>> 銀河證券-仕佳光子(688313)首次覆蓋報告：馭光引擎，破AI芯局-251212
| 上傳日期： |
2025/12/15 |
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| 3814KB |
| 格式： |
pdf 共27頁 |
來源： |
銀河證券 |
| 評級： |
推薦（首次） |
作者： |
趙良畢,趙中興 |
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無源+有源光芯片核心供應(yīng)商，全產(chǎn)業(yè)鏈自主可控構(gòu)筑成本與技術(shù)護城河。公司主營產(chǎn)品涵蓋光芯片及器件、室內(nèi)光纜、線纜高分子材料三類，主要應(yīng)用于數(shù)通市場、電信市場及傳感市場。在光通信國產(chǎn)替代加速與全球AI算力基建爆發(fā)的雙重驅(qū)動下，公司光芯片業(yè)務(wù)呈現(xiàn)顯著增長新動能。DFB作為800G及更高速率光模塊的核心光源，其技術(shù)突破有望進一步提升高端光芯片國產(chǎn)化市占率，而PLC/AWG芯片在5G前傳和城域網(wǎng)擴容及AIDC建設(shè)中的穩(wěn)定需求將持續(xù)提供現(xiàn)金流支撐。公司打破了光芯片設(shè)計與制造分離的傳統(tǒng)格局，成功轉(zhuǎn)型為覆蓋芯片設(shè)計、晶圓制造、加工及封測全流程的IDM廠商。依托這一模式，公司實現(xiàn)設(shè)計與制造環(huán)節(jié)的深度協(xié)同，不僅顯著縮短了研發(fā)閉環(huán)周期，更通過對全產(chǎn)業(yè)鏈的強掌控力有效降低了制造損耗并優(yōu)化良率?？傮w來說，全產(chǎn)業(yè)鏈自主可控使得公司能夠采用“生產(chǎn)儲備+快速響應(yīng)”模式，AI時代滿足下游客戶對芯片的定制化需求，深度綁定全球主流光模塊客戶。
全球AI資本開支超預(yù)期，高端光芯片需求持續(xù)強勁，光芯片及器件業(yè)務(wù)擴張。全球云廠商AI資本開支超預(yù)期，帶動光通信及銅纜等相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈蓬勃發(fā)展，呈現(xiàn)量升價優(yōu)的行業(yè)格局。光芯片作為實現(xiàn)光電能量載體相互轉(zhuǎn)換的最核心元件，主要分為激光器芯片和探測器芯片，芯片價值量較高；光器件在傳統(tǒng)分立、硅光集成方案等光模塊形態(tài)中，無源器件產(chǎn)品不可或缺。從無源側(cè)來看，AWG芯片及模塊已實現(xiàn)批量出貨，在400G/800G光模塊領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)規(guī)?；瘧?yīng)用，產(chǎn)能持續(xù)擴張，可與PLC等無源相關(guān)產(chǎn)品共用產(chǎn)線和產(chǎn)能；MPO產(chǎn)品通過收購?？上铂斚蛏嫌蜯T插芯延伸，深度卡位高密度光纖連接器賽道；PLC光分路器憑借全球領(lǐng)先的市場份額持續(xù)貢獻穩(wěn)健現(xiàn)金流，為公司基本盤提供堅實的業(yè)績支撐。從有源側(cè)來看，2.5G、10GDFB激光器芯片在接入網(wǎng)應(yīng)用持續(xù)穩(wěn)定批量供貨，鞏固在電信接入網(wǎng)市場的領(lǐng)先地位；數(shù)據(jù)中心用100GEML激光器芯片已完成初步開發(fā)，正在客戶驗證中，未來有望貢獻營收新增量；公司切入硅光賽道，高功率CWDFB光源已獲客戶驗證并實現(xiàn)小批量出貨，在高端有源市場開啟第二增長曲線?？傮w來說，全球數(shù)通光通信市場持續(xù)擴容，公司產(chǎn)品訂單顯著增長，業(yè)績持續(xù)邊際改善。
資本開支高增保障交付韌性，全球產(chǎn)能加速布局，高端國產(chǎn)芯片進程提速。面對MPO等數(shù)通產(chǎn)品的高景氣度與當(dāng)前產(chǎn)能瓶頸，公司資本開支進入上行周期，重點投向鶴壁及泰國雙基地生產(chǎn)建設(shè)。目前泰國工廠已完成二次擴容與設(shè)備投入，主要承接MPO連接器及室內(nèi)光纜等產(chǎn)能?！皣鴥?nèi)+海外”的雙輪驅(qū)動布局，不僅有效緩解了產(chǎn)能壓力，更大幅提升了供應(yīng)鏈韌性，降低國際貿(mào)易政策變動帶來的不確定性。公司境外業(yè)務(wù)拓展成效顯著，營收增速大幅提升，且境外毛利率顯著高于境內(nèi)，盈利能力進一步增強。公司深入實施降本增效，以AWG為試點推行的良率提升方案成效顯著，并向有源CW等產(chǎn)線全面推廣，生產(chǎn)損耗的實質(zhì)性降低進一步釋放利潤彈性。
投資建議：受益于AI光通信行業(yè)高景氣度，公司AWG等數(shù)通產(chǎn)品持續(xù)放量以及硅光CW光源等前沿技術(shù)的突破，帶來公司產(chǎn)品價值量提升。我們認為公司具備中長期成長性，給予公司2025年-2027年歸母凈利潤預(yù)測值為4.72億元、7.54億元、11.66億元，對應(yīng)EPS為1.03元、1.64元、2.54元，對應(yīng)PE為93.46倍、58.49倍、37.83倍，首次覆蓋，給予“推薦”評級。
風(fēng)險提示：國內(nèi)外政策和技術(shù)摩擦不確定性的風(fēng)險；技術(shù)升級迭代的風(fēng)險；AI應(yīng)用及數(shù)據(jù)中心建設(shè)不及預(yù)期的風(fēng)險
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