>> 華安證券-博匯紙業(yè)(600966)白卡紙領(lǐng)軍地位穩(wěn)固，盈利彈性有望加速釋放-251222
| 上傳日期： |
2025/12/24 |
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| 3083KB |
| 格式： |
pdf 共33頁 |
來源： |
華安證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
徐偲,余倩瑩 |
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主要觀點：
概況：國內(nèi)白卡行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，業(yè)績穩(wěn)健增長
博匯紙業(yè)成立于1994年，2020年公司被金光集團APP（中國）收購，成為其旗下唯一A股上市平臺。多年來，公司致力于打造全球白紙板行業(yè)領(lǐng)軍企業(yè)，旗下白紙板已拓展出食品卡、煙卡、白卡、銅卡、白板等多系列。公司在全力推動紙及紙板產(chǎn)品質(zhì)量與創(chuàng)新水平提升的同時，加速產(chǎn)品轉(zhuǎn)型升級，進一步加大高附加值、全能高端型白卡紙的推廣力度，從普通造紙品種向高附加值的特種紙和新型紙板邁進。2004-2024年，公司營業(yè)收入CAGR為13.53%，歸母凈利潤CAGR為4.64%，公司業(yè)績在周期波動中穩(wěn)定提升。
行業(yè)：供需失衡趨勢向好，有望周期底部反轉(zhuǎn)
從行業(yè)整體來看，隨著我國經(jīng)濟實力的增強以及造紙行業(yè)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，互為替代品的白板紙、白卡紙供需趨勢出現(xiàn)背離。受政策方面影響，外廢連續(xù)減少，浙江富陽地區(qū)造紙改造升級產(chǎn)能騰退，環(huán)保力度加大入市門檻增加，白板紙行業(yè)供應(yīng)端減少。作為替代品，白卡紙需求呈增加態(tài)勢，推動紙廠生產(chǎn)。由于兩者在終端應(yīng)用領(lǐng)域具有較高的重疊性，且銷售渠道均以貿(mào)易商分銷為主，因此通常兩者的價格走勢具有較明顯的趨同性。供需方面，2022年起，白卡紙出口持續(xù)提速，核心動力來自“海外供需缺口+RCEP政策紅利+國內(nèi)產(chǎn)能過?！比蛩丿B加。未來展望方面，2025年9月起，白卡紙持續(xù)漲價，有望周期底部反轉(zhuǎn)。白卡紙市場需求持續(xù)上漲，毛利率整體呈現(xiàn)回升趨勢，白卡紙基本面向好。2026年起，白卡紙仍存產(chǎn)能擴張規(guī)劃，但均無明確投產(chǎn)時間，白卡紙價格有望脫離五年底部區(qū)間，進入震蕩向上的修復(fù)通道，行業(yè)開工率和噸盈利有望進一步改善。
公司：APP全方位賦能，強強聯(lián)手領(lǐng)軍優(yōu)勢鞏固
金光紙業(yè)作為國內(nèi)綜合性造紙領(lǐng)先者，是林漿紙一體化先驅(qū)。截至2023年末，金光紙業(yè)擁有紙漿產(chǎn)能515萬噸、各類紙產(chǎn)品產(chǎn)能1470萬噸，實際生產(chǎn)紙漿528萬噸、各類紙產(chǎn)品產(chǎn)量1398萬噸。金光紙業(yè)在印尼與中國的林地資源持續(xù)擴張，全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢顯著。2020年，金光紙業(yè)順利收購博匯紙業(yè)，從原材料、研發(fā)和管理等多個維度賦能，優(yōu)化資源配置，助力提質(zhì)增效。近年來，博匯紙業(yè)不斷加大研發(fā)支出投入，開發(fā)滿足禁塑令下的替代需求的市場前景好、高環(huán)保、高附加值的產(chǎn)品，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化，重點布局液包和FSC產(chǎn)品。通過全面推進數(shù)智化轉(zhuǎn)型，博匯紙業(yè)的生產(chǎn)與運營效率也得到顯著提高。得益于APP在國際市場上的影響力，博匯紙業(yè)的出口戰(zhàn)略穩(wěn)步推進并取得亮眼成果。背靠APP資源稟賦，博匯紙業(yè)在原材料與能源方面的成本優(yōu)勢顯著擴大，白卡噸盈顯著高于市場。2025年9月底，博匯紙業(yè)完成員工持股計劃股份購買，此次員工持股計劃彰顯對行業(yè)和公司發(fā)展信心。此外，金光紙業(yè)正在積極推進解決同業(yè)競爭問題，若實現(xiàn)整合，博匯紙業(yè)盈利彈性有望加速釋放。
盈利預(yù)測及投資建議
公司作為國內(nèi)白卡紙頭部企業(yè)，APP全方位賦能下優(yōu)勢顯著。隨著下游需求好轉(zhuǎn)，疊加高市場集中度下的議價權(quán)，白卡紙行業(yè)有望周期底部反轉(zhuǎn)，疊加公司新增產(chǎn)能釋放，公司盈利有望迎來底部反轉(zhuǎn)。我們預(yù)計公司2025-2027年營收分別為183.56/203.83/221.95億元，分別同比增長-3%/11%/8.9%；歸母凈利潤分別為1.82/4.07/6.52億元，分別同比增長3.7%/123%/60.2%，EPS分別為0.14/0.3/0.49元，截至2025年12月19日，對應(yīng)PE分別為45.00/20.18/12.59倍。首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險提示
下游需求復(fù)蘇不及預(yù)期的風(fēng)險、原材料價格波動超預(yù)期的風(fēng)險、投產(chǎn)節(jié)奏不及預(yù)期的風(fēng)險、市場競爭加劇的風(fēng)險。
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