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經(jīng)濟(jì)維持穩(wěn)態(tài)，結(jié)構(gòu)性改善明顯。一是CPI延續(xù)回升態(tài)勢。11月CPI同比0.7%，為2024年3月份以來最高，核心CPI同比漲幅連續(xù)3個(gè)月保持在1%以上，居民消費(fèi)持續(xù)恢復(fù)，物價(jià)穩(wěn)步回升。二是經(jīng)濟(jì)動(dòng)能切換特點(diǎn)突出，高技術(shù)行業(yè)的PMI、增加值、利潤水平均高于制造業(yè)整體。三是出口競爭力繼續(xù)強(qiáng)化。11月出口同比增長5.9%，較10月回升7個(gè)百分點(diǎn)，對非洲出口同比增長27.6%，較10月提升17.1個(gè)百分點(diǎn)，指向處在工業(yè)化進(jìn)程中的非洲有望成為我國外需新的“增長極”，側(cè)面反映我國出口競爭力在全球處于領(lǐng)先地位。四是生產(chǎn)端維持較高景氣，11月全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長4.8%，環(huán)比增長0.44%，前11個(gè)月同比增長6.0%。五是工業(yè)企業(yè)利潤穩(wěn)步增長。自8月份以來，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤累計(jì)增速連續(xù)三個(gè)月保持增長。六是服務(wù)消費(fèi)有亮點(diǎn)，11月餐飲收入增長3.2%，維持增長態(tài)勢。
　　內(nèi)生動(dòng)能還需鞏固，復(fù)蘇趨勢仍待觀察。一是“補(bǔ)貼退坡”效應(yīng)影響較大。汽車、家用電器等消費(fèi)增速下滑較大。二是經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍待趨勢性改善。11月份制造業(yè)PMI為49.2%，連續(xù)8個(gè)月處于榮枯線下方。三是經(jīng)濟(jì)內(nèi)生增長動(dòng)能還需鞏固。社零、居民中長貸、企業(yè)中長貸等核心內(nèi)需指標(biāo)均未見明顯好轉(zhuǎn)跡象。四是房地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)仍有一定拖累作用。房地產(chǎn)開發(fā)投資拖累固定資產(chǎn)投資增速3.4個(gè)百分點(diǎn)。
　　維持2026年經(jīng)濟(jì)增速依然向好的判斷，節(jié)奏或前低后高。一是政策發(fā)力強(qiáng)調(diào)平衡。中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“發(fā)揮存量政策和增量政策集成效應(yīng)，加大逆周期和跨周期調(diào)節(jié)力度”，力度及節(jié)奏將根據(jù)內(nèi)外部形勢靈活、高效把握。二是出口仍維持一定韌性，在美聯(lián)儲(chǔ)降息、財(cái)政擴(kuò)張、AI投資興起的三大背景下，美國經(jīng)濟(jì)總量依然維持向好態(tài)勢，帶動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)向上，意味著出口韌性依然存在。三是地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)的拖累將逐步弱化，溫和通脹的回歸有望帶來經(jīng)濟(jì)穩(wěn)步回升。
　　投資建議（：1）權(quán)益市場。在短期宏觀層面擾動(dòng)減少、明年政策導(dǎo)向逐步明朗、年末臨近資金開始布局“春季行情”的背景下，市場情緒或持續(xù)向好，大盤可能呈現(xiàn)震蕩上行趨勢。短期依次關(guān)注：近期具備利好事件催化且趨勢較好的方向；受益于權(quán)益市場回暖的方向；受益于美聯(lián)儲(chǔ)降息的方向；大消費(fèi)補(bǔ)漲（。2）債券市場。波動(dòng)性或?qū)⒎糯?，短期不建議抄底。（3）商品市場。分化加劇，關(guān)注國際定價(jià)的金、銅、鋁，對于國內(nèi)基本面定價(jià)的商品而言，相關(guān)“反內(nèi)卷”品種價(jià)格將進(jìn)入寬幅震蕩走勢，等待國內(nèi)經(jīng)濟(jì)基本面給出明確反饋信號。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：海外經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)；中國高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)偏弱風(fēng)險(xiǎn)；政策力度不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；美聯(lián)儲(chǔ)降息不及預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)；中美貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)。