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核心觀點(diǎn)
　　云南煤電容量電價(jià)補(bǔ)償固定成本比例提升至100%，各省有望加速省級容量電價(jià)政策建設(shè)。2025年12月云南省發(fā)改委、能源局印發(fā)《關(guān)于完善云南省煤電容量電價(jià)機(jī)制的通知》，提出：自2026年起云南省通過容量電價(jià)回收固定成本的比例提升至100%（即330元/千瓦*年），較此前國家發(fā)改委規(guī)定2026年云南省煤電容量電價(jià)最低補(bǔ)償標(biāo)準(zhǔn)提升100元/千瓦*年。云南省成為繼山東省、甘肅省以來又一出臺省級煤電容量電價(jià)政策省份。云南省煤電利用小時(shí)數(shù)較低（2025年1~10月云南火電利用小時(shí)數(shù)2927小時(shí)，較同期全國利用小時(shí)數(shù)-531小時(shí)）且煤價(jià)較高（云南煤炭產(chǎn)量較少，且地處山區(qū)煤炭運(yùn)費(fèi)較高且），給予充裕的容量電價(jià)有助于緩解云南煤電經(jīng)營壓力并更好發(fā)揮煤電調(diào)節(jié)價(jià)值。我們認(rèn)為給予煤電更高比例容量電價(jià)是以新能源為發(fā)電主體新型電力系統(tǒng)的內(nèi)在需求，隨著新能源電量占比逐步提升，未來各省份容量電價(jià)有望加速向330元/千瓦*年靠攏。
　　港口煤價(jià)持續(xù)下跌，庫存維持高位。本周港口煤價(jià)延續(xù)弱勢格局，我們認(rèn)為主要由于：1）港口煤炭庫存高位繼續(xù)提升，煤炭貿(mào)易商疏港出貨壓力增大，部分貿(mào)易商主動選擇低價(jià)拋售；2）下游電廠對高價(jià)現(xiàn)貨煤采購接受度相對有限，采購長協(xié)煤及進(jìn)口煤比例增多；3）華東、華南沿海地區(qū)電煤消費(fèi)仍處季節(jié)性淡季。展望后市，我們認(rèn)為現(xiàn)貨煤價(jià)降幅或有望逐步收窄：1）港口煤價(jià)（截至2025年12月12日秦皇島港山西產(chǎn)Q5500動力末煤平倉價(jià)745元/噸）已回落至改委所規(guī)定的長協(xié)煤價(jià)格區(qū)間（570~770元/噸）內(nèi)，下游電廠對現(xiàn)貨煤價(jià)接受程度邊際有所提升；2）部分煤礦已完成全年生產(chǎn)任務(wù)，在產(chǎn)地煤礦庫存高企的情況下生產(chǎn)積極性或有所下降。
　　逆勢展現(xiàn)防御屬性，低位公用事業(yè)資產(chǎn)值得關(guān)注。本周申萬公用事業(yè)指數(shù)下跌0.1%，跑平滬深300指數(shù)，跑輸萬得全A指數(shù)0.4個(gè)百分點(diǎn)。我們認(rèn)為投資者對公用事業(yè)板塊未來預(yù)期已至較低水平，公用事業(yè)板塊長周期來看仍為值得配置的優(yōu)質(zhì)紅利資產(chǎn)，低位公用事業(yè)資產(chǎn)值得關(guān)注。
　　投資建議與投資標(biāo)的
　　投資建議：看好公用事業(yè)板塊。我們認(rèn)為：（1）低利率及政策鼓勵長期資金入市大趨勢下，紅利資產(chǎn)仍為值得長期配置的方向之一，現(xiàn)階段公用事業(yè)板塊在紅利資產(chǎn)中景氣度具備比較優(yōu)勢；（2）為服務(wù)高比例新能源電量消納，我國需進(jìn)一步推動電力市場化價(jià)格改革以支撐日益復(fù)雜的新型電力系統(tǒng)建設(shè)，未來電力市場將逐步給予電力商品各項(xiàng)屬性（電能量價(jià)值、調(diào)節(jié)價(jià)值、容量價(jià)值、環(huán)境價(jià)值等）充分定價(jià)。
　　火電：3Q25火電行業(yè)盈利延續(xù)高增，伴隨容量電價(jià)補(bǔ)償比例提升及各省現(xiàn)貨市場陸續(xù)開展，商業(yè)模式改善已初見端倪，我們預(yù)計(jì)行業(yè)分紅能力及分紅意愿均有望持續(xù)提升，相關(guān)標(biāo)的：華電國際(600027，買入)、國電電力(600795，買入)、華能國際(600011，買入)、皖能電力(000543，買入)、建投能源(000600，買入)。
　　水電：商業(yè)模式簡單且優(yōu)秀，度電成本在所有電源品類中處于最低水平，短期來水壓力已逐步緩解，建議布局優(yōu)質(zhì)流域的大水電，相關(guān)標(biāo)的：長江電力(600900，未評級)、川投能源(600674，未評級)、國投電力(600886，未評級)、華能水電(600025，未評級)。
　　核電：長期裝機(jī)成長確定性強(qiáng)，市場化電量電價(jià)下行風(fēng)險(xiǎn)已充分釋放，相關(guān)標(biāo)的：中國廣核(003816，未評級)。
　　風(fēng)光：碳中和預(yù)期下電量仍有較高增長空間，靜待行業(yè)盈利底部拐點(diǎn)，優(yōu)選風(fēng)電占比較高的行業(yè)公司，相關(guān)標(biāo)的：龍?jiān)措娏?001289，未評級)。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：棄風(fēng)棄光率大幅提升，煤炭價(jià)格大幅上漲，市場電價(jià)低于預(yù)期等。