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業(yè)績(jī)摘要：公司發(fā)布2024年年報(bào)及2025年一季報(bào)。2024年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收189.3億元，同比+1.3%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1.8億元，同比-3.3%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)1.5億元，同比+22.4%。單季度來(lái)看，2024Q4公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收49.6億元，同比-1%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2664.6萬(wàn)元，同比-90.3%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)2842.7萬(wàn)元，同比-91.4%。2025Q1公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收45.6億元，同比+3.8%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)5337.4萬(wàn)元，同比-46.9%；實(shí)現(xiàn)扣非凈利潤(rùn)5194.8萬(wàn)元，同比-45.2%。收入穩(wěn)健增長(zhǎng)，盈利主要受供需壓力較大影響。
　　費(fèi)控能力突出，盈利能力環(huán)比改善。2024年公司整體毛利率為9.6%，同比-1.2pp。分產(chǎn)品看，2024年白卡紙/文化紙/石膏護(hù)面紙/箱板紙毛利率分別為9.4%/12.5%/5.7%/2.5%，同比-1.6pp/-0/-9.5pp/-2.7pp。費(fèi)用率方面，24年總費(fèi)用率為8.9%，同比-1.2pp，其中銷售/管理/財(cái)務(wù)/研發(fā)費(fèi)用率分別為1%/2.7%/1.7%/3.6%，同比+0/-0.3pp/-0.7pp/-0.3pp。綜合來(lái)看，24年凈利率為0.9%，同比-0pp。單季度數(shù)據(jù)24Q4毛利率為6.4%，同比-10.7pp；總費(fèi)用率為7.4%，同比-2.7pp；凈利率為0.5%，同比-4.9pp。2025Q1毛利率為9.6%，同比-3.7pp；總費(fèi)用率為8.9%，同比-1.5pp；凈利率為1.2%，同比-1.1pp。
　　核心品類白卡紙銷量穩(wěn)健增長(zhǎng)，外銷表現(xiàn)靚麗。分產(chǎn)品看，2024年白卡紙/文化紙/石膏護(hù)面紙/箱板紙營(yíng)收實(shí)現(xiàn)115.4/47.4/6.0/16.3億元，同比-3.3%/+11.7%/+27.8%/-11.0%。從銷量來(lái)看，2024年核心品類白卡紙/文化紙銷量分別為289.5/97.8萬(wàn)噸，同比+3.5%/+16.4%，市場(chǎng)價(jià)格弱運(yùn)行。白卡紙下游以包裝、印刷為主，整體需求受宏觀經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)市場(chǎng)的影響，經(jīng)濟(jì)發(fā)展有望帶動(dòng)白卡紙需求提振。分地區(qū)看，2024年內(nèi)銷/外銷分別實(shí)現(xiàn)收入155.5/29.6億元，同比-7.8%/+83.8%，海外收入增速較快。
　　布局差異化產(chǎn)品，產(chǎn)能擴(kuò)張進(jìn)一步鞏固白卡領(lǐng)軍地位。產(chǎn)量方面，2024年共生產(chǎn)機(jī)制紙452.88萬(wàn)噸，同比+8.1%，其中白卡紙/文化紙/箱板紙/石膏護(hù)面紙產(chǎn)量為288.21/ 97.2/ 51.37/ 16.1萬(wàn)噸。公司將持續(xù)強(qiáng)化技術(shù)創(chuàng)新、產(chǎn)品升級(jí)，推動(dòng)山東、江蘇兩大生產(chǎn)基地協(xié)同發(fā)展，持續(xù)布局無(wú)菌液包、煙包、食品卡、銅卡等差異化產(chǎn)品，構(gòu)建差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，夯實(shí)行業(yè)領(lǐng)先地位。
　　盈利預(yù)測(cè)與投資建議。預(yù)計(jì)2025-2027年EPS分別為0.14元、0.15元、0.17元，對(duì)應(yīng)PE分別為30倍、28倍、25倍?？紤]到公司產(chǎn)能規(guī)劃充足，產(chǎn)能清退疊加投資門檻較高下行業(yè)集中度呈現(xiàn)提升趨勢(shì)，盈利能力邊際改善，建議持續(xù)關(guān)注。
　　風(fēng)險(xiǎn)提示：原材料價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；紙價(jià)出現(xiàn)大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；新產(chǎn)能投產(chǎn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；匯率波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。