>> 長江證券-中國中免(601888)中國中免中標上海機場免稅項目，深化利益綁定-251222
| 上傳日期： |
2025/12/23 |
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| 753KB |
| 格式： |
pdf 共6頁 |
來源： |
長江證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
趙剛,楊會強 |
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事件描述
中國中免全資子公司中免集團近期收到上海機場發(fā)出的《中標通知書》，確認中標上海浦東國際機場（T2航站樓及S2衛(wèi)星廳國際區(qū)域場地）和上海虹橋國際機場（T1航站樓國際區(qū)域場地）的進出境免稅店項目，并簽署了相關(guān)經(jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓合同。
中免集團（出資1.02億元，持股51%）將與上海機場（持股49%）共同投資設(shè)立免稅合資公司作為運營載體。標的資產(chǎn)為上海浦東國際機場（T2航站樓及S2衛(wèi)星廳國際區(qū)域），面積共計9,630.98平方米。上海虹橋國際機場（T1航站樓國際區(qū)域），面積共計2,470.55平方米。
經(jīng)營轉(zhuǎn)讓期限采取“5+3”模式，自2026年1月1日起至2033年12月31日止。第一階段5年，考核通過后續(xù)約3年。收費模式采用“月固定費用+月實際銷售額提成”的模式。浦東機場（T2/S2標段）：月固定費用3,090元/m2/月，品類提成比例8%-24%。虹橋機場（T1標段）：月固定費用2,827元/m2/月，品類提成比例8%-22%。
在經(jīng)營期內(nèi)，年固定費用在基準年（2026年）固定費用的基礎(chǔ)上，按照如下公式進行調(diào)整：單個計費年度實際年固定費用=基準年固定費用×（1+a），其中，a應(yīng)當根據(jù)單個計費年度國際及港澳臺進出港客流量與2024年的差異率（“X”，X=（單個計費年度實際年進出港客流量÷2024年進出港客流量-1））進行取值；視X浮動范圍，a在-20%至20%區(qū)間進行調(diào)整。
事件評論
合資經(jīng)營，利益綁定，共享行業(yè)發(fā)展紅利。此前中免通過控股日上經(jīng)營機場（中免持股51%，上海機場持股16%)來運營上海機場免稅店，新模式下，上海機場持股比例從16%提升至49%，實現(xiàn)利益高度綁定，有利于共同做大GMV。
保底+提成收費模式，提成比例理性化，經(jīng)營主體盈利能力可期。新收費模式下，浦東機場T2+S2年度保底金額約為3.57億元/年、虹橋機場約為0.84億元/年，合計保底金額為4.41億元/年。假設(shè)上海機場銷售額恢復(fù)至2019年150億元左右，疊加提成比例中樞16%，則對應(yīng)綜合扣點率約21%。
建立銷售激勵機制，提高競爭力。此次合約鼓勵引入有競爭力的新品、老字號及非遺產(chǎn)品。按年度考核，年度人均消費水平超過目標值的一定比例及以上，則超出部分的銷售額計提提成按階梯獎勵返還。毛利率低于其對應(yīng)的品類提成比例最高值的商品，經(jīng)同意其銷售提成按各單品毛利額的一定比例另行計算，極大釋放了中免在商品結(jié)構(gòu)調(diào)整上的靈活空間。
展望后市，中國中免是我國免稅行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，經(jīng)過40年的發(fā)展，已經(jīng)積累了渠道、規(guī)模、精細化運營管理、品牌等多維度的核心競爭優(yōu)勢。海南離島免稅銷售額同比企穩(wěn)回升，機場口岸等銷售額有望繼續(xù)隨著出境游人次增加而增長，預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為36.9/42.7/49.7億元，對應(yīng)當前股價的PE分別為46/40/34X，維持“買入”評級。
風險提示
1、機場口岸店客流和銷售額增長不及預(yù)期；2、海南旅游客流及消費意愿恢復(fù)不及預(yù)期；3、與上游品牌商采購議價能力提升不及預(yù)期；4、機場口岸租金協(xié)議重新調(diào)整導(dǎo)致租金上浮。
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