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首次覆蓋文遠知行（WRDUS/800 HK）給予“買入”評級，港股目標價52港元，美股目標價20美元。我們看好公司國內與海外并重的發(fā)展戰(zhàn)略，國內Robotaxi進入高強度運營，也或將在單位經(jīng)濟模型更優(yōu)的海外市場率先實現(xiàn)放量（公司已構建中東地區(qū)最大Robotaxi車隊）；此外，Robovan、Robobus及Robosweeper產(chǎn)品也將逐步落地，相關價值或尚未被充分反映。截至25年10月，公司L4車隊規(guī)模約1,600輛，其中Robotaxi約750輛，為后續(xù)規(guī)模化與盈利模型驗證奠定基礎。公司業(yè)務已覆蓋11國30余城，為唯一同時持有8國自動駕駛牌照的企業(yè)，Robotaxi部署全球6國；依托中國與海外市場的同步推進，公司為全球領先的L4自動駕駛企業(yè)之一。
　　商業(yè)模式走向成熟，預計26和28年分別實現(xiàn)單車及公司盈虧平衡
　　我們預計文遠知行有望26年和28年分別實現(xiàn)單車和公司盈虧平衡。當前廣州單車日最高完成約25單、阿布扎比單車日最高20單。隨著車隊規(guī)模擴張、高價值海外市場逐步放量，及整車與系統(tǒng)成本下探、遠程安全員人效提升，我們預計單車經(jīng)濟模型有望26年迎來關鍵拐點。中長期看，公司積極開拓經(jīng)濟模型更優(yōu)的海外市場（我們預計2028年海外/國內Robotaxi毛利率約44%/19%），28年有望實現(xiàn)公司層面盈虧平衡，對應部署3-4萬輛L4車輛。我們預計至30年，文遠知行Robotaxi部署規(guī)模有望達6-8萬臺，其中國內與海外市場占比約50%/50%。公司Robotaxi業(yè)務將并行平臺合作、整車銷售及打車分成等多元化商業(yè)模式，以加快規(guī)?；涞嘏c市場滲透。
　　閉環(huán)仿真，多傳感器融合與車規(guī)級平臺夯實可規(guī)?；腖4技術底座
　　文遠知行核心技術聚焦多傳感器融合、車規(guī)級硬件與仿真驅動的閉環(huán)開發(fā)體系。公司圍繞WeRide One通用平臺與WeRide GENESIS閉環(huán)仿真引擎，構建覆蓋算法、系統(tǒng)、仿真、數(shù)據(jù)與車端計算的完整技術閉環(huán)。公司自研模塊化Sensor Suite，可跨車型高復用，并采用“攝像頭+毫米波雷達+激光雷達”多傳感器融合方案；相較依賴純視覺與實路數(shù)據(jù)訓練的方案，其在安全冗余、長尾場景處理與工程可靠性上具備明顯優(yōu)勢。新一代HPC 3.0車規(guī)級計算平臺搭載英偉達雙Thor X芯片、最高提供2,000 TOPS算力，在保障冗余與安全的同時，大幅降低套件成本。此外，公司還與博世合作，推出一段式端到端輔助駕駛解決方案WePilot 3.0，與L4業(yè)務形成良好飛輪效應。
　　與市場不同的觀點：中美技術水平無實質差距，中國產(chǎn)業(yè)鏈更勝一籌
　　我們認為，中國Robotaxi并非技術或產(chǎn)業(yè)層面的追趕者。中美頭部企業(yè)技術水平與演進方向一致，均聚焦多傳感器融合、端到端架構、強化學習與模擬仿真。但在工程化與經(jīng)濟性層面：中國可依托成熟的整車與傳感器（尤其是激光雷達）產(chǎn)業(yè)鏈，實現(xiàn)更低的車輛與套件成本；同時，中國企業(yè)在車規(guī)級芯片應用上更為積極，在模型優(yōu)化、算力效率與成本控制方面更具優(yōu)勢。相較之下，Waymo在車規(guī)級芯片與激光雷達體系下能否維持同等駕駛能力，仍有待進一步驗證。監(jiān)管與運營路徑方面，中美均采取以城市為單元、漸進式擴展的落地模式，推進節(jié)奏普遍由高價值城市向更廣泛區(qū)域逐步擴展。
　　首次覆蓋給予“買入”，港股目標價52港元，美股目標價20美元
　　我們看好文遠領先的自動駕駛技術、完善的商業(yè)拓展模式與完整的出行生態(tài)，有望在自動駕駛領域中脫穎而出。鑒于公司正處于行業(yè)發(fā)展的早期階段，我們以折現(xiàn)現(xiàn)金流（DCF）進行估值，假設WACC為12.3%，退出倍數(shù)4.4xEV/Sales，預測公司目標股權價值約482億元人民幣，對應港股目標價52港元，美股目標價20美元（1ADR=3普通股）。首次覆蓋給予“買入”。
　　風險提示：短期盈利承壓、市場競爭加劇、監(jiān)管挑戰(zhàn)、技術落地能力不足等。