>> 中信建投-走出低通脹系列(五)：國際經(jīng)驗看，走出通脹低谷時的股債-251223
| 上傳日期： |
2025/12/23 |
大小： |
3308KB |
| 格式： |
pdf 共36頁 |
來源： |
中信建投 |
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作者： |
周君芝,謝雨心 |
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核心觀點
本文回應(yīng)市場對日本經(jīng)驗的三個刻板印象：
?、僦腥罩g存在諸多根本性差異，最大不同在于政策主權(quán)和工業(yè)體系的完備性。但畢竟東亞經(jīng)濟(jì)體二戰(zhàn)之后依次經(jīng)歷壓縮版城鎮(zhèn)化，地產(chǎn)起落根源于此，這是中日共同點。
?、谑廊藢⑷毡镜屠屎偷屯洑w咎于地產(chǎn)，其實不盡然。日本所謂漫長的低通脹和低利率時期，其實分為三段，地產(chǎn)拖累只解釋第一段（1990~2002年）。2004年之后，日本低利率低通脹與全球宏觀環(huán)境以及日本扭曲的YCC政策有關(guān)，地產(chǎn)解釋力度驟降。
?、圩叱鐾浀凸刃枰齻€步驟：降低利率對沖私人縮表，處理地產(chǎn)隱含的不良資產(chǎn)，尋找經(jīng)濟(jì)增長新動能。
中國具備完備的工業(yè)鏈體系，新一輪科技革命占主導(dǎo)權(quán)，政策調(diào)控具備體制優(yōu)勢，故中國應(yīng)對低通脹的回轉(zhuǎn)余地更大。
摘要
四季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)回落，上半年脈沖過后地產(chǎn)投資和銷售讀數(shù)再度滑落，市場關(guān)注度從科技、反內(nèi)卷再度回到基本面本身。內(nèi)需能否企穩(wěn)、何時企穩(wěn)，最終還是回到了地產(chǎn)這一話題。今年4月以后中國資產(chǎn)風(fēng)偏抬升，暫被擱置的地產(chǎn)和低通脹敘事，再度回歸市場討論。
讓我們再度把視野放在日本，中國與日本有太多根本性的不同，最大不同體現(xiàn)在政策主權(quán)和工業(yè)體系完備上。但畢竟東亞經(jīng)濟(jì)體在二戰(zhàn)之后承接發(fā)達(dá)國家轉(zhuǎn)移出來的工業(yè)體系，都在極短時間內(nèi)經(jīng)歷了壓縮版城鎮(zhèn)化，地產(chǎn)的大起大落也根源于此，這是中國和日本最大相似之處，但也僅限于此。
中國未來地產(chǎn)的走勢，本質(zhì)上是科技革命、產(chǎn)業(yè)升級和內(nèi)需改革所決定的，這一點絕不同于日本地產(chǎn)路徑。
復(fù)盤日本曾經(jīng)的地產(chǎn)路徑，我們聚焦四個問題：
第一，市場流行的“低通脹”和“低利率”敘事，究竟如何被地產(chǎn)左右？
第二，如果并不總是被地產(chǎn)左右，那么日本持續(xù)低利率和低通脹，根本原因是什么？
第三，在持續(xù)地產(chǎn)疲軟和利率通脹弱勢過程中，是否有股債資產(chǎn)波動？
第四，日本股債之外，還有其他哪些資產(chǎn)表達(dá)日本低通脹的底層邏輯，這些資產(chǎn)表現(xiàn)分別如何？
風(fēng)險分析
消費復(fù)蘇的持續(xù)性仍存不確定性。今年以來，居民消費開始回暖，但恢復(fù)水平有限，未來延續(xù)低位震蕩，還是能繼續(xù)向常態(tài)化增速靠攏，仍需密切跟蹤。消費如持續(xù)乏力，則經(jīng)濟(jì)回升動力受限。
地產(chǎn)行業(yè)能否繼續(xù)改善仍存不確定性。本輪地產(chǎn)下行周期已經(jīng)持續(xù)較長時間，當(dāng)前出現(xiàn)短暫回暖趨勢，但多類指標(biāo)仍是負(fù)增長，未來能否保持回暖態(tài)勢，仍需觀察。
限于數(shù)據(jù)可得性存在統(tǒng)計不夠完備的風(fēng)險，存在模型失效導(dǎo)致的測算誤差風(fēng)險及數(shù)據(jù)統(tǒng)計誤差風(fēng)險。
歐美緊縮貨幣政策的影響或超預(yù)期，拖累全球經(jīng)濟(jì)增長和資產(chǎn)價格表現(xiàn)。
地緣政治沖突仍存不確定性，擾動全球經(jīng)濟(jì)增長前景和市場風(fēng)險偏好。
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