長(zhǎng)穩(wěn)”。
　　利差壓縮有望進(jìn)一步壓縮：投資級(jí)美元債與美債利差呈“上有頂下有底”態(tài)勢(shì)，且從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，降息周期過(guò)程中利差中樞持續(xù)下移。
　　信用風(fēng)險(xiǎn)緩和但未消：房企違約高峰已過(guò)，1-10月未新增違約主體，但尾部風(fēng)險(xiǎn)猶存，中小房企到期壓力仍在。
　　2026年投資策略：尋找雙向開(kāi)放與價(jià)值重估的交集：
　　點(diǎn)心債策略：供需兩旺，高等級(jí)拉久期占優(yōu)
　　長(zhǎng)久期（險(xiǎn)資）：關(guān)注國(guó)際開(kāi)發(fā)機(jī)構(gòu)債(7-10Y)、港府債(15Y+)。
　　中長(zhǎng)久期（公募/理財(cái)?shù)龋壕劢垢叩燃?jí)外資金融債(5Y以?xún)?nèi))。
　　短久期下沉：審慎參與G-SIBS（世界系統(tǒng)性重要金融機(jī)構(gòu)）主體SNP（“高級(jí)非優(yōu)先”）3Y以?xún)?nèi)債券，獲取溢價(jià)。
　　產(chǎn)業(yè)債：關(guān)注綠色外債等新發(fā)機(jī)會(huì)。
　　中資美元債策略：聚焦投資級(jí)，把握短端確定性
　　產(chǎn)業(yè)債：優(yōu)選3Y以?xún)?nèi)、收益率4.5%+的央企/國(guó)企個(gè)券。
　　金融債：配置1-3Y非銀金融債；關(guān)注5-10Y銀行債的溢價(jià)。
　　地產(chǎn)債：僅審慎參與優(yōu)質(zhì)央企短久期債券。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）政策不及預(yù)期，可能對(duì)后續(xù)債券“南向通”擴(kuò)容力度及擴(kuò)容范圍產(chǎn)生較大影響；2）海外市場(chǎng)變化超預(yù)期，可能對(duì)離岸人民幣流動(dòng)性產(chǎn)生擾動(dòng)；3）美國(guó)通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期，美聯(lián)儲(chǔ)降息幅度不及預(yù)期；4）信用超預(yù)期違約，可能對(duì)境外債市場(chǎng)產(chǎn)生較大擾動(dòng)。