>> 財通證券-去庫信號仍待觀察-251228
| 上傳日期： |
2025/12/28 |
大小： |
991KB |
| 格式： |
pdf 共12頁 |
來源： |
財通證券 |
| 評級： |
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作者： |
張偉 |
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工業(yè)企業(yè)利潤增速為何回落：11月，工業(yè)經(jīng)營量價同降、利潤率增速回落，工業(yè)利潤增速的“惡化”，除了利潤率的掣肘，與基數(shù)也有較大關(guān)系，這一點延續(xù)了10月的態(tài)勢。
分結(jié)構(gòu)來看：
上游采礦業(yè)“增利+增收+大幅增率”，與上個月相比利潤出現(xiàn)大幅提升，營收增速也由負轉(zhuǎn)正。非金屬礦采選營是核心支撐，可能受到11月《關(guān)于增強消費品供需適配性進一步促進消費的實施方案》的拉動。
上游原材料工業(yè)“增收+增利+不增率”，利潤率最差。企業(yè)處于“控產(chǎn)維利”階段，其背后可能是由于11月生產(chǎn)經(jīng)濟指標(biāo)疲弱、旺季需求恢復(fù)有限和多地環(huán)保限產(chǎn)等多因素綜合影響的結(jié)果。
中游中間品制造業(yè)掣肘于PPI，呈現(xiàn)“不增利+不增收+小幅增率”?！霸牧?產(chǎn)成品”價格剪刀差不斷拉大，依舊壓制了中游環(huán)節(jié)的利潤空間。裝備制造業(yè)仍然受益于企業(yè)的出海和產(chǎn)業(yè)鏈的重構(gòu)。
下游消費品制造業(yè)靠PPI支撐，呈現(xiàn)“不增利+不增收+增率”。由于飲料茶酒行業(yè)成本相對剛性、品牌溢價高、價格傳導(dǎo)順暢，因此利潤率中樞高且波動小，但單月數(shù)據(jù)容易被非經(jīng)營性收益放大，11月飲料茶酒行業(yè)利潤率超季節(jié)性可能是受到部分龍頭酒企將所持銀行、券商股份近期集中減持確認的一次性投資收益影響。
庫存視角來看：
去庫信號尚不明確仍需進一步觀察。截至11月末，規(guī)上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品存貨同比增長4.6%、較10月末增速提升0.9個百分點；剔除PPI后的實際庫存增速6.8%，較10月5.8%增速小幅提高。繼7月去庫之后，企業(yè)4個月持續(xù)補庫。這與11月PMI數(shù)據(jù)企業(yè)為了避免“生產(chǎn)越多就虧損越多“的負循環(huán)開始優(yōu)先利用庫存來滿足需求背離，我們認為，PMI數(shù)據(jù)顯示去庫，工業(yè)企業(yè)經(jīng)營數(shù)據(jù)顯示實際庫存仍在上升，這表明去庫信號尚不明確，可能是因為內(nèi)需較弱的原因被動累庫，需要進一步觀察。
風(fēng)險提示：政策力度或落地效果不及預(yù)期；國際地緣政治局勢變化超預(yù)期；規(guī)上工業(yè)企業(yè)利潤率等測算誤差。
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