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龍湖集團(tuán)作為深耕商業(yè)+地產(chǎn)30余年的龍頭房企，聚焦開發(fā)、運(yùn)營、服務(wù)三大板塊，由此延展出地產(chǎn)開發(fā)、商業(yè)投資、資產(chǎn)管理、物業(yè)管理、智慧營造五大航道協(xié)同發(fā)展，實(shí)現(xiàn)一二線高能級城市的全面布局。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)推薦龍湖集團(tuán)，源于我們認(rèn)為公司價(jià)值存在低估，主要體現(xiàn)為：商業(yè)地產(chǎn)的重定價(jià)空間、科技賦能下的服務(wù)業(yè)務(wù)成長性以及市場出清格局下的開發(fā)修復(fù)動能。在行業(yè)大浪淘沙的時(shí)代，財(cái)務(wù)的嚴(yán)明紀(jì)律和經(jīng)營的長期主義使得公司穩(wěn)立行業(yè)第一梯隊(duì)，作為民企更為可貴，重申“買入”。
　　運(yùn)營重定價(jià)空間：C-REIT更新定價(jià)邏輯，內(nèi)驅(qū)加持有望推動重估
　　我們認(rèn)為龍湖商業(yè)投資板塊有望迎來價(jià)值重估，主要有以下驅(qū)動因素：1.公司內(nèi)外兼修，積極謀求發(fā)展。一方面，公司持續(xù)保持外延式擴(kuò)張。2022年以來商場運(yùn)營面積年復(fù)合增速約14.1%，持續(xù)的擴(kuò)張步伐為租金規(guī)模保持逆周期增長打下基礎(chǔ)。另一方面，公司加大升級改造力度，推動存量進(jìn)入內(nèi)生成長期，內(nèi)觀公司商場運(yùn)營效能，我們認(rèn)為拐點(diǎn)將至；2. C-REIT帶來重新定價(jià)機(jī)遇。C-REIT底層資產(chǎn)已拓展至消費(fèi)基礎(chǔ)設(shè)施，2025年以來消費(fèi)REITs估值顯著增長，為商業(yè)地產(chǎn)估值給出新的定價(jià)邏輯；3.一二線定位及TOD綜合體標(biāo)簽鍛造區(qū)位優(yōu)勢，由此帶來修復(fù)彈性。
　　服務(wù)板塊成長空間：科技賦能構(gòu)筑超額利潤點(diǎn)，有望形成未來增長點(diǎn)
　　我們認(rèn)為公司在科技賦能下的服務(wù)板塊成長性被低估。公司自2018年起確立“空間即服務(wù)”戰(zhàn)略，服務(wù)板塊以科技為主要特色，我們認(rèn)為科技賦能也將成為公司未來發(fā)展的重要看點(diǎn)：1.構(gòu)筑運(yùn)營管理業(yè)務(wù)超額利潤點(diǎn)。在HALO智慧空間管理平臺加持下，物管板塊毛利率達(dá)28%，高于市場均值9pct；2.自研科技有望形成未來增長點(diǎn)。智慧營造服務(wù)品牌具備全業(yè)態(tài)+全流程兩大優(yōu)勢，推動公司代建業(yè)務(wù)快速起勢，25H1新增簽約建面同比+87%，超出TOP20均值44pct。同時(shí)，通過“千丁數(shù)科”品牌對外輸出自研科技能力。作為具有增長點(diǎn)的輕資產(chǎn)板塊，服務(wù)業(yè)務(wù)更具估值看點(diǎn)。
　　開發(fā)板塊潛在修復(fù)動能：穩(wěn)健現(xiàn)金流+高能級布局+成熟產(chǎn)品力
　　公司近年來收縮地產(chǎn)開發(fā)投資頭寸以及壓降有息負(fù)債（22年末至25H1累計(jì)壓降302億元至1698億元），報(bào)表口徑下經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)為正，“三道紅線”指標(biāo)長期維持綠檔，對于民企而言難能可貴。雖然由于市場調(diào)整，公司開發(fā)板塊仍存在壓力（規(guī)模收縮和減值壓力），但我們認(rèn)為當(dāng)前估值已較為充分體現(xiàn)悲觀預(yù)期。展望未來，隨著市場逐步企穩(wěn)以及競爭格局出清，公司作為少數(shù)兼具運(yùn)營和開發(fā)的優(yōu)質(zhì)民企，其穩(wěn)健現(xiàn)金流、成熟產(chǎn)品力和高能級市場布局都將轉(zhuǎn)化為競爭紅利，開發(fā)板塊估值長期具備修復(fù)積累動能。
　　盈利預(yù)測與估值
　　考慮市場情況，公司開發(fā)業(yè)務(wù)因結(jié)算項(xiàng)目盈利能力下降短期承壓，我們下調(diào)2025-27年毛利率假設(shè)，調(diào)整2025-27年EPS至0.52/0.68/1.04元（前值0.83/0.93/1.06元，對應(yīng)下調(diào)37%/26%/1%）。公司業(yè)績下調(diào)主要源于開發(fā)業(yè)務(wù)，但通過分部估值，我們測算得出運(yùn)營和服務(wù)板塊價(jià)值可觀，推動公司合計(jì)股權(quán)價(jià)值達(dá)1260億港元?？紤]公司多元化經(jīng)營，我們在此基礎(chǔ)上給予15%折讓，得出目標(biāo)股權(quán)價(jià)值為1071億港元。我們給予目標(biāo)價(jià)15.21港元/股（前值13.86港元，基于0.53x 25EPB），維持“買入”評級。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：融資能力減弱；地產(chǎn)銷售不及預(yù)期；經(jīng)營性業(yè)務(wù)發(fā)展不及預(yù)期；測算偏差風(fēng)險(xiǎn)。