>> 華創(chuàng)證券-中國宏橋(01378.HK)跟蹤分析報告：優(yōu)質(zhì)電解鋁高股息標(biāo)的，行業(yè)龍頭兼具成長-251212
| 上傳日期： |
2025/12/12 |
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| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
華創(chuàng)證券 |
| 評級： |
推薦 |
作者： |
劉崗,李夢嬌 |
| 下載權(quán)限： |
此報告為加密報告 |
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公司完成配售事項，主要滿足國內(nèi)外項目和償債需要，未來資產(chǎn)結(jié)構(gòu)和質(zhì)量有望進一步優(yōu)化。11月25日，公司發(fā)布《完成配售現(xiàn)有股份及根據(jù)一般授權(quán)先舊后新認(rèn)購新股份》，宣布公司配售及認(rèn)購協(xié)議所列的所有條件已獲達成，且配售事項及認(rèn)購事項已分別于2025年11月20日和11月25日完成。公司將合共4億股認(rèn)購股份，按每股認(rèn)購股份29.20港元的認(rèn)購價配發(fā)及發(fā)行予宏橋控股，承配人為6名及以上獨立于宏橋控股或任何與其一致行動人士且與宏橋控股或與其一致行動人士概無關(guān)聯(lián)，且亦獨立于中國宏橋及其關(guān)聯(lián)人士。認(rèn)購事項預(yù)計凈額約為114.9億港元。其中：認(rèn)購額60%（約68.94億港元）用于發(fā)展及提升國內(nèi)外項目，截至2025年6月30日，公司資本開支及資本承擔(dān)分別約108億港元及81億港元，預(yù)計未來三個月內(nèi)將產(chǎn)生約50億港元的資本開支，主要用于云南新能源項目建設(shè)、現(xiàn)有產(chǎn)能的技術(shù)升級、輕量化材料項目及西芒杜鐵礦石項目；認(rèn)購額30%（約34.47億港元）用于償還現(xiàn)有債務(wù)以優(yōu)化公司資本架構(gòu)，公司截至2026年6月30日之前到期的國內(nèi)及海外債務(wù)總額約540億港元；認(rèn)購額的10%（約11.49億港元）用于運營資金及一般企業(yè)用途，預(yù)計約7億港元將用于采購煤炭，而約4億港元將用于采購生產(chǎn)所需其他原材料。預(yù)計資金分配及預(yù)期時間可能根據(jù)營運需求、資金需求及項目進度等因素作出適當(dāng)調(diào)整。
公司看好未來發(fā)展前景，實控人同步增持并認(rèn)購。2025年11月18日，宏橋控股公開市場以每股平均價約30.5353港元購買合共750萬股本，約增持0.08%股份，增持前后宏橋控股持有公司股權(quán)從63.94%提升至64.02%，張波先生、張紅霞女士、張艷紅女士合計持有64.11%權(quán)益。實控人持續(xù)看好未來發(fā)展，公司在配售同時實行認(rèn)購，配售完成后宏橋控股股權(quán)下降為59.82%，但在配售并認(rèn)購后宏橋控股股權(quán)回升至61.44%，張波先生、張紅霞女士、張艷紅女士合計持有公司61.53%權(quán)益，在法律和監(jiān)管規(guī)定下，宏橋控股不排除未來進一步增持公司股份的計劃，彰顯公司對未來發(fā)展信心。
中國宏橋三季度業(yè)績或超預(yù)期。中國宏橋全資子公司山東宏橋發(fā)布三季報，公司前三季度營業(yè)收入1169.3億元，同比+6%；凈利潤193.7億元，同比+23%，其中Q3營收387億元，同比+2%，環(huán)比+2%，凈利潤69億元，同比+18%，環(huán)比+14%。我們認(rèn)為Q3業(yè)績增長主要來自電解鋁盈利能力快速提升，根據(jù)鋼聯(lián)，Q3電解鋁行業(yè)利潤4724元/噸，環(huán)比25Q2+14%，同比24Q3+84%，氧化鋁行業(yè)利潤346元/噸，環(huán)比25Q2+120%，同比24Q3-68%，若計入印尼氧化鋁項目及幾內(nèi)亞鋁土礦業(yè)務(wù)利潤貢獻，中國宏橋Q3業(yè)績明顯超預(yù)期。
2025Q4以來鋁價總體上行，看好電解鋁彈性和紅利屬性，公司有望受益。2025Q4以來，國內(nèi)鋁均價21407元/噸，環(huán)比Q3提升3.4%，帶動年內(nèi)鋁價提升至20646元/噸，相比25年前三季度均價提升1.0%。我們認(rèn)為四季度以來受全球供給因電力問題收緊及儲能需求爆發(fā)預(yù)期持續(xù)，預(yù)計未來2年全球鋁供需緊平衡，當(dāng)前看LME+國內(nèi)鋁庫存總計維持120-130萬噸左右，安全庫存將持續(xù)維持低位，對鋁價形成向上支撐；從金融屬性看，歷史銅鋁比多3.3-3.7當(dāng)前國內(nèi)銅鋁比提升至4以上，降息預(yù)期強化+銅鋁比提升或帶動鋁價補漲。此外考慮當(dāng)前美國鋁高升水接近70%，若缺電邏輯演化造成美減產(chǎn)，鋁上漲彈性或更強，鋁成本下行電解鋁利潤有望維持高位，看好鋁紅利+彈性。而中國宏橋電解鋁產(chǎn)能位于全球前列，且高分紅+回購持續(xù)推進，紅利資產(chǎn)屬性逐步凸顯，有望核心受益。
公司旗下西芒杜鐵礦正式投產(chǎn)，未來將增厚公司業(yè)績。2025年11月11日，幾內(nèi)亞西芒杜鐵礦項目投產(chǎn)儀式舉行，標(biāo)志著全球大型優(yōu)質(zhì)鐵礦石項目正式投產(chǎn)，該礦山包括南北部兩個區(qū)塊，分別具備6000萬噸/年產(chǎn)能，預(yù)計投產(chǎn)后的第一年將分別生產(chǎn)鐵礦石3000萬噸，投產(chǎn)第二年達到滿產(chǎn)狀態(tài)，12月3日，西芒杜項目首船鐵礦石成功發(fā)運，考慮中國宏橋集團穿透持有西芒杜北部21.36%股權(quán)，而該礦山品質(zhì)優(yōu)越，未來有望持續(xù)增厚公司業(yè)績。
投資建議：公司作為全球領(lǐng)先鋁全產(chǎn)業(yè)鏈生產(chǎn)商，全產(chǎn)業(yè)鏈配套及規(guī)模優(yōu)勢打造盈利護城河，鋁土礦、電力、氧化鋁高自給率保障公司噸鋁成本優(yōu)勢，綜合鋁價波動和原料成本變化，我們上調(diào)25-27年鋁價假設(shè)為2.06/2.1/2.13萬元/噸（前值2.03/2.05/2.08萬元/噸），下調(diào)25-27年氧化鋁假設(shè)為0.32/0.275/0.275萬元/噸（前值為0.32/0.3/0.3萬元/噸），預(yù)計25-27年公司實現(xiàn)歸母凈利潤248.03億元、258.1億元、279.6億元（前值為225.4億元、230.9億元、238.7億元），分別同比+10.9%、4.1%、8.3%。2026年行業(yè)可比公司平均估值為11倍，考慮公司高股息屬性，我們給予公司2026年12倍市盈率，目標(biāo)價為34.3港元，維持“推薦”評級。
風(fēng)險提示：鋁價大幅波動風(fēng)險；項目進展不及預(yù)期；原料成本大幅提升風(fēng)險
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