>> 華源證券-新和成(002001)結(jié)構(gòu)升級，韌性十足-260225
| 上傳日期： |
2026/2/25 |
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| 271KB |
| 格式： |
pdf 共3頁 |
來源： |
華源證券 |
| 評級： |
買入 |
作者： |
李輝，張峰，李佳駿 |
| 下載權(quán)限： |
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投資要點：
產(chǎn)品線持續(xù)拓寬，業(yè)績韌性十足。2025年受下游去庫存、巴斯夫復(fù)產(chǎn)和新產(chǎn)能釋放影響，維生素價格持續(xù)下行。據(jù)wind數(shù)據(jù)，25年底VA市場價62.5元/公斤較年初跌52.8%，VE市場價55.5元/公斤較年初跌61%。但公司前3季度實現(xiàn)收入166.4億同比增長5.45%，歸母凈利潤53.2億同比增長33.4%，創(chuàng)歷史新高。我們認(rèn)為主要是由于蛋氨酸、香料和新材料業(yè)務(wù)快速增長，維生素利潤占比大幅下降。
蛋氨酸快速放量，成本優(yōu)勢明顯。據(jù)博亞和訊統(tǒng)計，全球蛋氨酸需求保持4-6%左右增長，需求增量約10萬噸/年。蛋氨酸供給集中，贏創(chuàng)、安迪蘇等CR4市場份額超80%。裝置老化、成本上升等因素導(dǎo)致海外龍頭份額持續(xù)收縮，去年8月寧夏紫光天化蛋氨酸有限責(zé)任公司以7.74億掛牌擬出售。公司現(xiàn)有產(chǎn)能55萬噸，躍居全球前列。公司成本優(yōu)勢明顯，24年和25年上半年山東新和成氨基酸有限公司凈利率分別為35%/38.3%。
香料盈利能力較強，持續(xù)穩(wěn)定增長。全球香料需求穩(wěn)定增長，據(jù)艾媒咨詢統(tǒng)計，23年全球香精香料市場約306億美元同比增長2.3%，24年中國市場約470億元同比增長7.1%。公司是國內(nèi)香料龍頭，香精香料業(yè)務(wù)自2021年起收入保持10%以上增長，毛利率從21年42%逐步提升至2025上半年54%。
新材料有望快速增長。公司聚焦特種工程塑料，主要產(chǎn)品PPS、PPA、HDI、IPDI等，進(jìn)口替代空間廣闊。24年及25年H1新材料業(yè)務(wù)收入同比增長39.5%和43.8%。今明年公司己二腈等項目預(yù)計陸續(xù)投產(chǎn)，預(yù)計未來業(yè)績有望繼續(xù)保持快速增長。
主要產(chǎn)品價格企穩(wěn)回升。2026年2月9日全球維生素龍頭帝斯曼芬美意與CVC達(dá)成協(xié)議，以約22億歐元剝離其動物營養(yǎng)與保健業(yè)務(wù)，其中包括最高5億歐元或有對價，帝斯曼芬美意保留剝離后公司20%的股權(quán)。該業(yè)務(wù)被分拆為兩家獨立公司:解決方案公司和基礎(chǔ)產(chǎn)品公司（含維生素及香料）。后續(xù)CVC對維生素業(yè)務(wù)的整合值得關(guān)注。需求旺季及反內(nèi)卷政策推動，近期維生素和蛋氨酸價格均企穩(wěn)回升。
盈利預(yù)測與評級：我們預(yù)計公司2025-2027年歸母凈利潤分別為67.6/70.9/77.2億元，同比增速分別為15.25%/4.79%/8.85%。當(dāng)前股價對應(yīng)的PE分別為13.5/12.8/11.8倍。我們選擇安迪蘇、浙江醫(yī)藥、金達(dá)威作為可比公司，考慮到公司是全球精細(xì)化工龍頭之一，兼具產(chǎn)品漲價彈性及新材料未來成長性，首次覆蓋，給予“買入”評級。
風(fēng)險提示：原料及產(chǎn)品價格波動、安全生產(chǎn)風(fēng)險、新項目投產(chǎn)不及預(yù)期。
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