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11月跑贏市場(chǎng)。1）25年11月份傳媒板塊（申萬傳媒指數(shù)）上漲1.69%，跑贏滬深300指數(shù)4.14個(gè)百分點(diǎn)，在申萬一級(jí)31個(gè)行業(yè)中排名第7位；2）藍(lán)色光標(biāo)、福石控股、易點(diǎn)天下、宣亞國(guó)際漲幅居前，完美世界、順網(wǎng)科技、吉比特、愷英網(wǎng)絡(luò)等跌幅居前；3）估值來看，當(dāng)前申萬傳媒指數(shù)對(duì)應(yīng)TTM-PE 42.6x，處于過去5年82.2%分位數(shù)。
　　版號(hào)數(shù)量創(chuàng)新高，關(guān)注新品周期、景氣度與AI應(yīng)用驅(qū)動(dòng)下的板塊機(jī)會(huì)。1）11月份共有178款國(guó)產(chǎn)游戲和6款進(jìn)口游戲過審，創(chuàng)3年以來新高，1-11月份累計(jì)發(fā)放游戲版號(hào)1625個(gè)，同比增長(zhǎng)26.8%；11月國(guó)內(nèi)游戲版號(hào)發(fā)放數(shù)量新高、進(jìn)口版號(hào)持續(xù)發(fā)放；2）10月，中國(guó)游戲市場(chǎng)收入314億元，同比增長(zhǎng)7.8%，主要由于頭部公司新一輪產(chǎn)品周期強(qiáng)勁；移動(dòng)游戲市場(chǎng)實(shí)際銷售收入226億元，同比增長(zhǎng)2.4%；3）新品、監(jiān)管政策以及AI應(yīng)用驅(qū)動(dòng)之下，中長(zhǎng)期看板塊具備向上可能，重點(diǎn)關(guān)注新品表現(xiàn)。
　　綜藝市場(chǎng)騰訊芒果表現(xiàn)出色，短劇熱度居高、漫劇快速起量。1）25年11月總票房達(dá)35.53億元人民幣，同比增長(zhǎng)89.3%，主要由于《瘋狂動(dòng)物城2》的貢獻(xiàn)；2）劇集市場(chǎng)，《唐朝詭事錄之長(zhǎng)安》15.00億播放量問鼎榜首。緊隨其后的是《水龍吟》和《四喜》，分別取得7.14億和6.00億的成績(jī)；3）綜藝市場(chǎng)騰訊《現(xiàn)在就出發(fā)第三季》全網(wǎng)正片市占率24.96%；網(wǎng)綜方面，前十的綜藝中芒果/騰訊/愛奇藝分別占據(jù)3/5/3個(gè)。4）11月短劇/漫劇熱度第一的分別為《棄我如塵，嫁你為珍》/《邊關(guān)不用我守》。
　　AI應(yīng)用：AI視頻模型再獲突破，端側(cè)AI發(fā)展迅速。1）可靈AI公司自主研發(fā)的O1視頻大模型已面向公眾全量開放，可一句話生成3-10秒的視頻；2）PixVerse V5.5發(fā)布，為國(guó)內(nèi)首款支持“多鏡頭+音畫同步一鍵直出”的AI視頻大模型；3）谷歌發(fā)布的Gemini 3 Pro在推理、多模態(tài)融合與智能體行為方面實(shí)現(xiàn)飛躍。谷歌新發(fā)布的Nano Banana Pro可提供網(wǎng)絡(luò)搜索+圖像生成一站式體驗(yàn)；4）阿里通義千問單周下載量突破千萬，搭載千問模型的AI眼鏡已發(fā)布，拍攝、翻譯功能強(qiáng)大。
　　投資觀點(diǎn)：關(guān)注景氣賽道趨勢(shì)，布局政策轉(zhuǎn)向與AI應(yīng)用機(jī)會(huì)。1）關(guān)注景氣賽道趨勢(shì)。強(qiáng)新品周期有望推動(dòng)游戲板塊業(yè)績(jī)與估值持續(xù)上修，自下而上把握產(chǎn)品周期及業(yè)績(jī)表現(xiàn)，推薦巨人網(wǎng)絡(luò)、吉比特、愷英網(wǎng)絡(luò)、心動(dòng)公司等標(biāo)的；受眾及品類持續(xù)泛化、出海打開新空間，推薦泡泡瑪特、浙數(shù)文化、姚記科技等；媒體端關(guān)注經(jīng)濟(jì)底部向上帶來的廣告投放增長(zhǎng)（分眾傳媒、嗶哩嗶哩等）；2）布局內(nèi)容政策轉(zhuǎn)向與AI應(yīng)用機(jī)會(huì)，重點(diǎn)看好AI動(dòng)漫短劇方向。娛樂內(nèi)容關(guān)注政策轉(zhuǎn)向、供給端底部改善帶動(dòng)需求改善可能，推薦平臺(tái)（芒果超媒、嗶哩嗶哩）、內(nèi)容（光線傳媒、華策影視等）以及播放渠道（萬達(dá)電影等）；AI應(yīng)用重點(diǎn)把握應(yīng)用場(chǎng)景機(jī)會(huì)，重點(diǎn)關(guān)注AI動(dòng)漫短劇方向，關(guān)注廣告、游戲、玩具等領(lǐng)域機(jī)會(huì)，AI動(dòng)漫短劇推薦中文在線、昆侖萬維、嗶哩嗶哩、芒果超媒等IP、平臺(tái)出海標(biāo)的、關(guān)注高彈性的內(nèi)容制作公司如華策影視等，AI廣告營(yíng)銷方向推薦匯量科技、浙文互聯(lián)等標(biāo)的，AI游戲關(guān)注愷英網(wǎng)絡(luò)、順網(wǎng)科技等標(biāo)的。
　　重點(diǎn)推薦組合：11月投資組合為巨人網(wǎng)絡(luò)、愷英網(wǎng)絡(luò)、嗶哩嗶哩、心動(dòng)公司，整體表現(xiàn)良好；12月投資組合為巨人網(wǎng)絡(luò)、愷英網(wǎng)絡(luò)、嗶哩嗶哩、匯量科技。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：業(yè)績(jī)低于預(yù)期、技術(shù)進(jìn)步低于預(yù)期、監(jiān)管政策風(fēng)險(xiǎn)等。