>> 申萬宏源-注冊(cè)制新股縱覽：天溯計(jì)量，計(jì)量校準(zhǔn)為基，電池檢測打開增長極-251208
| 上傳日期： |
2025/12/8 |
大?。?/td>
| 695KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
申萬宏源 |
| 評(píng)級(jí)： |
-- |
作者： |
彭文玉,朱敏,任奕璇 |
| 下載權(quán)限： |
此報(bào)告為加密報(bào)告 |
|
|
投資提示：
AHP得分：剔除流動(dòng)性溢價(jià)因素后，天溯計(jì)量2.09分，位于總分的28.2%分位。天溯計(jì)量于2025年12月4日招股，將在創(chuàng)業(yè)板上市。剔除、考慮流動(dòng)性溢價(jià)因素后，我們測算天溯計(jì)量AHP得分分別為2.09分、2.71分，分別位于非科創(chuàng)體系A(chǔ)HP模型總分的28.2%、43.8%分位，分別處于中游偏上、上游偏上水平。假設(shè)以95%入圍率計(jì)，中性預(yù)期情形下，天溯計(jì)量網(wǎng)下A、B兩類配售對(duì)象的配售比例分別是：0.0212%、0.0182%。
計(jì)量校準(zhǔn)主業(yè)競爭力凸顯，行業(yè)馬太效應(yīng)下成長可期。天溯計(jì)量是一家全國性、綜合型的獨(dú)立第三方計(jì)量檢測服務(wù)機(jī)構(gòu)，主營業(yè)務(wù)為計(jì)量校準(zhǔn)、檢測、認(rèn)證等專業(yè)技術(shù)服務(wù)。公司已取得1,417項(xiàng)計(jì)量校準(zhǔn)項(xiàng)目能力，涉及生物產(chǎn)業(yè)、新能源汽車、半導(dǎo)體集成電路、電力高壓等多個(gè)領(lǐng)域，在全國建立了27個(gè)計(jì)量檢測實(shí)驗(yàn)室關(guān)鍵場所。公司是國內(nèi)計(jì)量校準(zhǔn)行業(yè)服務(wù)區(qū)域最廣、項(xiàng)目能力數(shù)量最多的大型第三方計(jì)量校準(zhǔn)機(jī)構(gòu)之一，具備一定的公信力，有助于提升公司服務(wù)溢價(jià)。2024年，公司在計(jì)量校準(zhǔn)細(xì)分領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)營收6.86億元左右，市場占有率超過5%。公司的計(jì)量校準(zhǔn)服務(wù)范圍已覆蓋了幾何量、熱學(xué)、力學(xué)等十大計(jì)量校準(zhǔn)領(lǐng)域及綜合性專用測量儀器，并向智慧計(jì)量、在線計(jì)量等創(chuàng)新方向深度擴(kuò)展。公司自研的“智慧計(jì)量實(shí)驗(yàn)室”和LIMS系統(tǒng)，實(shí)現(xiàn)了樣品全流程可追溯，確保了每年百萬份校準(zhǔn)證書的精準(zhǔn)交付。近年來，國家持續(xù)推進(jìn)計(jì)量校準(zhǔn)市場化改革，第三方計(jì)量檢測機(jī)構(gòu)逐漸在市場中占據(jù)主導(dǎo)地位（24年末數(shù)量占比超8成）；與此同時(shí)，行業(yè)的集約化發(fā)展趨勢顯著，24年，我國年收入規(guī)模達(dá)千萬元以上檢驗(yàn)檢測機(jī)構(gòu)占行業(yè)總體數(shù)量的15%，但營業(yè)收入占比超80%，競爭格局持續(xù)優(yōu)化。公司作為計(jì)量校準(zhǔn)行業(yè)具備較強(qiáng)市場競爭力的企業(yè)，未來成長可期。
聚焦電池檢測行業(yè)，檢測服務(wù)實(shí)現(xiàn)第二曲線躍遷。公司于18年開始布局電池檢測服務(wù)業(yè)務(wù)，投建了84大項(xiàng)電池檢測能力，擁有電芯、模組、電池包測試通道2,000余個(gè)，形成動(dòng)力電池超快充測試技術(shù)、新能源電池五綜合可靠性驗(yàn)證檢測技術(shù)等多項(xiàng)技術(shù)創(chuàng)新成果及非標(biāo)方法，廣泛服務(wù)于億緯鋰能、蜂巢能源廣汽集團(tuán)、小鵬汽車等新能源車企。22-24年，公司檢測服務(wù)業(yè)務(wù)營收占比從9%提升至14%，成為公司主營業(yè)務(wù)的第二增長極。此外，公司不斷挖掘新客戶，成功拓展了如寧德時(shí)代、華為數(shù)字能源等知名客戶，提升自身檢測業(yè)務(wù)的成長性。在服務(wù)高附加值與國際化方面，公司打造了“檢測+認(rèn)證”的一體化競爭優(yōu)勢?；贑NAS/CMA資質(zhì)，公司進(jìn)一步獲得了美國UL、德國TüV、韓國KTR等國際權(quán)威機(jī)構(gòu)授權(quán)，有效解決了國內(nèi)電池企業(yè)出口面臨的海外認(rèn)證周期長、費(fèi)用高痛點(diǎn)，極大提升了公司的客戶粘性與服務(wù)溢價(jià)能力。GGII預(yù)測，到25年，中國鋰電池市場出貨量將接近1,500GWh（yoy+23.91%）；此外，在新型儲(chǔ)能熱潮下，24年國內(nèi)儲(chǔ)能電池出貨量335GWh（yoy+62.62%，16-24CAGR 79.56%）。鋰電池、儲(chǔ)能電池出貨量的持續(xù)增長，為公司電池檢測業(yè)務(wù)提供了廣闊的增量空間。
與可比公司相比：營收增長較快，利潤體量較??；毛利率穩(wěn)定，研發(fā)費(fèi)率較低；經(jīng)營性現(xiàn)金流充足，資產(chǎn)負(fù)債率走低。我們選擇華測檢測、廣電計(jì)量、譜尼測試、開普檢測、信測標(biāo)準(zhǔn)、國纜檢測及西高院作為天溯計(jì)量的可比上市公司。22-24年，公司營收分別為5.97/7.26/8.00億元，歸母凈利分別為0.84/1.01/1.11億元，業(yè)績規(guī)模處于可比公司中下游水平，二者CAGR分別為15.75%/14.72%，營收增長較快；公司毛利率較為平穩(wěn)，且略高于可比公司均值，分別為52.69%/53.87%/53.39%；公司研發(fā)方向更為聚焦、研發(fā)團(tuán)隊(duì)架構(gòu)相對(duì)精簡，因此研發(fā)費(fèi)率明顯低于可比公司均值，分別為4.43%/4.30%/4.13%；期間，公司凈現(xiàn)比持續(xù)大于1，經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額逐年增長；資產(chǎn)負(fù)債率持續(xù)下行，24年末降至24.90%。截至25年12月5日，可比公司PE（TTM）均值為33.42倍，其所屬行業(yè)M74專業(yè)技術(shù)服務(wù)業(yè)近一個(gè)月靜態(tài)市盈率為35.86倍。
風(fēng)險(xiǎn)提示：1）證書單價(jià)下降導(dǎo)致毛利率可能下滑的風(fēng)險(xiǎn)：22-25H1，公司計(jì)量校準(zhǔn)服務(wù)自主模式下的證書單價(jià)已由142.01元降至119.43元，降幅為16%，電池檢測主要項(xiàng)目的報(bào)價(jià)也呈下降趨勢。若未來競爭加劇，或?qū)⑶治g毛利率。2）應(yīng)收賬款增加的風(fēng)險(xiǎn)：22-25H1，公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為1.29/1.55/1.97/2.59億元，占公司資產(chǎn)的比重分別為27.8%/27.7%/28.4%/35.5%；賬齡一年以上的應(yīng)收賬款余額比例分別為13%/16%/17%/15%；應(yīng)收賬款賬齡在22-24年逐期拉長，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為5.23/4.54/3.95/1.56次，逐期下降。3）稅收優(yōu)惠政策變化的風(fēng)險(xiǎn)：22-25H1，公司稅收優(yōu)惠金額占利潤總額約15%，若政策調(diào)整將削弱凈利潤水平。
|
|
