>> 中信建投-大類資產(chǎn)配置新框架(9)：牛市的啟動、調(diào)整和終結(jié)-251215
| 上傳日期： |
2025/12/16 |
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| 格式： |
pdf 共25頁 |
來源： |
中信建投 |
| 評級： |
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作者： |
毛晨,周君芝 |
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核心觀點
以史為鑒（2013~2015年）：
牛市上半場（2012/12-2014/6），成長領(lǐng)先而價值疲弱。市場先是偏好有基本面支撐的成長板塊；隨著流動性轉(zhuǎn)松，主題炒作日漸占上風(fēng)。
牛市下半場（2014/7-2015/6），市場普漲之際價值風(fēng)格是市場主線，傳統(tǒng)行業(yè)全線走強；之后基本面數(shù)據(jù)未兌現(xiàn)，主線重回科技。
牛市的“起承轉(zhuǎn)合”：
牛市啟動因素看似復(fù)雜，無非三類，流動性寬松、產(chǎn)業(yè)或宏觀基本面改善、政策監(jiān)管放松。
牛市的調(diào)整觸發(fā)因素各異，但也總歸三類，宏觀事件沖擊風(fēng)偏收縮，金融流動性收緊、業(yè)績預(yù)期走弱。
牛市風(fēng)格切換和階段調(diào)整，主因前期主線景氣下滑，板塊間估值分化較大。
牛市從調(diào)整到確認(rèn)終結(jié)，往往伴隨著估值偏高、政策收緊金融條件、新興行業(yè)增速放緩、充裕流動性退坡。
摘要
雖然市場對本輪股票牛市節(jié)奏存在分歧。但本輪牛市尚未終結(jié)，對于這一點市場共識較強。
既然是一輪牛市，歷史上可比的牛市節(jié)奏如何演繹，可為我們展望未來牛市節(jié)奏提供啟示。
可供對比牛市，歷史上典型時期是2013~2015年那一輪全面牛市。當(dāng)時和目前牛市的共性在于，都是在實際增長數(shù)據(jù)仍偏弱的情況下股票市場走出一場波瀾壯闊的行情。
一、牛市的啟動因素是什么？無非是流動性、基本面和政策預(yù)期
結(jié)構(gòu)性牛市之前，市場困于經(jīng)濟(jì)基本面和流動性問題，持續(xù)震蕩，難以走出一輪主升行情。甚至在2013年3月，央行著手清理非標(biāo)資產(chǎn)，同時收緊房地產(chǎn)政策，疊加經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱，前期經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇樂觀預(yù)期破滅，金融地產(chǎn)板塊領(lǐng)跌，創(chuàng)業(yè)板指震蕩。2013年6月“錢荒”爆發(fā)，全A更是經(jīng)歷一輪深度調(diào)整。
2013年創(chuàng)業(yè)板指悄然領(lǐng)漲，拉開2013-2015年一輪轟轟烈烈的牛市的序幕。尤其是2013年“錢荒”之后，三重因素驅(qū)動，創(chuàng)業(yè)板指持續(xù)走強，主升行情正式確立，與主板表現(xiàn)分化也逐漸明顯。
推動因素一，移動互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用爆發(fā)式增長，科技板塊業(yè)績出現(xiàn)拐點。
推動因素二，科技領(lǐng)域并購重組大事件提振市場情緒。
推動因素三，“錢荒”之后，貨幣政策徹底轉(zhuǎn)向?qū)捤桑髀焚Y金涌向科技板塊。
2014年中全面牛市正式開啟，從2013年結(jié)構(gòu)型牛市到2014年開啟全面牛市主升浪。之所以從科技、創(chuàng)業(yè)板指驅(qū)動的結(jié)構(gòu)性牛市走向全面牛市，當(dāng)時宏觀經(jīng)濟(jì)面臨著多維利好共振，我們將此總結(jié)為十大牛市觸發(fā)因素。
觸發(fā)因素一，資本市場改革。2014年5月9日國務(wù)院發(fā)布《國務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本市場健康發(fā)展的若干意見》（新“國九條”），
觸發(fā)因素二，地產(chǎn)政策放松。2014年5月12日，央行主持召開了住房金融服務(wù)專題座談會，標(biāo)志著因城施策政策放松啟動。
觸發(fā)因素三，科技板塊利好。2014年5月21日一則“部分央企禁用WINDOWS 8系統(tǒng)”的新聞再度引發(fā)投資者對科技板塊投資熱情。該新聞一出，“去IOE”概念相關(guān)的股票率先反彈，帶動創(chuàng)業(yè)板指企穩(wěn)。
觸發(fā)因素四，貨幣政策放松。2014年6月9日，央行宣布將于6月16日再次實施定向降準(zhǔn)。隨后央行開啟了一輪貨幣寬松，對市場情緒極大提振。
觸發(fā)因素五，“一帶一路”推出?！耙粠б宦贰敝笠渤蔀?014年下半年最強主線之一。
觸發(fā)因素六，“滬港通”規(guī)則落地。2014年6月13日，證監(jiān)會發(fā)布了《滬港股票市場交易互聯(lián)互通機制試點若干規(guī)定》，“滬港通”從初步構(gòu)想走向具體規(guī)則落地。
觸發(fā)因素七，打破理財剛兌。2014年7月11日，銀監(jiān)會發(fā)布了《關(guān)于完善銀行理財業(yè)務(wù)組織管理體系有關(guān)事項的通知》 （簡稱“35號文”），明確要求銀行理財不得含有剛性兌付內(nèi)容，推動風(fēng)險定價合理化，權(quán)益資產(chǎn)吸引力提升。
觸發(fā)因素八，新一輪國企改革啟動。2014年7月15日，國務(wù)院國資委宣布啟動“四項改革”試點，分別是國有資本投資公司試點、混合所有制經(jīng)濟(jì)試點、董事會授權(quán)試點、向央企派駐紀(jì)檢組試點。
觸發(fā)因素九，民營銀行籌建。2014年7月25日，銀監(jiān)會在全國銀行業(yè)監(jiān)督管理工作會議上披露，銀監(jiān)會近日已正式批準(zhǔn)3家民營銀行的籌建申請，民營銀行的籌建強化金融改革預(yù)期，與新“國九條”政策形成共振。
觸發(fā)因素十，支持中小企業(yè)融資便利。2014年8月11日，國務(wù)院發(fā)布《國務(wù)院辦公廳關(guān)于多措并舉著力緩解企業(yè)融資成本高問題的指導(dǎo)意見》，也即“金十條”，直面當(dāng)時小微企業(yè)面臨的“融資難，融資貴”問題，多措并舉降低企業(yè)融資成本。
二、結(jié)構(gòu)性牛市可否走向全面牛市？
復(fù)盤2013-2015年牛市，市場的上漲并非一蹴而就，從醞釀到主升，市場的結(jié)構(gòu)、風(fēng)格都會發(fā)生變化。
事實上那一輪波瀾壯闊的股票牛市，分為鮮明的兩個階段，完成了從結(jié)構(gòu)性牛市向全面牛市的過渡。
這一過渡體現(xiàn)在股票市場多個維度指征上，例如市場風(fēng)格、上漲斜率、市場熱度等。
結(jié)構(gòu)性牛市，也即牛市醞釀的初期階段（2012/12/31-2014/6/30），市場風(fēng)格分化明顯，這一時期創(chuàng)業(yè)板指漲幅領(lǐng)先，其他寬基指數(shù)仍在震蕩調(diào)整。
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